連日掲載している『数字で読む日本経済』シリーズ、本稿の「人気テーマ」のひとつである通貨スワップや為替スワップについても触れておきたいと思います。昨日はスイスの問題に触れたのですが、本来であれば為替介入には「売り介入」と「買い介入」があります。そして、「買い介入」は無制限に実施できるものではないこと、新興市場諸国の外貨不足を助けるための仕組みとして「通貨スワップ」、流動性を供給するための仕組みとして「為替スワップ」が存在する、という点についても再確認しておきましょう。

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昨日の補論

トリレンマ・補足

「国際収支のトリレンマ」に逆らった国・スイスの末路』の内容をおさらいしましょう。

「トリ(3)レンマ」とは、3つの政策目標のすべてを達成することはできないという意味で使われます。国際金融の世界では、次の3つの政策目標について、どれか1つを諦めなければならない、という問題のことを指します。

  • 金融政策の独立…自国の実情に合わせて自由に金融政策を打ちたい。
  • 資本移動の自由…自国通貨の使い勝手を良くするために、外国との資本取引を自由にしたい。
  • 為替相場の安定…為替相場が無秩序に変動するのは避けたい。

たとえば、どの国も自国の実情に合わせて自由に金融政策を採用したいと思うはずですし、この自由貿易時代において、自国通貨の使い勝手を良くするためには、極力、資本移動には制限を加えたくないと思うものです。

さらには、為替相場についても、自国にとって有利な為替レートを実現しておきたい(あるいは無秩序な為替市場の乱高下は避けたい)と考えるのが、政策当局者としては当然の希望でしょう。

しかし、これらのすべてを同時に達成することはできません。

たとえば、金融政策の独立を維持しつつ、資本移動を自由にしてしまえば、中央銀行が利上げ・利下げをするだけで、資金(とくに投機資金)が出入りしますので、為替相場が大きく動いてしまいます。

スイスの事例・補足

さて、スイスの中央銀行(スイス国民銀行:SNB)からさまざまなデータが取れたので、昨日の議論の補足をしておきましょう。

スイスの場合、2010年前後のユーロ危機のあたりからユーロ圏からの資金流入に悩まされ、SNBは2011年7月には1ユーロ=1.20スイスフランという「防衛ライン」を導入したものの、それでも資金流入が止まらず、2014年12月にはマイナス0.25%という政策金利を導入。

結局、2015年1月には「1.20フロア」を突如として放棄し、為替相場は2015年5月に1ユーロ≒1.04フランという「ハイパー・通貨高」になり、その後もさらに「買い介入」を続け、結局、現在は外貨準備が8000億フランを超え、マネタリーベースも5500億フラン前後になってしまいました(図表1)。

図表1 スイスの為替相場、外貨準備、マネタリーベース

(【出所】SNBウェブサイトより著者作成)

スイスのGDPの規模を考えると、このマネタリーベースの額はどう考えても異常です。

もっとも、ここまでマネタリーベースが巨大化しているにも関わらず、スイスでハイパー・インフレ状態になっているという事実はなく、消費者物価指数(CPI)は2019年9月時点で0.1%と、非常に低い状態(つまりデフレ状況)にあります。

いわば、結果としてスイスは為替介入によって量的緩和をやったのと同じような効果になっているのですが、逆にいえば、いざスイスがインフレ状態に転化したときに、「出口戦略」を取ることが非常に困難である、ということでもあります。

いざインフレになり始めれば、SNBは市中のマネー(スイスフラン)を回収し、ユーロなどの外貨建て資産を売却しなければならないため(つまり猛烈な外貨売り・自国通貨買い)、これによりスイスフランの上昇を招き始めます。

スイスが今後、どのような出口戦略を取るのかは興味深いところですが、個人的な見解で恐縮ですが、現在のところハイパー・インフレ状態にはないため、スイス当局としては問題の先送りを決め込んでいるのではないでしょうか。

為替介入について考える

自国通貨売りは理論上、無制限に可能

さて、為替介入とは、通貨当局がダイレクトに外為市場に介入し、人為的に為替相場の水準を変動させることをいいますが、為替介入については「自国通貨売り・外国通貨買い」の介入(売り介入)と、「外国通貨売り・自国通貨買い」の介入(買い介入)が存在します。

二種類の為替介入
  • 売り介入:自国通貨を安くするために、マーケットで自国通貨を売り、外国通貨を買い入れるオペ
  • 買い介入:自国通貨を高くするために、マーケットで外国通貨を売り、自国通貨を買い入れるオペ

そして、この2つの為替介入については、特徴があります。

まず、「買い介入」については、外貨準備の範囲内でしか行うことができません。なぜなら、一国の通貨当局といえど、勝手に外国通貨を印刷することはできないからです。手持ちの外貨準備が尽きてしまえば、買い介入をすることはできません。

一方、「売り介入」については、理論上は無制限に行うことができます。なぜなら、一国の通貨当局であれば、理論上は、無制限に自国通貨を印刷することができるからです。ただし、自国通貨の供給量が増え過ぎた場合には、インフレなどの副作用が発生してしまうこともあります。

(実際、現在のスイスの場合はマネタリーベースが膨らみ過ぎています。)

先ほどのスイスの事例は「売り介入」の事例であり、もしSNBの当局者に度胸があれば、それこそマネタリーベース(=中央銀行から見た負債)と外貨準備(=中央銀行から見た資産)を無限に拡大させて為替相場を維持し続けることはできたのではないかと思います。

また、日本の場合だと、外貨準備を保有しているのは日本銀行ではなく、財務省(外為特会)です。

財務省は紙幣をする権限を持っていませんが、国庫短期証券(TDB)を発行する権限を持っています。財務省は為替介入(売り介入)をする際に、TDBを発行して市中から円資金を調達し、それを外為市場で売却して外貨(米ドルなど)を買う、というのが基本的なパターンです。

買い介入の場合に外貨不足が問題に!

さて、本来、外貨準備とは、いったい何に用いるべきものなのでしょうか。

国際通貨基金(IMF)が公表する刊行物 “IMF Survey: Assessing the Need for Foreign Currency Reserves” などによれば、外貨準備とは「外的なショックから自国の通貨を防衛するためのもの」と位置付けられています。

たとえば、戦争や内乱、通貨危機などでその国の国際的な信頼が損なわれた場合、その国から猛烈な勢いで外国からの投資が引き揚げられることがあるのですが、その際、自国通貨の暴落を伴うことが一般的です。

また、自国の銀行が外貨でおカネを借りているときに、外国から外貨が調達できなくなり、銀行が債務不履行(デフォルト)を発生させると、それこそ国家破綻の危機に瀕することもあります。

こうした混乱が生じたときに、中央銀行が外貨準備から市場で自国通貨の買い介入を行ったり、市中銀行に対しておカネ(外貨)を貸し出したりして、危機を乗り切る必要があるのです。

ただし、日本やスイスの場合、本来であれば、巨額の外貨準備は必要ではありません。

なぜなら、先ほどの「トリレンマ」に従えば、日本やスイスは「資本移動の自由」と「金融政策の独立」の2つを優先すべき政策として採用しているため、為替相場の安定については基本的に政策目標ではないからです。

また、日本やスイスの場合は自国通貨に対する国際的な市場からの信頼が高く、アジア通貨危機やリーマン・ブラザーズの経営破綻のようなショックが金融市場で発生した場合でも、むしろ「安全資産」として買われる通貨として知られています。

韓国の事例:過去に2回、デフォルト危機に

本来、巨額の外貨準備が必要な国は、おもに新興市場諸国(EM諸国)です。

わかりやすい事例として、韓国を取り上げておきましょう。

さて、韓国というのは不思議な国で、「我々はもう先進国だ」、などとうそぶいているわりに、1997年には通貨危機に巻き込まれ、その11年後の2008年にも通貨危機に巻き込まれそうになっています。

国際決済銀行(BIS)が公表する『国際与信統計』(Consolidated Banking Statistics)と韓国銀行の外貨準備統計から判明するデータによれば、1997年と2008年には、それぞれ外貨準備、1年以内の短期債務の額が急減していたという事実が確認できます(図表2図表3)。

図表2 韓国の外貨準備と短期債務(1997年前後)

(【出所】BISと韓国銀行)

図表3 韓国の外貨準備と短期債務(2008年前後)

(【出所】BISと韓国銀行)

このうち1997年の危機の際には、結局はIMFの介入を招き、韓国はIMFの管理下に置かれました。また、2008年の危機の際には、1997年のときと違い、日本などとの通貨スワップが存在していたため、何とか危機を乗り切った、という事情もあります。

ちなみに韓国の場合、自国にとって為替相場の変動の激しさ(ボラティリティ)を抑えるとともに、自国にとってちょうど良い水準に為替相場を誘導していることが、米国財務省の発表する『為替監視レポート』などでも指摘されています。

表面的には「金融政策の独立」と「資本移動の自由」を採用し、「為替相場の安定」を放棄しているはずなのに、中央銀行が人為的に為替相場を都合が良い水準に操作しているのではないかと疑われているのですが、為替介入に関するレポートは2019年に入るまで公表されてきませんでした。

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スワップ論

外貨準備不足に対する備え

さて、外貨準備に対する備えとしては、通貨スワップや為替スワップがあります。

この「通貨スワップ」「為替スワップ」、金融機関でデリバティブ取引の実務に従事している人からすれば紛らわしい用語ですが、国際金融協力の世界でいう「通貨スワップ」「為替スワップ」は、デリバティブではありません。

通貨スワップとは、「二ヵ国間の通貨当局が通貨を交換する協定」のことであり、たとえば日本が締結している通貨スワップのケースでは、日本の財務省が外貨準備などで保有している外貨(や円資金)を相手国の通貨当局に貸し出し、相手国から担保として相手国通貨を受け取る例が多いです。

一方で為替スワップとは、「二ヵ国間の通貨当局が民間金融機関に通貨を供給する協定」であり、たとえば、日本国内の金融機関がまず日銀に担保を提供し、日銀が円資金を相手の中央銀行に提供し、相手の中央銀行から相手国通貨を受け取って自国の金融機関に融資する、という仕組みです。

このふたつのスワップは似ていますが、用途も性格もまったく異なります。

日本の場合、通貨スワップについては2019年10月1日時点で5ヵ国との間で締結しており(図表4)、また、為替スワップについては8ヵ国との間で締結しています(図表5)。さらに、日本はASEANなどとのあいだで多国間スワップの仕組み(CMIM)に参加しています(図表6)。

図表4 日本が外国と締結する通貨スワップ
相手国日本から相手国へ相手国から日本へ
インドネシア227.6億ドルなし
フィリピン120億ドル5億ドル
シンガポール30億ドル10億ドル
タイ30億ドル30億ドル
インド750億ドル750億ドル
合計額1157.6億ドル795億ドル

(【出所】財務省『アジア諸国との二国間通貨スワップ取極』および日本銀行HPより著者作成。なお、いずれも日本が提供する通貨は米ドルか日本円)

図表5 日本が外国と締結する為替スワップ
相手国・銀行日本円(上限)相手国通貨(上限)
米国(米ドル)上限なし上限なし
ユーロ圏(ユーロ)上限なし上限なし
英国(英ポンド)上限なし上限なし
スイス(スイス・フラン)上限なし上限なし
カナダ(カナダ・ドル)上限なし上限なし
オーストラリア(豪ドル)1.6兆円200億豪ドル
シンガポール(シンガポールドル)1.1兆円150億シンガポールドル
中国(人民元)3.4兆円2000億元

(【出所】日本銀行HPより著者作成)

図表6 CMIM(チェンマイ・イニシアティブ・マルチ化協定)
拠出額引出可能額
日本768億ドル384億ドル
中国(※)768億ドル405億ドル
韓国384億ドル384億ドル
インドネシア、タイ、マレーシア、シンガポール、フィリピン各 91.04億ドル各 227.6億ドル
ベトナム20億ドル100億ドル
カンボジア2.4億ドル12億ドル
ミャンマー1.2億ドル6億ドル
ブルネイ、ラオス各0.6億ドル各3億ドル
合計2400億ドル2400億ドル

(【出所】財務省『CMIM 貢献額、買入乗数、引出可能総額、投票権率』。ただし、中国については香港との合算値。また、香港はIMFに加盟していないため、中国の引出可能額に占める「IMFデリンク」の額は他の国と異なる)

日本は支援する側

もっとも、日本の場合、図表4に示した通貨スワップについては、インドネシア以外に関しては「相手国からも支援を受けることができる」という条項が付いているものの、「準基軸通貨国」であり、140兆円もの外貨準備を保有する日本が相手国から支援を受けるということは、あまり考えられません。

このことから、図表4に示した通貨スワップは、おもに相手国を支援するためのスワップと考えて良いでしょう。

一方、図表5に示したスワップは、本邦の金融機関を支援するためのスワップです。とくに、中国人民元の場合は、金融市場が未発達であり、どうしても中国国内で人民元の資金調達ができなくなるというリスクが非常に高い通貨でもあります。

このため、為替スワップについては、現実的には、日本円を担保に相手国の通貨を入手し、それを本邦の金融機関に提供してあげるための仕組みと考える方が実態に即しており、いわば日本は巨額の外貨準備に加え、主要国との為替スワップ網を締結するなど、きわめて強い「安全網」を所持しているといえます。

さらに、図表6に示したCMIM(正式には「チェンマイ・イニシアティブ・マルチ化協定」)は、もともとは日中韓がASEAN諸国を支援するための仕組みとして整えられてきたという経緯があるため、これもどちらかといえば日本が相手国を支援するための仕組みといえるでしょう。

韓国と通貨スワップ

さて、先ほど通貨スワップを巡って韓国の事例を取り上げましたので、ついでに韓国の通貨スワップがどうなっているかについても確認しておきましょう(図表7)。

図表7 韓国が保有する通貨スワップ(一部自称)
相手国金額とドル換算額韓国ウォン
インドネシア115兆ルピア(81.6億ドル)10.7兆ウォン
マレーシア150億リンギット(36.1億ドル)5兆ウォン
スイス100億フラン(100.9億ドル)11.2兆ウォン
オーストラリア100億豪ドル(68.3億ドル)9兆ウォン
UAE200億ディルハム(54.5億ドル)6.1兆ウォン
中国3600億元(512.4億ドル)64兆ウォン
二国間スワップ小計853.7億ドル106兆ウォン
CMIM384.0億ドル
合計1,237.7億ドル

(【出所】各報道等を参考に著者作成。なお、為替相場は2019年11月19日時点のもの)

つまり、韓国は合計で1238億ドルもの通貨スワップを保有していると主張しているのですが、そのうち最大の「中国との通貨スワップ」については、2017年10月10日時点でいったん失効しており、その後は韓国側が一方的に「口頭で延長することに合意した」と述べているだけの「自称スワップ」です。

また、CMIMの384億ドルについては、本来の趣旨は韓国が日中とともにASEANを支援するためのスワップであるはずですが、韓国側はちゃっかり「自分たちが引き出せる額」にカウントしているのが興味深いところですね。

ただし、韓国が保有する通貨スワップの「怪しさ」については、本稿のメインの目的ではありませんので、このくらいにしておきたいと思います。

参考:過去リンク

2020/01/18 08:00: 訪日外国人は過去最大だが、観光目標は立て直すべき (16)
2020/01/17 16:30: 【速報】昨年の訪日外国人が2%増加の3188万人に (11)
2019/12/27 05:00: 日本は「輸出大国」ではない (22)
2019/12/23 05:00: 「国の借金」ではなく「資産負債バランス」こそが問題 (6)
2019/12/19 05:00: 訪日外国人・韓国人だけが激減も、現状の影響は限定的 (30)
2019/12/07 05:00: 韓国「ノージャパン運動」の日本経済への影響は限定的 (11)
2019/12/05 05:00: 日韓往来の「一千万人時代」、あっけなく1年で終了へ (13)
2019/12/04 05:00: 数字で検証する、「対韓輸出規制が日本経済に打撃」説 (18)
2019/12/03 05:00: 貿易統計をじっくり読むと浮かぶ、日本経済の意外な姿 (18)
2019/12/01 05:00: いま話題の日韓関係、「数字」でじっくりと読んでみた (28)
2019/11/29 05:00: 日本経済を客観的な数字で読んでみた結果を総括します (14)
2019/11/28 05:00: 貿易統計に見る「意外と貿易依存度が低い日本」の現状 (8)
2019/11/26 13:15: 「消費税20%」で日本をぶっ壊す!悪の組織・財務省 (22)
2019/11/25 05:00: 数字で見る、「在留外国人数」とわが国のグローバル化 (6)
2019/11/22 05:00: 数字で見る、「日本人はどこの国に居住しているのか」 (10)
2019/11/21 05:00: 数字で見る、「中韓は日本経済にとって不可欠」の真相 (8)
2019/11/20 05:00: 外貨準備と通貨スワップ 通貨危機を防ぐための仕組み (13)
2019/11/19 05:00: 「国際収支のトリレンマ」に逆らった国・スイスの末路 (13)
2019/11/18 05:00: 欠陥通貨・ユーロとギリシャ問題を日本に当てはめるな (15)
2019/11/17 05:00: 通貨の機能と外貨準備統計から見た日本円の実力とは? (4)
2019/11/16 05:00: 日本は世界最大の債権国だが、手放しに喜べない理由も (13)
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2019/11/09 05:00: 新シリーズ「数字で読む日本経済」と「国の借金」理論 (27)
2019/11/08 05:00: 増税から1ヵ月 数字で読む「財政再建論の大間違い」 (15)

※本文は以上です。

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    金正恩の斬首作戦は「韓国が困るからやめてほしい」 (13コメント)
  • 2020/01/07 06:00 【時事|韓国崩壊
    日韓市民団体、「真の問題解決のために協議体設立を」 (21コメント)
  • 2020/01/07 05:00 【韓国崩壊
    韓国が欲しがったのはフッ酸よりも「容器」だった? (30コメント)
  • 2020/01/06 14:30 【時事|外交
    米軍の「斬首作戦」に金正恩が怯えて「活動萎縮」も? (19コメント)
  • 2020/01/06 10:45 【時事|韓国崩壊|金融
    イランの核開発再開宣言と対韓輸出管理の関連性を疑う (16コメント)
  • 2020/01/06 07:00 【時事|金融
    ゴーンの身柄確保には「カネの流れ」の利用も有効か? (8コメント)
  • 2020/01/06 06:00 【時事|国内政治
    自称活動家の「権力者に圧力」、北京と平壌で主張せよ (16コメント)
  • 2020/01/06 05:00 【時事|外交
    イラン司令官殺害:トランプは対イラン開戦を望むのか (29コメント)
  • 2020/01/05 10:00 【マスメディア論
    「新聞業界の部数水増し」を最新データで検証してみた (21コメント)
  • 2020/01/05 05:00 【時事|韓国崩壊
    WSJの「ベトナムで米国が脱北者保護」をどう読むか (29コメント)
  • 2020/01/04 12:00 【読者のページ
    読者雑談専用記事 2020/01/04(土) (105コメント)
  • 2020/01/04 10:00 【韓国崩壊
    日韓関係はまだ「最悪期」に非ず(2)日韓断交論 (48コメント)
  • 2020/01/04 05:00 【韓国崩壊
    日韓関係はまだ「最悪期」に非ず(1)経済制裁論 (19コメント)
  • 2020/01/03 10:00 【マスメディア論
    オールドメディアはムーになる! (38コメント)
  • 2020/01/03 05:00 【韓国崩壊
    韓国の2019年の「貿易黒字4割減少」のインパクト (26コメント)
  • 2020/01/02 11:11 【読者投稿
    【読者投稿】在韓日本人が見た「韓国の盆と正月」 (17コメント)
  • 2020/01/02 06:00 【時事|経済全般|外交
    ゴーン逃亡、レバノンへの経済制裁・断交も躊躇するな (71コメント)
  • 2020/01/02 05:00 【時事|経済全般
    年賀状をやめてみて、なにか不都合はあったのか? (9コメント)
  • 2020/01/01 11:11 【時事|韓国崩壊
    韓国政府「日本の輸出規制撤回まで徹底対処」 (22コメント)
  • 2020/01/01 05:00 【マスメディア論
    新聞の終焉 (30コメント)
  • 2019/12/31 12:00 【読者のページ
    読者雑談専用記事 2019/12/31(火) (127コメント)
  • 2019/12/31 10:00 【時事|経済全般
    今年の重要未解決問題を振り返る (8コメント)
  • 2019/12/31 05:00 【韓国崩壊
    韓国に対する経済制裁を議論する (40コメント)
  • 2019/12/30 12:15 【時事|韓国崩壊
    日韓葛藤の解消のためには、韓国が変わらねばならない (45コメント)
  • 2019/12/30 10:30 【時事|外交
    北朝鮮の経済制裁は「物価」だけでは測定できない (36コメント)
  • 2019/12/30 06:00 【時事|国内政治
    名は体を表す 新党名は「ともに民主党」でいかが? (37コメント)
  • 2019/12/30 05:00 【韓国崩壊
    訪韓日本人と訪日韓国人の逆転と「大停滞時代」の予感 (15コメント)
  • 2019/12/29 05:00 【マスメディア論
    低俗な地上波テレビ番組と高レベルなユーチューブ動画 (47コメント)
  • 2019/12/28 12:00 【読者のページ
    読者雑談専用記事 2019/12/28(土) (108コメント)
  • 2019/12/28 10:00 【時事|韓国崩壊
    「慰安婦問題」という自家中毒にやられる韓国 (21コメント)
  • 2019/12/28 05:00 【金融
    「物価安定」は北朝鮮制裁「無効論」の証拠にならない (29コメント)
  • 2019/12/27 17:15 【時事|韓国崩壊
    韓国憲法裁の慰安婦合意訴訟棄却は「譲歩」にあらず(追記:タイトルと本文に誤りあり) (31コメント)
  • 2019/12/27 11:00 【時事|韓国崩壊
    北朝鮮の瀬戸際外交は経済制裁がうまくいっている証拠 (30コメント)
  • 2019/12/27 05:00 【数字で読む日本経済
    日本は「輸出大国」ではない (22コメント)
  • 2019/12/26 17:15 【時事|韓国崩壊
    韓国向けビール輸出が急減しても日本経済に影響はない (19コメント)
  • 2019/12/26 11:00 【時事|外交
    習近平の国賓招待とは「日本が中国を支配する方法」? (22コメント)
  • 2019/12/26 06:00 【韓国崩壊
    年末の鈴置論考と「2020南北クーデター」への警戒 (26コメント)
  • 2019/12/26 05:00 【経済全般
    韓国のLCCの大幅減便と「発着枠のU/Lルール」 (24コメント)
  • 2019/12/25 22:30 【時事|韓国崩壊
    文在寅氏「徴用工、韓日が早く解決策を見つけるべき」 (22コメント)
  • 2019/12/25 12:00 【読者のページ
    読者雑談専用記事 2019/12/25(水) (59コメント)
  • 2019/12/25 11:45 【マスメディア論|時事
    頑張れマス「ゴミ」!桜を見る会で支持率下がるかな? (32コメント)
  • 2019/12/25 10:30 【時事|韓国崩壊
    韓国メディア「韓日首脳会談、葛藤解決の第一歩」 (10コメント)
  • 2019/12/25 06:00 【時事|外交
    そもそも「日中韓サミット」に意味はあるのか (18コメント)
  • 2019/12/25 05:00 【時事|金融
    【速報】サンタ領空侵犯とチキン・ケーキの日本の奇祭 (33コメント)
  • 2019/12/24 17:00 【時事|外交
    日中関係は対等の一方、日韓首脳会談は成果なし? (11コメント)
  • 2019/12/24 12:25 【時事|韓国崩壊
    「米国を裏切る韓国」の姿、中韓首脳会談から明らかに (16コメント)
  • 2019/12/24 10:30 【時事|韓国崩壊
    韓国政府「GSOMIAを3月まで暫定延長」 (26コメント)
  • 2019/12/24 06:00 【時事|韓国崩壊
    韓国訪問日本人の急減は「セルフ経済制裁」の可能性も (13コメント)
  • 2019/12/24 05:00 【金融
    「尖閣オフショアマーケット」の創設はいかがですか? (2コメント)
  • 2019/12/23 14:45 【時事|韓国崩壊
    韓国メディア「輸出規制の追加緩和に期待」の意味不明 (24コメント)
  • 2019/12/23 11:45 【時事|外交
    「日中韓サミット」よりも大事な「安倍・習会談」 (26コメント)
  • 2019/12/23 06:00 【時事|韓国崩壊
    韓国の迷走眺めつつ、日本は経済制裁の準備に入るべき (32コメント)
  • 2019/12/23 05:00 【数字で読む日本経済
    「国の借金」ではなく「資産負債バランス」こそが問題 (6コメント)
  • 2019/12/22 22:22 【時事|金融
    【緊急速報】ついに「いらすとや」がローソンに進出! (9コメント)

  • 著者のコンタクト先:info@shinjukuacc.com

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