米国は中国と韓国を「通貨安」でどう追い込むのか？

昨日の『韓国の輸出不振と通貨危機のつながり』で、韓国の2019年８月の輸出高が低迷しているという話題を紹介しました。ただ、これについてはもう少し突っ込んで考察していくと、いろいろ不思議なことが見えて来ます。そもそも韓国の通貨は現在、１ドル＝1200ウォンを超える「ウォン安・ドル高」状況となっているにも関わらず、韓国はこの状況を生かし切れておらず、輸出は低迷しています。また、『米財務省、中国を為替操作国に認定』でも触れましたが、通貨安の状況を放っておけば、米国財務省が相手国を「為替操作国」に認定し、溜め込んだ虎の子の外貨準備を吐き出すように迫る、という事態も考えられます。

為替市場のボラティリティ

英ポンド急落

英ポンドが米ドルに対して下落しています。

米ウォール・ストリート・ジャーナル（ＷＳＪ）のデータによると、昨年４月13日で１ポンド＝1.4290ドル、今年３月19日に１ポンド＝1.3337ドルだったものが、昨日は日本時間で一時、１ポンド＝1.20ドルを割り込む瞬間もあったようです。

次の日経の記事によれば、昨日のポンド安はボリス・ジョンソン英首相が10月末の欧州連合（ＥＵ）離脱に向け、議会の解散総選挙も辞さない方針を示すなど、「合意なきＢＲＥＸＩＴ」への懸念が強まったためだとしています。

英ポンド、3年ぶり安値　EU離脱懸念で1.2ドル割れ（2019/9/3 16:49付　日本経済新聞電子版より）

もともと英ポンド・米ドル（GBPUSD）はボラティリティが高いことで知られている通貨ペアですが、ためしにここ１年半ほどの値動きを眺めてみると、次のとおり、半年や１年で５％から10％は動いていることがわかるのですが、それにしても動きが激しいですね。

• 2018/04/13…1.4290（引け値）
• 2019/03/19…1.3337（引け値）
• 2019/09/03…1.1960（日中安値）

ちなみに米ドルに対し、英ポンド「ニューヨークターム」（自国通貨を基準に相手通貨を表示する方式）を取っているため、この数値が下がれば「ポンド安」を意味しますが、日本円は「コンチネンタルターム」（相手通貨を基準に自国通貨を表示する方式）で表示されるため、数値が上がれば「円安」を意味します。

つまり、「円安ドル高」「ポンド安ドル高」の意味が逆転していてわかり辛いですが、通貨に関する記事を読む際には、この基本ルールを踏まえておく必要があります。

ボラティリティ（ログリターン標準偏差）が高い通貨は？

さて、「英ポンドのボラティリティが高い」というのはマーケットの世界に詳しい人にとっては「常識」かもしれませんが、意外と知られていないことに、わが国の通貨・円も、ボラティリティ自体は高い通貨です。

ここで、「相場変動の大きさ」を示すうえで、リスク管理の専門家の間で使われている指標が「ログリターン標準偏差」と呼ばれるものです。

といっても、「ログリターン」「標準偏差」ともに、数学的な説明をし始めると大変難しいので、ここでは簡単に、「一定の期間の市場データを使って、その数値がどれだけ大きく動いているのかを割合で示した数値」とだけ申し上げておきたいと思います。

ここではためしに、ユーロドル（EURUSD）、ドル円（USDJPY）、ポンドドル（GBPUSD）、ドル人民元（オフショア）（USDCNH）、ドル韓国ウォン（USDKRW）、ユーロフラン（EURCHF）の６つの通貨ペアを使って、それぞれ計算しておきます。

使うデータはＷＳＪのウェブサイトから取得できる「ヒストリカルプライス」で、2019年９月２日までのデータを使って求めてみます。すると、次のとおり、この６つの通貨ペアの中では、測定方法を変えると日本円の方が英ポンドよりもボラティリティが高いことがわかります。

通貨ペアログリターン標準偏差　基準日：2019/09/02／観測期間：1200日／保有期間：1日

• EURUSD…7.57%
• USDJPY…14.34%
• GBPUSD…16.49%
• USDCNH…3.67%
• USDKRW…13.42%
• EURCHF…3.74%

通貨ペアログリターン標準偏差　基準日：2019/09/02／観測期間：1200日／保有期間：240日

• EURUSD…6.80%
• USDJPY…16.16%
• GBPUSD…15.88%
• USDCNH…4.47%
• USDKRW…8.63%
• EURCHF…8.16%

ちなみに「観測期間」とは「過去何日分のデータを使って分析をするか」という意味で、「観測期間1200日」といえば、「過去の1200個のデータを使う」ということです。また、「保有期間」とは書くデータのインターバルのことで、「保有期間240日」とは「ある時点とその240日前のデータを比べる」、という意味です。

これで見ると、確かに「観測1200日・保有１日」では英ポンドのボラティリティが高いのですが、日本円も負けてはいません。保有期間を240日に延長すれば、日本円の方が英ポンドよりもボラティリティが高いことがわかります。

これに対してユーロのボラティリティは英ポンド、日本円の半分以下と非常に低く、また、おそらくは人為的に操作されているであろう人民元（ＣＮＨ）のボラティリティはさらにその半分です。

韓国ウォン安の本質

韓国ウォンのボラティリティが上昇している！

さて、この「観測期間」「保有期間」のデータを色々と変えて測定していくと、ひとつ、興味深い事実に気付きます。それは、観測期間と保有期間を短くすればするほど、韓国ウォンのボラティリティが上昇しているのです。

ためしに「観測240日・保有１日」と、「観測240日・保有30日」のデータを確認してみましょう。

通貨ペアログリターン標準偏差　基準日：2019/09/02／観測期間：240日／保有期間：1日

• EURUSD…1.83%
• USDJPY…2.27%
• GBPUSD…2.69%
• USDCNH…1.86%
• USDKRW…6.77%
• EURCHF…1.31%

通貨ペアログリターン標準偏差　基準日：2019/08/30／観測期間：240日／保有期間：20日

• EURUSD…1.44%
• USDJPY…1.79%
• GBPUSD…2.78%
• USDCNH…1.70%
• USDKRW…7.30%
• EURCHF…1.12%

とくに、「観測期間」を240日に設定すると、保有期間を１日、30日それぞれで計算すると、ここに示した通貨ペアのなかで、韓国ウォンだけほかの通貨ペアよりもダントツにボラティリティが高いことがわかります。

ちなみに、「ボラティリティ」とは通貨がそれだけ激しく乱高下しているという意味です。通貨が「激しく下がる」だけでなく「激しく上がる」とボラティリティは上昇しますので、一般には「通貨が大きく売り浴びせられ、通貨当局が慌てて買い戻した場合」などにボラティリティが上昇する傾向があります。

（※もっとも、これはあくまでも一般論であって、「韓国の通貨当局が為替介入をした」と決めつけるつもりはありませんが…）

米国が中国を「為替操作国」に認定！

こうしたなか、人民元のボラティリティのながめていると、やはり主要国の通貨と比べて異常に低いと言わざるを得ません。

人民元は今からちょうど３年前、2016年10月１日に国際通貨基金（ＩＭＦ）の特別引出権（ＳＤＲ）に組み込まれましたが（『ＳＤＲと人民元と「国際通貨」』参照）、そもそも人民元はＳＤＲの要件である「自由利用可能性」を満たしていません。

人民元は香港などのオフショア市場で限定的に取引されているものの、外国人投資家は中国本土の金融商品に自由に投資できるわけでもなく、また、当局が強く為替介入を行っているということは明白だからです。

ちなみに韓国ウォンのように、「見た目は自由な市場」だと、通貨が一気に売り浴びせられると、ひとしきり売られたあとで為替当局が買い戻す、といったことが行われるようですが、人民元の場合はそもそも中央銀行が常に流通量をコントロールし、為替相場で介入を行っている可能性が濃厚です。

こうしたなか、先月、なかなか興味深いことが発生しました。

米国財務省が中国を「為替操作国」に認定したのです（『米財務省、中国を為替操作国に認定』参照）。

米財務省、中国を為替操作国に認定

しかも、為替操作国に認定した根拠法は「2015年貿易促進・強制法」ではなく、「1988年包括通商競争力法」という、より古くからある法律で、これは「諸外国が収支均衡や国際貿易の不正競争を目的とした為替操作を行っているかどうかを調査することを義務付けた法律」です。

米国財務省はこれについて、「中国当局は為替相場を統制している」、「中国が不公正な競争上の優位性を作り出した」、「中国は明らかに自国通貨を安くする操作を行っている」などと舌鋒鋭く批判しています。

もっとも、人民元は、米国が中国を為替操作国に認定する前後から１ドル＝７元の水準を超える「元安・ドル高」状態となっており、ＷＳＪのヒストリカルデータで確認する限り、オフショア人民元は８月13日を除いて７元の水準を割り込んだ事実はありません。

おそらく、米国政府としては現在の状態を「不当な人民元安だ」と決めつけることで、中国政府に対し、米中貿易戦争の一環として、自国通貨の買い支え（つまり外貨準備として溜め込んだドルを吐きだすこと）を求めるつもりでしょう。

同じテクニックは「言うことを聞かない国」に応用できる

さて、通貨安が生じているときに、その国の通貨当局に対し、「お前の国の通貨は安すぎる！」と文句を付けるというのは、米国がよくやるテクニックではないかと思います（確証があるわけではありませんが…）。

要するに、投機筋がＡ国の通貨を売り浴びせ、米国政府がそのＡ国通貨を「不当に安くなっている」と圧力を掛け、通貨が売られた国の当局は泣く泣く虎の子の外貨準備を吐きだして自国通貨の買い支えをしなければならない、という流れです。

米国はときどき、「言うことを聞かない国」に対して、理不尽な攻撃を仕掛けます。

こうしたなか、たとえば最近、韓国ウォンが売られていて、１ドル＝1200ウォンの水準を恒常的に超えています。現在のところ、韓国ウォンは1210～1220ウォン程度で推移していて、ここから急落するという兆候は見られません。

ただ、韓国の場合は外貨ポジションが脆弱な国ですし、また、「外貨準備は4000億ドルを超えている」と自称するわりには、その中身の実在性も非常に怪しいものです（『矛盾が解消しない、韓国の外貨準備統計』参照）。

矛盾が解消しない、韓国の外貨準備統計

極端な話、米国が韓国を為替操作国に認定しなくても、「このままだと為替操作国に認定するかもね」と匂わせるだけで、韓国としては「行き過ぎた通貨安」に対し、何らかの対策を講じなければならなくなります。

通貨安なのに輸出が減少！

こうしたなか、昨日の『韓国の輸出不振と通貨危機のつながり』でも触れたのですが、韓国の８月の輸出高が低迷しています（図表１）。

図表１　韓国の輸出入（2019年８月まで）

（【出所】韓国政府および韓国銀行。2019年８月のデータは速報値。軸の金額単位は十億ドル、グラフ中の金額単位は千ドル）

普通に考えたら、自国通貨が安くなったら輸出競争力が増えるはずです。それなのに、なぜ、韓国の輸出高は低迷しているのでしょうか。

その理由はおそらく、「米中貿易戦争」という、為替市場とはまったく別次元で降りかかってきた災厄にあります。そもそも韓国のＧＤＰに占める対中依存度は極めて高く、中国経済がこけたら韓国経済もこけるという構造になっているのです。

少し古いデータで恐縮ですが、2016年における韓国のＧＤＰの基本構造を確認しておきましょう（図表２）。

図表２　韓国のＧＤＰと輸出入（2016年、金額：百万ドル）

（【出所】総務省統計局『世界の統計2019』第３章、第９章より著者作成）

韓国が自分で中国に対する経済依存度を高めてしまったというのは、正直、韓国の自業自得のようなものですが、中国に対する依存度が高過ぎることと、中国向け輸出高に急ブレーキがかかっていることで、せっかくの通貨安を生かせる状況にない、ということです。

それどころか、この通貨安を放置すれば、米国から睨まれかねないということでもあり、正直、これから同国が通貨危機リスクをどう捌いていくのか、興味がある部分でもあります。