【総論】４種類のスワップと為替スワップの威力・限界

ここ数日、国際金融協力の世界における通貨スワップ（ＢＳＡ）に関して、「為替スワップとの違いがよくわからない」、「デリバティブの通貨スワップとの違いがよくわからない」、といった読者コメント等をよくいただくようになりました。そのきっかけは、『速報：米ＦＲＢが９つの中央銀行と為替スワップを締結』などでお伝えした、「米国と外国中央銀行との為替スワップ協定」にあります。当ウェブサイトでは過去に『総論：通貨スワップと為替スワップとは？』などでこれらのスワップについて簡単な解説をしたこともあるのですが、本稿では「総論」として、ニュースを読むために必要な、最低限の「４つのスワップの違い」について、改めて触れてみたいと思います。

「４種類のスワップ」

昨日の『韓国、米韓為替スワップに続き日韓通貨スワップに期待』では、米ＦＲＢが現地時間３月19日付で急遽復活させた、韓国銀行を含めた９つの中央銀行・通貨当局との為替スワップ協定を巡って、韓国メディアが相次いで「通貨スワップ」と誤報した、と紹介しました。

韓国、米韓為替スワップに続き日韓通貨スワップに期待

ただ、調べた限り、今回のスワップを「為替スワップ」と正しく報じているメディアは皆無で、韓国メディアだけでなく、日本のメディアも含め、ほとんどのメディアが「通貨交換」、「通貨スワップ」などと報じています。

しかし、通貨スワップと為替スワップは、本来、まったく異なる代物です。

そもそも論ですが、一般に「スワップ」と表現されるものには、４種類のものが存在しています（図表）。

図表１　スワップの一般的な表現

（【出所】著者作成）

デリバティブ

デリバティブとしての為替スワップ

企業で財務を担当されている方や金融機関に勤めている方であれば、為替ヘッジ手段としての「通貨スワップ」や「為替スワップ」という言葉を聞いたことがある、という方は多いでしょう。

これらは、広い意味では「金利スワップ」、「ベーシス・スワップ」などと同じ「スワップ取引」に属するデリバティブですが、これについて説明し始めると、書籍が１冊書けてしまいます（※実際書きました）。

このうち、「為替スワップ」とは、「直物外国為替取引と先物外国為替取引の組み合わせ」のことであり、バーゼル銀行監督委員会などの金融規制当局は “Foreign Exchange Swaps” と呼称していますが、わが国では俗に「バイセル」、「セルバイ」などと呼ばれています（あえて略すならばFXSでしょうか？）。

この為替スワップの典型的な事例は、「ドル円のバイセル取引」でしょう。これは、たとえば、

• スポット（現時点）で１ドル＝100円で円を売り、ドルを購入する取引
• フォワード（たとえば３ヵ月後）で１ドル＝99円でドルを売り、円を買い戻す取引

という２つの取引を同時に実施する、というものです。

この企業は、１ドル＝100円で円を売却してドルを購入しますが、３ヵ月後に１ドル＝99円でドルを売却して円を購入するという取引の予約をするので、たとえば３ヵ月後にスポットが１ドル＝80円のような円高状態になっていても、現在予約した１ドル＝99円で確実にドルを売ることができます。

つまり、企業にとっては、為替スワップを使えば為替リスクを避ける（ヘッジする）ことができるため、ヘッジツールとしてはとても一般的に利用されています。また、金融商品取引法上はデリバティブ取引ではありませんが、法人税法上と企業会計上はデリバティブ取引に位置付けられています。

デリバティブとしての通貨スワップ

一方、為替スワップと経済的な性格がそっくりな取引が、通貨スワップです。

一般に “Cross Currency Swap” と呼ばれていて、個人的には「ＣＣＳ」と略すことが多いのですが、このうち「直先フラット型通貨スワップ」とは、

• 現時点の為替相場（スポットレート）で両国の通貨を交換し（たとえば相手方に円を渡してドルを受け取り）、契約満了時に同じ相場で両国の通貨を逆交換する（たとえば相手方にドルを渡して円を受け取る）
• 契約期間中は両国の通貨の金利を交換する（たとえば３ヵ月ドルLibor＋アルファを支払い、３ヵ月円Liborを受け取る。なお、この「アルファ」部分がプラスの場合、このαを「ネガティブ・ベーシス」などと呼ぶことが一般的）

という、一定期間の両国通貨の貸借取引のようなものです。

先ほどの為替スワップとの違いは、大きく次の点にあります。

• 契約期間中に金利の交換がなされるため、直先フラット型契約の締結が可能であること
• 金融機関同士が通貨スワップ取引するためには、一般に国際スワップデリバティブ協会（ＩＳＤＡ）が定めるマスターアグリーメント（デリバティブに関する包括契約書）と担保契約（ＣＳＡ）が必要であること
• 金商法に定めるデリバティブ契約に相当するため、一定条件に合致する場合には証拠金規制（マージン規制）が適用されること
• 担保契約の存在を前提とするため、理論上はいくらでも長い期間での契約締結が可能であること

ちなみに、企業会計上、「ヘッジ会計」の適用を考えるならば、為替スワップと比べ、時期先フラット型通貨スワップの方が容易である、などの特徴もあるのですが、このあたりの事情は本論とあまりにも関係がないため、割愛します。

ＢＳＡあれこれ

国際金融協力の世界における通貨スワップ

さて、この「通貨スワップ」と紛らわしいのが、国際金融協力の世界における「通貨スワップ」で、両者は似て非なる概念です（取引主体同士が通貨を交換するという意味では、「まったく似て非なるものだ」、というわけではありませんが…）。

そもそも論ですが、国際金融協力の世界における通貨スワップにはいくつかの種類があり、いちばん一般的な協定が「自国通貨（ローカル通貨）建ての二国間通貨スワップ協定」と呼ばれるもので、英語できちんと表現すれば、 “Bilateral Local Currency Swap Agreement” のことです。

また、隣国のメディアから頻繁に出てくる「通貨スワップ待望論」でいうスワップは、「二国間で基軸通貨（たとえば米ドル）を交換する協定」のことであり、米ドルを交換するスワップを敢えて英語で表現すれば、 “Bilateral US Dollar Swap Agreement” といったところでしょうか。

もっとも、多くのケースでは「ローカル通貨建ての取引」と「基軸通貨建ての取引」を特段区分せず、 “Bilateral Currency Swap Agreement” などと表現されることが多いです（ちなみにわが国の財務省は「ＢＳＡ」と略しています）。

さらに、通貨スワップには「多国間協定」というものもあり、たとえばアジア諸国の場合は日中韓＋香港＋ＡＳＥＡＮ10ヵ国が参加する「チェンマイ・イニシアティブのマルチ化協定」（ＣＭＩＭ）と呼ばれるものがその代表例です。

多国間通貨スワップ協定を敢えて英語で表現すれば “Multilateral Currency Swap Agreement” 、略して「ＭＣＳＡ」または「ＭＳＡ」とでも言えば良いのかもしれませんが、あまりこの「ＭＳＡ」という言葉を聞いたことはありません。

以上をまとめると、図表２のとおりです。

図表２　国際金融協力における通貨スワップあれこれ

（【出所】著者作成。なお、国によっては “Agreement” の部分を “Arrangement” と表現しているケースもある）

ドル建てＢＳＡが最も有益

いずれにせよ、通貨スワップ（「ＣＣＳ」ではなく「ＢＳＡ」の方）は、通貨当局が相手国から通貨を引き出すことができるという協定のことであり、たとえば自国通貨が暴落している局面でＢＳＡを発動し、得た外貨を国内金融機関に貸し出したり、外為市場で通貨防衛に使ったりすることができます。

ちなみにこれらのなかで、多くの国が欲しがるスワップは、何といっても「基軸通貨建ての通貨スワップ」であり、実際、わが国が外国（インド、インドネシア、フィリピン、タイ、シンガポールの５ヵ国）に対して提供している通貨スワップは、すべてこの「基軸通貨建ての通貨スワップ」です。

逆に、国際的な通用度が低い「ソフト・カレンシー」同士のスワップは、金融危機・通貨危機を全世界にばら撒いてしまうというリスクがあります（『弱小通貨同士の通貨スワップの「融通手形」説』、『韓国経済に「弱者連合スワップ」で一息つく余裕はない』等参照）。

ついでに非常に細かいことを言えば、現在、わが国が提供している通貨スワップのうち、インドとの750億ドル相当の通貨スワップ（ＢＳＡ）を除けば、いずれも米ドルだけでなく、日本円で引き出すことも可能です。

その意味で、現在のわが国が提供している二国間通貨スワップは、「ローカル通貨建てのＢＳＡ」と「基軸通貨建てのＢＳＡ」のハイブリッドのようなものだ、という言い方をしても良いかもしれません。

（もっとも、日本円自体、国際的な市場においては立派な「ハード・カレンシー」でもあるため、「準基軸通貨だ」という側面もあるのですが…。）

ＢＬＡあれこれ

国際金融協力の世界における為替スワップ

最後に、「国際金融協力の世界における為替スワップ」というものがあります。

これは、デリバティブでいう為替スワップと表現としては同じですし、通貨当局同士の通貨交換という意味では通貨スワップ（ＣＣＳではなくＢＳＡの方）と同じですが、これらとは似て非なる協定です。

為替スワップとは、一般に “Bilateral Liquidity Swap Agreement” や “FX Swap Agreement” などと表現されますので、敢えて略せば「ＢＬＡ」でしょうか（ただし、日本銀行は為替スワップを “Bilateral Local Currency Swap Agreement” と表現するなど、若干の表記の揺れもあります）。

この為替スワップ（※「ＦＸＳ」ではなく「ＢＬＡ」の方です）、金融市場の専門家の方なら “Liquidity” という表現でピンとくると思いますが、民間金融機関同士の資金繰りに関わる協定であり、これについて理解するためには、前提条件として、通貨当局の役割について理解しておくことが必要です。

昨日の『米ＦＲＢ為替スワップの解説と「中国へのメッセージ」』でも説明しましたが、一般に通貨当局（中央銀行）は「最後の貸し手」であり、少なくとも「管理通貨制」を採用している通貨当局の場合は、自国通貨であれば自由に発行することができます。

米ＦＲＢ為替スワップの解説と「中国へのメッセージ」

したがって、自国の金融機関が流動性不足（資金不足）に陥っている場合、中央銀行が「救済が必要だ」と判断すれば、その金融機関に対しておカネを貸すことができる、という次第です。

しかし、いかに中央銀行といえども、基本的に外国通貨を自由に発行したり、印刷したりすることはできません（例外的に外国紙幣を印刷している国といえば、北朝鮮くらいでしょうか）。

だからこそ、この為替スワップは、「Ａ国の中央銀行がＢ国の中央銀行を通じ、Ａ国の通貨をＢ国の民間金融機関に供給する」、という使い方をします（※『通貨スワップと為替スワップを混同した産経記事に反論する』等でも説明したとおり、その典型例は、「日中為替スワップ」でしょう）。

通貨スワップと為替スワップを混同した産経記事に反論する

そして、今回の米ＦＲＢによるスワップも、まさに「相手国の民間金融機関に対して短期流動性を供給する」という意味で、この「為替スワップ」にほかならないのです。

日銀はいつから「為替スワップ」と言い出したのか

さて、日本銀行のウェブサイト『海外中銀との協力』のページによれば、日本が外国の当局と保持しているスワップ協定については、「通貨スワップ」と「為替スワップ」は明確に分けられています。

先ほども申しあげたとおり、ＣＭＩＭを除く「通貨スワップ」については、日本の財務省は「ＢＳＡ」と呼んでおり、これを締結している相手国は５ヵ国に過ぎません（※インドが750億ドルで最大、ほかに227.6億ドルのインドネシアなど）。

これに対し、「為替スワップ」（当ウェブサイト的には「ＢＬＡ」）については、期間・金額無制限のものが米、英、欧、瑞、加の５ヵ国との間で設けられているほか、中国、シンガポール、オーストラリアの３ヵ国の中央銀行・通貨当局との間でも設けられています（それぞれ金額・期間の上限あり）。

ただ、日銀はこの「為替スワップ」について、英語版のウェブサイトでは “Bilateral Local Currency Agreement” と表現しています。これは、諸外国では一般に「（ローカル通貨建ての）通貨スワップ」に対応する訳語であり、非常に紛らわしいです。

また、確認してみたところ、日銀が「為替スワップ」という用語を使い始めたのは2011年前後のことであり、それ以前は為替スワップについては単に「中銀間スワップ」などと表現していたようです。

たとえば2009年６月26日付の『中銀間スワップ取極の延長について』という資料では「米ドル・スワップ取極および米ドル以外の通貨供給を目的としたスワップ取極」と表現されていますが、2011年12月21日付の報道発表では「為替スワップ」という表現が出てきます。

このため、「流動性供給スワップ」という意味で「為替スワップ」を用いるのは、一種の「日銀用語」なのかもしれませんね。

為替スワップの威力と限界

さて、数日前から議論しているのが、「そもそも通貨スワップと為替スワップの使途はどう違うのか」、「為替スワップは危機に際して役立つのか」、です。

日銀やその他の中央銀行等の説明を読めばわかりますが、この「為替スワップ」については、いずれも「通貨当局同士が為替相場の安定を目的に締結したもの」ではありません。あくまでも「民間金融機関に対する流動性供給」を目的に締結したものです。つまり、通貨スワップと為替スワップには、

• 通貨スワップ（Bilateral Currency Swap Agreement）…外貨不足に備えて通貨当局同士が通貨を交換する協定
• 為替スワップ（Bilateral Liquidity Swap Agreement）…民間金融機関の外貨流動性不足に対応するための流動性ファシリティ

という、厳然たる違いがあるのです（※この点が、とっても重要です）。

この点、たとえば日本が中国と結んでいる「日中為替スワップ」（「通貨スワップ」ではありません！）は、日本の金融機関がオンショア市場などでの人民元不足に見舞われた際に、日銀が中国人民銀行から人民元を引き出して融資する、という威力が期待されています。

ただ、韓国が2017年にカナダとの間で締結した期間・金額無制限の「加韓為替スワップ協定」については、危機に際して役立つとは思えません。なぜなら、韓国の銀行がカナダドルで多額の資金調達をしているわけではないからです。

しかし、米ＦＲＢとの為替スワップについては、威力は絶大です。

通貨スワップと異なり、為替スワップではＦＲＢからドルを調達して為替介入に使う、ということはできませんが、それでも「金融機関が短期債務の更改を拒絶され、流動性不足で金融システム全体が突然死するリスク」を避けることはできます。

なぜなら、多くの国の民間金融機関は大なり小なり米ドルで資金調達を行っているからであり、現在のような「流動性クランチ」という局面においては、ＦＲＢから直接、ドル資金の貸し出しを受けることができるというのは、多くの民間金融機関にとっては本当に助かります。

ただし、ドル建ての為替スワップは「流動性不安を解消することで金融市場の緊張をほぐす」ということには絶大な威力を発揮するものの、ダイレクトに通貨の暴落を食い止める使い方はできませんので、その点では為替スワップには限界もあるといえるのかもしれません。