昨日、『どうして「日本国債はデフォルトしない」のか、改めて考える』という記事を掲載したところ、予想外にコメント欄が活況を呈していたようです。ということは、当ウェブサイトを訪れて下さるような方々は、多少マニアックな議論であっても、高い関心を示して下さっている、ということです。そこで、本日は思い切って、さらにハイレベルな通貨と国債の関係に関する議論を展開してみたいと思います。

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通貨論がなぜか人気

昨日の『どうして「日本国債はデフォルトしない」のか、改めて考える』は、私にしては珍しく、非常にアカデミックな内容であったにも関わらず、かなり多くの方に読んでいただいたようであり、私自身、少し驚いています。

どうして「日本国債はデフォルトしない」のか、改めて考える

この記事を掲載したあとでアクセス状況を見て考えた結果、このレベルの記事で多くの方々が読んで下さるということは、もう少し専門的な見地から、私なりの「通貨論」を掲載しても良いのではないか、と思うようになりました。

そこで、昨日の記事よりも、もう少し踏み込んで、「国債と貨幣の本質」について、私なりに迫ってみたいと思います。

国債は2つの視点が大事

国債の買い手は4種類

まず、国債には、大きく4種類の買い手がいます。それは、つぎの4者です。

  • ①国内の投資家
  • ②海外の投資家
  • ③自国の中央銀行
  • ④国際機関・外国政府

この点については特に異論はないと思います。

そのうえで、①については、「国内で資金が余っているかどうか」、という観点から読み替えることができます。

どんな国でもそうですが、普通の国は大きく「家計」「企業」「政府」という3つのセクターがあり、それらのセクターをつないでいるのが「金融仲介機能(中央銀行・市中銀行など)」であり、さらに、家計、企業、政府での資金の収支尻(過不足)を調整しているのが「海外」です。

つまり、政府も一国におけるセクターの1つに過ぎず、国内で資金が余っている状態にあれば、国債を発行しても国内の投資家(家計、銀行など)に国債を買ってもらうことができるのですが、現在の日本がその典型的な状況にあります。

しかし、企業などの資金需要が増大すれば、国内の資金は企業向けの社債や貸付金に向かいます。この場合、資金需要が逼迫し、国内投資家だけでは国債を買ってもらうことができなくなります。

そうなったときに初めて、②の論点が出てきます。これは、国内投資家だけでは国債を買ってもらうことができなくなったとしても、外国人投資家に自国の国債を買ってもらえば、十分に国債の借り換えができる、という状況です。現在のアメリカがその典型例でしょう。

ところが、国によっては、外国人投資家にも見捨てられ、国債を買ってもらうことができなくなる、という状況も発生します。その時には③、つまり自分の国の中央銀行に買ってもらう、という選択肢が出てきます(もっとも、中央銀行の国債引きを受けをやると、通貨の信認が毀損される可能性もありますが…)。

また、③の手法が使えない場合(たとえば外貨建てで国債を発行していた場合など)は、IMFなどの国際機関や外国政府(たとえば日本政府など)に国債を買ってもらう(つまり外国から支援を受ける)、という状況が考えられます。

この①~④の投資家のすべてに見捨てられたときに、初めて、国債のデフォルト(債務不履行)が発生するのです。

どの通貨で借りているのか?

重要な論点は、もう1つあります。

それは、「どの通貨で発行しているのか」、という論点です。

日本の場合は、現時点において外貨建てで発行している国債の残高はゼロであり、すべて日本円で発行されています。米国や英国なども状況は同じであり、ユーロ圏を除く先進国の場合は、たいてい、自国通貨建てで国債が発行されています。

ただし、ユーロ圏(ドイツやフランスなど)の場合は、国債は自国通貨建てではなく共通通貨・ユーロで発行されています。金融の世界では、このような事例についても「自国通貨建て」と評価するようですが、私自身は、このような事例については「外貨建てで発行されている」と見るべきだと思っています。

一方、世界各国を見渡すと、外貨建てで国債(国債に準じた債券を含む)を発行している事例はたくさんあります。

たとえば、何度も債務不履行を発生させているアルゼンチンの場合は、米ドル建てなどで債券を発行していますし、アジア諸国(※日本以外)、アフリカ諸国、ロシアなどでも、米ドル建ての国債、通貨安定証券などが発行されています。

どの通貨で国債を発行しているのか?
  • 自国通貨で発行している場合…日本、米国、英国など
  • 外国通貨で発行している場合…アルゼンチン、ロシアなど
  • 共通通貨で発行している場合…ユーロ圏(※)

(※)なお、ユーロ圏の場合は「自国通貨で発行している場合」とみなす場合が多いが、著者は「外国通貨で発行している場合」と見なすべきだと考えている

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具体例で見てみよう

日本の場合は3重のセーフティ・ネット

さて、日本の場合は、3重の意味でセーフティ・ネットがあります。

まず、日本国債は日本円建てで発行されている、という事実です。

日本国債と日本円はいずれも「日本という国」に対する信認を裏付けに発行されているものであり、私に言わせれば、究極的には同じ金融商品です。

「将来、日本国債がデフォルトしたらどうするのか?」と心配する人がいたとすれば、その人は日本円を後生大事に持つべきではないと思います。さっさと全財産を中国人民元や韓国ウォンなどに両替したら良いのではないでしょうか?(もっとも、それで損失を蒙っても私は責任を持てませんが…。)

だいいち、日本国債のデフォルトは、現状ではまずあり得ません。

為替リスクを嫌う国内の機関投資家が莫大な資金を持っていて、ただでさえ日銀が金融緩和で国債をドカ買いしているのですから、むしろ日本国債利回りはゼロ前後に張り付き、日本国債は発行残高が足りないという状況にあります。つまり、「①国内投資家が購入している」というケースですね。

もっとも、日本円は国際的に通用するハード・カレンシーであり、かつ「安全資産」とみなされている通貨ですから、日本円建てで発行された国債を買いたいと思う外国人投資家は大量にいます(※本当は通貨スワップ市場のポジティブ・ベーシスの論点とも絡むのですが、本稿ではその論点は割愛します)。

したがって、万が一、「①国内投資家」が購入できなくなっても、「②海外投資家」が購入することができます(むしろ米国の場合、米国債を買っている主体としては、米国内の投資家だけではなく、米国外の投資家も重要なプレイヤーです)。

さらに、「①国内投資家」、「②海外投資家」のいずれも投資してくれなくなったとしても、日本国債は日本円建てで発行されている債券であるため、「③日本国内の中央銀行」(=日銀)が直接引受してくれれば、「デフォルト」は絶対に発生しません(インフレになるかもしれませんが…)。

3重のセーフティ・ネット
  • ①国内投資家が引き受けてくれる
  • ②海外投資家が引き受けてくれる
  • ③万が一、①②の投資家が引き受けてくれない事態が発生しても、自国通貨建てで発行されている以上、日銀が引き受けてくれる(※ただし国会決議などが必要)

つまり、「日本国債がデフォルトに陥る」ということは、現状ではほぼ99.9999…9%あり得ないと考えて間違いないでしょう。

外国通貨の場合は難しい

ただ、国債の発行通貨が外国通貨だった場合には、こういうわけにはいきません。

それに、たいていの場合、外国通貨で国債を発行する国は、国内の投資家がおカネを持っておらず、外国の資本市場に資金を依存しています(ドイツなど、ユーロ圏の国を除く)。したがって、一番確実な投資家である「①国内投資家」の資金が、そもそも期待できません。

必然的に、「②海外投資家」の資金を当て込むことになります。しかし、「②海外投資家」の資金は足が速く、ちょっとでも良からぬ噂が流れれば、あっというまにその国の国債が売り浴びせられるということも、頻繁に発生します。

さらに問題があるのは、外国通貨建ての場合、「③自国の中央銀行」が買う、ということができません。なぜなら、「③自国の中央銀行」が発行できるのは自国通貨だけだからであり、(なぜか違法に米ドル紙幣を刷っている北朝鮮を除いて)一般に外国通貨を発行することはできないからです。

そうなると、「①国内投資家」「②海外投資家」のいずれも買ってくれなくなった場合には、その外貨建ての国債は「④国際機関や外国政府」に買ってもらうしかありません。つまり、IMFや日本政府などの支援を得る、ということです。

外国通貨で発行されている場合の難点
  • ①国内投資家が引き受けてくれないことが一般的(ドイツなどの例外を除く)
  • ②基本は最初から海外投資家の資金を当て込んでいる
  • ③自国の中央銀行は引き受けることができない(通貨発行権限を持たないため)
  • ④国際機関(IMFなど)や日本政府などが助けてくれる(こともある)

ちなみに韓国が日本との「米ドル建ての日韓通貨スワップ(BSA)」を欲しがっている理由も、いざというときに韓国ウォンを担保に差し入れれば米ドルを貸してもらうことができるからであり、一種の外貨準備の代替となるからです。

(※韓国の外貨準備に関する粉飾疑惑については、以前も当ウェブサイトの『外貨準備統計巡る韓国のウソと通貨スワップ、そして通貨制裁』で議論していますので、ご興味があればご参照ください。)

外貨準備統計巡る韓国のウソと通貨スワップ、そして通貨制裁

まとめ:「どの通貨で誰から借りているか」

つまり、国債の償還可能性について議論するには、「どの通貨で誰から借りているか」という観点から議論しなければなりませんし、逆に、その観点が全てです。

日本の財務省やマスコミが喧伝する、「国の借金がたくさんありすぎるから日本は財政破綻する」という、ものすごくお粗末な主張は、単なるプロパガンダであって、一顧だにする必要すらありません。

国債のデフォルトの可能性を議論する場合には、

  • 【1】自国の通貨で発行している国債を国内投資家が買っている
  • 【2】自国の通貨で発行している国債を海外投資家が買っている
  • 【3】自国の通貨で発行している国債を自国の中央銀行が買っている
  • 【4】外国の通貨で発行している国債を国内投資家が買っている
  • 【5】外国の通貨で発行している国債を海外投資家が買っている
  • 【6】外国の通貨で発行している国債を国際機関・外国政府が買っている

というパターンに分けて議論しなければなりません。

日本は【1】、米国は【2】、ドイツは【4】、アルゼンチンやギリシャは【5】ないし【6】です。

また、国債のデフォルトが発生するのは、基本的に「外国通貨で借りている場合」(つまり【4】~【6】の場合)に限定され、「自国通貨で借りている場合」(つまり【1】~【3】の場合)には、基本的に国債のデフォルトは発生しません(あるいは発生し得たとしても極めてまれです)。

通貨の本質

通貨の3大機能

さて、昨日の議論では、コメント欄で「通貨の定義」などについて盛り上がっていたようですが、残念ながら私自身は「通貨の定義」に関する議論に踏み込むつもりはありません。

私は「金融規制の専門家」を名乗ってはいますが、学者ではありません。基本的にビジネスマンです。通貨、あるいは貨幣の観念的、哲学的な定義が知りたい方に対しては、そのご希望に沿うことはできないという点をお詫び申し上げます。

ただ、私自身、通貨について議論するときには、「定義」は必要ないと考えています。というのも、「機能」ないし「特徴」について知っておけば済むからです。

拙著からの引用で恐縮ですが、通貨には3つの機能があります。

通貨の3大機能
  • 価値の尺度の機能…財貨・サービスの価値を金額で測定する機能
  • 交換や決済の機能…財貨・サービス、金融商品等を購入・決済する機能
  • 価値の貯蔵の機能…貨幣的価値を保存する機能

(【出所】拙著)

価値の尺度とは、金額という同じ基準で財貨やサービスを比較する機能だと理解すればわかりやすいでしょう。極端な話、ジンバブエ・ドルや北朝鮮ウォンであっても、「価値の尺度」機能は備わっています。

しかし、「交換や決済」の機能とは、その通貨を相手に渡せば取引が完了するという機能であり、この場合、子供銀行券やジンバブエ・ドルなどには、その機能はありません。なぜなら、誰もその通貨を信頼しておらず、受け取ってくれないからです。

そして、「価値の貯蔵の機能」となれば、堅い通貨でなければ信頼されません。私が直接確認したわけではありませんが、お隣の国では、ちょっと金持ちになったら、溜め込んだ毛沢東の紙幣を、せっせ、せっせと福沢諭吉の紙幣に両替してタンス預金することが流行っている、という話を聞いたこともあります。

ハード・カレンシーとソフト・カレンシー

そのうえで、もう1つ重要な論点が、「ハード・カレンシー」と「ソフト・カレンシー」の違いです。

通貨の分類
  • ハード・カレンシー…その通貨の発行国に留まらず、国際的な商取引・資本取引等において広く利用されている通貨であり、為替取引等においても法的・時間的制約等が少ないもの
  • ソフト・カレンシー…主にその通貨の発行国において取引されている通貨であり、決済機能面や通貨の安定性等の観点からは国際的な商取引・資本取引等には馴染まないもの

(【出所】拙著)

ハード・カレンシーの典型例は、米ドル、ユーロ、日本円、英ポンド、スイスフランですが、それ以外にも最近だとカナダドル、豪ドルなども、IMFの統計上は「外貨準備構成通貨」として集計の対象となっています。

これに対しソフト・カレンシーは、IMFのSDRの構成通貨でありながら自由取引が困難な人民元を筆頭に、アジアだと韓国ウォンやASEAN諸国通貨(除くシンガポール・ドル)、世界だとロシア・ルーブルやアルゼンチン・ペソ、トルコ・リラなどが該当します。

ハード・カレンシーだと市場参加者層も厚いのですが、ソフト・カレンシーは市場参加者層がそもそも薄く、また、先渡取引(為替フォワード、為替スワップなど)の取引も行われていないケースが多いです(俗にNDF通貨とも呼ばれます)。

外国人が国債を買ってくれるかどうか

この通貨のハード・カレンシー、ソフト・カレンシーという違いは、外国人の目から見て、「交換や決済の機能」「価値の貯蔵の機能」として魅力的かどうか、という点にも反映され、先ほどの「自国通貨建ての国債を外国人投資家にも買ってもらえるか」、という議論とダイレクトにつながってきます。

日本円や米ドルは典型的なハード・カレンシーであり、外国人投資家の多くが「持ちたい」と思う通貨ですが、その通貨で発行されている日本国債や米国債もまた、外国人投資家の面から見て魅力的な金融商品なのです。

その意味でも、「日本国債は発行残高が多すぎてデフォルトするに違いない」といった議論は百害あって一利なしなのです。

※ ※ ※ ※ ※ ※ ※

ところで、当初、私はここまで通貨論について詳しく述べるつもりはありませんでした。少し専門的過ぎると思ったからです。しかし、昨日の読者の皆さまによるコメントを拝読していると、「ハイレベルな議論が支持されないのではないか」との心配は、杞憂だと確信しました。

今後、当ウェブサイトでは、折に触れて、ややマニアックな金融論(とくに国債市場や金利スワップ市場の議論、IBORの議論など)についても展開していきたいと思います。

  • ※IBORとは: Inter Bank Offered Ratesのこと。Libor、Tibor、Euriborなどが有名
  • ※スワップ金利とは:金利スワップ市場で成立する金利のこと。日本円の場合は日本国債利回りとは別にスワップ金利も活発に取引されている

引き続き、当ウェブサイトのご愛読とお気軽なコメントを賜りますよう、何卒よろしくお願い申し上げます。

※本文は以上です。

記事の転載、引用、記事へのコメントは、ガイドラインに従い、ご自由になさってください。また、気に入っていただければ、是非、クリック、あるいはSNSなどでシェアして下さい。
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    【速報】USDKRWが1250の大台を突破 (107コメント)
  • 2020/03/18 13:15 【日韓スワップ|時事|韓国崩壊
    なぜ韓国は突然「G20スワップ」と言い出したのか? (35コメント)
  • 2020/03/18 12:00 【読者のページ
    読者雑談専用記事 2020/03/18(水) (208コメント)
  • 2020/03/18 11:00 【日韓スワップ|時事|韓国崩壊
    「韓国が銀行の先物外為限度額拡大」→え?それだけ? (19コメント)
  • 2020/03/18 06:00 【日韓スワップ|時事|韓国崩壊
    韓経も日韓スワップ待望論の一方、副首相が軽率な発言 (35コメント)
  • 2020/03/18 05:00 【韓国崩壊
    「株安」と「資本逃避」は必ずしもイコールと限らない (5コメント)
  • 2020/03/17 16:45 【日韓スワップ|時事|韓国崩壊
    KRW売られる一方で朝鮮日報は「米日とスワップを」 (52コメント)
  • 2020/03/17 15:30 【時事|国内政治
    「内閣支持率49%」に納得がいかない人たちの逆ギレ (77コメント)
  • 2020/03/17 11:15 【日韓スワップ|時事|韓国崩壊
    韓国メディアがまた「G20と通貨スワップ締結を」 (31コメント)
  • 2020/03/17 05:00 【金融
    日銀への失望は当然 必要なのは金融政策より財政政策 (37コメント)
  • 2020/03/16 13:05 【日韓スワップ|時事|韓国崩壊
    G7緊急会議とドル為替スワップを韓国が強く意識か? (43コメント)
  • 2020/03/16 12:10 【時事|韓国崩壊
    朝鮮日報、「韓国外交にコロナ以後はないのか」と批判 (21コメント)
  • 2020/03/16 12:00 【読者のページ
    読者雑談専用記事 2020/03/16(月) (167コメント)
  • 2020/03/16 07:00 【時事|金融
    「1兆円もの日本国債が市場にあふれるぞ!」(爆笑) (13コメント)
  • 2020/03/16 05:00 【マスメディア論|時事
    本当に「日本は韓国手本に検査増やせ」と言ったのか? (56コメント)
  • 2020/03/15 10:00 【マスメディア論|時事
    米国の「専門家」が日本に「韓国手本に検査を増やせ」 (94コメント)
  • 2020/03/15 05:00 【読者投稿
    【読者投稿】専門家と素人、そして有害な自称専門家 (102コメント)
  • 2020/03/14 14:00 【お知らせ|雑感オピニオン|ご案内
    【予告編】読者投稿につきまして (9コメント)
  • 2020/03/14 12:00 【読者のページ
    読者雑談専用記事 2020/03/14(土) (174コメント)
  • 2020/03/14 10:00 【日韓スワップ|金融
    米国が為替スワップを「締結しないこと」もメッセージ (26コメント)
  • 2020/03/14 05:00 【金融
    日本で「トリプル安」発生、ヘッジファンド返り討ちも (18コメント)
  • 2020/03/13 18:30 【日韓スワップ|韓国崩壊
    中央日報「米韓通貨スワップ待望論」に見る事実の歪曲 (40コメント)
  • 2020/03/13 12:30 【時事|金融
    【速報】韓国でトリプル安が発生 (48コメント)
  • 2020/03/13 12:15 【時事|金融
    日米ともに株価が急落 下落率では「米国>日本」 (21コメント)
  • 2020/03/13 08:00 【時事|韓国崩壊
    トリプル安でなくても油断して良いということではない (34コメント)
  • 2020/03/13 05:00 【マスメディア論
    埼玉県民様から:「日本の広告費2019」を読む (27コメント)
  • 2020/03/12 13:15 【時事|経済全般
    米国が欧州からの入国を禁止 世界経済に甚大な打撃へ (114コメント)
  • 2020/03/12 11:00 【RMB|日韓スワップ|韓国崩壊
    WSJ「FRBは外国中央銀行と為替スワップ拡張を」 (15コメント)
  • 2020/03/12 08:00 【時事|韓国崩壊
    韓国首相の発言、「思わず呆れたい人」は読んで下さい (64コメント)

  • 著者のコンタクト先:info@shinjukuacc.com

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