人民元が今年１０月１日から、国際通貨基金（ＩＭＦ）の特別引出権（ＳＤＲ）の構成通貨となります。ＳＤＲの構成割合は１０．９２％で、日本円の８．３３％を上回り、構成割合としては米ドル、ユーロに次ぎ３位です。世間では、これをもって「人民元の重要性が上昇した！」といったいい加減な報道も散見されますが、実際はどうなのでしょうか？本稿では、ＩＭＦのＳＤＲについてきちんと解説し、「人民元はハード・カレンシーになった！」などの怪しい報道の間違いを指摘しておきたいと思います。

2016-09-07　07:55:51　追記

推敲が不十分だったため、一部、誤植や文章の欠落などがありました。修正したうえで再度、公表しております。

2016-09-14　08:26:21　追記

本日、「ハード・カレンシーの概念」そのものに関する解説記事を掲載しておりますので、あわせてご参照ください。

人民元を巡る誤解

【参考】偽札の多さでも知られる人民元紙幣

私は本業で作成している資料にも、こちらのオピニオン・サイトでも、「ハード・カレンシー」という言葉をよく利用しています。ところで、本日は「人民元のハード・カレンシー化」について考えてみましょう（なお、「ハード・カレンシー」の概念そのものについては、後日、別途議論します⇒2016/09/14付で「ハード・カレンシーとは？」と題するエントリーを新たに執筆していますので、あわせてご参照ください）。中国の通貨「人民元」が国際通貨基金（ＩＭＦ）の特別引出権（Special Drawing Right, SDR）に含められるという話題を聞いたことがある方もいらっしゃるかもしれません。

特別引出権（SDR）（2015年11月30日付　ＩＭＦ日本語版ウェブサイトより）

ＩＭＦのウェブサイトによると、この「ＳＤＲ」とは、主要国通貨の「バスケット」に基づく国際的な準備資産の一つです。たとえば、通貨危機が発生し、為替市場で「自国通貨買い」を行う必要が生じた際などに、各国が外貨準備だけでは危機に対応できなくなったときに備えて、通貨を借り入れる権利だと考えると分かりやすいでしょう。「ＳＤＲ構成通貨」とは、現時点では米ドル、ユーロ、英ポンド、日本円の４つの通貨ですが、２０１６年１０月１日に、人民元が加わることになりました（図表１）。

図表１　ＳＤＲ構成通貨

【（出所）ＩＭＦウェブサイト日本語版・本文】

そして、このＩＭＦの決定をもとに、「人民元がメジャー通貨に」などと報じた新聞があります。

人民元が「メジャー通貨」に　ＩＭＦが「妥当」と報告書（2015年11月14日15時27分付　朝日新聞デジタルより）

「日本軍が戦時中に朝鮮人少女２０万人を強制連行し、性的奴隷にした」という虚偽の事実を垂れ流して放置したほどの新聞社ですから、中国を無用に持ち上げて日本を貶める報道はお手の物なのでしょう。だいいち、「メジャー通貨」なんて言葉、初めて聞きました。この記事を執筆したのはワシントン駐在の「五十嵐大介」なる記者だそうですが、記事を書く前に、少しは経済のことを勉強したらどうかと思います。

という訳で、本稿ではＩＭＦの記述をもとに、このＳＤＲについて、きちんと解説を加えておきましょう。

ポイント①自由利用可能通貨の概念

まず、ＳＤＲとは「通貨そのもの」ではありません。あくまでも「ＩＭＦ加盟国間で、通貨バスケットに相当する金額を貸し借りするときの基準」です。一国がほかの国からお金を借りる時といえば、それは「通貨危機」の時が考えられます。ＩＭＦの説明を信じるならば、仮にある国が通貨危機に陥った時には、ＳＤＲに相当する「自由利用可能通貨」を受け取ることができるはずです。しかし、この「自由利用可能通貨」という言葉にトリックがあります。

まず、受け取ることができる通貨は「自由利用可能通貨」です。それにしても変な日本語ですね。おそらくこれはＩＭＦウェブサイト（英語版）にある “freely usable currencies”の直訳でしょう（なお、どうでも良い話ですが、これについては略語が用いられていません。その理由は、おそらく略すと下品な英語になるためではないかと思われます）。

この「自由利用可能通貨」とは、ＩＭＦが次の２要件を満たしたと判断した通貨であり、ＩＭＦのウェブサイト（英語版）によれば、現在のところは米ドル、ユーロ、英ポンド、日本円が該当します。

1. 国際取引での支払いに広く使われていること
2. 主要な取引市場で広く取引されていること

つまり、次のポイントは、「自由利用可能通貨」とは、「本当の意味でのハード・カレンシー」のことではなく、あくまでも「ＩＭＦが自由利用可能通貨だと認めた通貨」のことです。実にいい加減ですね。実は、ＩＭＦ自身にも「なぜ人民元が自由利用可能通貨なのか？」という問い（というよりもツッコミ）が大量に来たらしく、ＩＭＦは英語版だけでなく、ご丁寧に日本語版を含めた各国語版で、その疑問に答えるサイトを作っています。

「世界第3位の輸出国（過去5年間）である中国は第1の基準を満たしています。同時にIMFは、2016年10月1日付けでRMBが自由利用可能通貨であり第2の基準を満たすという判断をしました。中国当局はRMBのオペレーションを促進するための広範な策を採ってきており、その結果、IMF、加盟国、そして他のSDR利用者は現在、オンショア市場に十分にアクセスすることができRMBでIMF関連そして外貨準備運営関連の取引を大きな障害なく行っています。RMBがSDRバスケットに加わることを受け、2016年10月1日に中国国債の3カ月物のベンチマーク利回りがRMG建ての商品としてSDR金利バスケットに採用されます。」

…。正直、全然説明になっていません。

第１の基準（国際取引での支払いに広く使われていること）については、民間の決済電文システムを運営するＳＷＩＦＴのデータ上は、一時的に日本円に迫るほどのシェアを獲得したこともありましたが、直近（２０１６年５月）時点では図表２の通り、「顧客を送金人とする決済額および銀行間決済額」において、シェアが伸び悩んでいます。

図表２　ＳＷＩＦＴ電文シェア

【（出所）ＳＷＩＦＴレポート】

もちろん、ＳＷＩＦＴ電文シェアだけが「人民元の国際化」を示すデータではありませんが、人民元が「第１の基準に照らして自由利用可能通貨の要件を満たす」なら、少なくとも加ドルと豪ドルが「第１の基準に照らして自由利用可能通貨の要件を満たさない」ことの合理的理由を説明する義務があるでしょう。

一方、第２の基準については、中国の国内資本市場が対外的に開放されていないことの説明が盛り込まれていません。「オフショア市場」とは、おそらく香港市場などのことを指すのでしょうが、細かいことを言えば、現在の人民元の通貨コードは三種類あります（図表３）。

図表３　三種類ある人民元の通貨コード

ＩＭＦはこの通貨コードのうち、「ＲＭＢ」を利用しています。しかし、実際に「自由に流通している通貨」という意味では、「ＣＮＹ」ではなく「ＣＮＨ」であり、レートも「中国本土の人民元」と「オフショアの人民元」の二つが成立してしまっています。為替相場もオンショア・オフショアの二種類が存在し、オンショア（中国本土）とオフショア（中国国外）の人民元は自由に交換することが難しく、オンショア側は国際的な資本取引などに利用できるわけでもない…。そんな通貨が「主要な取引市場で広く取引されている」などとは、とうてい言えないでしょう。

ポイント②ＩＭＦから借りるわけではない！

ＳＤＲを理解するうえでのポイントは、他にもあります。まずは、実際に通貨危機に陥るなどして、ある国がＳＤＲを「引き出そう」とした時の「引き出し方」です。

• 「加盟国間での自主的な交換取極を通した方法」（わかりやすく言えば、二カ国間での通貨協定により、相手国からＳＤＲと引き換えに通貨を受け取る方法）
• 「ＩＭＦに指定された強固な対外ポジションを有する加盟国が、弱い対外ポジションの国からＳＤＲを購入するというやり方」（つまり、ＩＭＦが指定した国から、ＳＤＲと引き換えに通貨を受け取る方法）

つまり、その国はＩＭＦからお金を引き出すわけではありません。あくまでも個別の相手国からお金を受け取るのです。ＳＤＲとは、別に「自由利用可能通貨」に指定されている国がＩＭＦにお金を渡す、というシステムではありません。ＩＭＦはあくまでも「仲介」をするだけの話です。

しかし、第一の方法（二カ国間での通貨協定）によるならば、わざわざＳＤＲなど使う必要はありません。実際、アジア各国間でも「チェンマイ・イニシアティブ」（ＣＭＩ）などの二国間・多国間の通貨交換取極め（いわゆる通貨スワップ協定）が発行していますし、その際の交換通貨としては、ＳＤＲではなく、米ドルであったり日本円であったり（あるいは自国通貨同士であったり）、と、使い勝手に応じて様々です。つまり、事実上、第一の方法は機能しません。

よって、現実に機能するとしたら、第二の方法、すなわちＩＭＦに指名された国が危機に陥った国を助ける、という具合です。しかし、このいずれの方法も、ＩＭＦがお金を貸す、というシステムではないという点に注意が必要でしょう。

ポイント③五つの通貨なら何でも良い

そして、最大のポイントは、通貨危機に陥った国が借り入れる際の通貨です。

ＩＭＦ規定集（ARTICLES OF AGREEMENT）によると、ＳＤＲ１単位に相当する「自由利用可能通貨」であれば、極端な話、全額を米ドルや日本円などの通貨で入手することが可能です（ARTICLE V Section 3(e)(i)）。つまり、人民元がＳＤＲを構成する通貨となったことは事実ですが、だからといって、ＳＤＲ１単位につき１０．９２％を人民元で受け取らなければならない、という話ではありません。

つまり、人民元がＳＤＲに入ったことは、いわば「インデックスとしては」非常に興味深い話ではありますが、ＳＤＲが世界中で広く用いられている指標でもない点や、人民元を受け取っても、ほかの通貨に交換するためには香港などの限られたオフショア市場に依存するしかない点などを合わせて考えるならば、人民元のＳＤＲ入りは、いわば単なる象徴的な意味合いしかない、ということです。

人民元のハード・カレンシー化は遥かに遠い

いずれにせよ、中国本土の人民元とオフショアの人民元を分けて流通させるというのは、一昔前の共産圏の「外貨兌換券」を思い起こさせるものですが、ハード・カレンシーを名乗りたければ、まずはその不透明な仕組みを撤廃すべきでしょう。

ただし、中国の通貨・資本市場が本当の意味で外国に対して開放されたら、真っ先に発生する可能性が高いのは、中国からの資本逃避（キャピタル・フライト）です。中国共産党当局としては、おそらく、これ以上の人民元の国際化を図ることは困難で、できることといえばせいぜい、「オフショア人民元市場」という不透明なマーケットをヨーロッパや英国などに拡大することくらいではないかと思います。

現状では、人民元のユーザーである中国企業が、香港などのオフショアで調達した資金を自由に中国国内に持ち込むことも難しいですし、外国の機関投資家が自由に中国の資本市場で有価証券の売買を行うことも困難です。さらにデリバティブ市場も未熟であり、ＮＤＦ（ノンデリバラブル・フォワード）という商品が存在すること自体、人民元のハード・カレンシー化がまだまだ先である証拠です（もしかしたらこれからずっとあり得ないのかもしれませんが…）。

人民元のＳＤＲ入りをもって「人民元のハード・カレンシー化が完了した」などというには程遠いのが現状でしょう。

追記：関連記事、用語集のページ(2016/09/30追加)

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