日中スワップの「不都合な事実」、要点は「円・元」の交換

以前から当ウェブサイトでも取り上げているとおり、日本と中国の間のスワップ協定が締結されるようです。このスワップ協定は、『日中通貨スワップを必要としているのは、残念ながら日本の側』でも述べたとおり、実は日本の方に「旨味」があるスワップです。

日中3兆円スワップ締結へ?

すでに報道されているとおり、今週金曜日に北京で行われる日中財相対話で、日中両国の通貨スワップ(BSA)が締結される見込みだそうです。

焦点:日中財務対話、通貨スワップ再開で大枠合意へ 首脳会談に弾み(2018年8月28日 / 16:11 付 ロイターより)
3兆円の巨額通貨スワップ再開へ、関係改善の象徴に-日中財務対話(2018年8月28日 9:25 JST付 Bloombergより)

これらについて、各報道機関は「巨額の通貨スワップ再開だ」、「日中の関係改善の象徴だ」、といった報道が流れていますし、また、一部には、「米国との貿易戦争に巻き込まれ、通貨危機にある中国を日本が救う契約だ」といった観測もあるようです。

しかし、これについては少し事情が異なります。

そもそも、わが国の財務省は5月9日付で、次の報道発表を行っています。

日中首脳会談における日中金融協力に係る合意(2018/05/09付 財務省HPより)

財務省によると、2018年5月9日に行われた日中首脳会談では、次の3項目で合意したとされています。

  • 中国は日本に対して2000億元(約3.4兆円)のRQFII(Renminbi Qualified Foreign Institutional Investor、人民元適格外国機関投資家)枠を付与する
  • 日中双方は、人民元クリアリング銀行の設置、円‐元の通貨スワップ協定の締結のための作業を早期に完了させる
  • 中国は日系金融機関への債券業務ライセンスを早期に付与するとともに、日本の証券会社等の中国市場参入に関する認可申請を効率的に審査する

ここで「円-元の通貨スワップ協定」という言葉が出てきますが、これが極めて重要です。

なぜなら、日本が諸外国と締結するBSAと根本的に異なるものだからです。

スワップのレビュー

日本のBSAはドル建てのものが中心

前提条件として、「スワップ協定」についてもう1度、確認しておきましょう。

日本が外国と締結しているスワップには、「通貨スワップ(BSA)」と「為替スワップ」があります。このうち通貨スワップについてはアジアを中心に4ヵ国、為替スワップについては先進国を中心に7つの中央銀行・通貨当局との間で締結しています(図表1図表2)。

図表1 日本の財務省が外国と締結する通貨スワップ(BSA)一覧
相手国上限発動条件と引出通貨
インドネシア(尼)227.6億ドル尼→日の要請時、米ドルのみ
フィリピン(比)120億ドル相当比→日の要請時、米ドルと日本円
5億ドル日→比の要請時、米ドルのみ
シンガポール(星)30億ドル相当星→日の要請時、米ドルか日本円
10億ドル日→星の要請時、米ドルのみ
タイ(泰)30億ドル相当泰→日の要請時、米ドルか日本円
30億ドル日→泰の要請時、米ドルのみ

(【出所】2018年7月23日時点の財務省『アジア諸国との二国間通貨スワップ取極』より著者作成)

図表2 日本銀行が外国と締結する為替スワップ一覧
相手上限引出通貨
米国(FRB)無制限米ドル
欧州中央銀行(ECB)無制限ユーロ
イングランド銀行(BOE)無制限英ポンド
スイス国立銀行(SNB)無制限スイス・フラン
カナダ銀行(BOC)無制限カナダ・ドル
豪州準備銀行(RBA)1.6兆円/200億豪ドル豪ドル
シンガポール通貨庁(MAS)1.1兆円/150億Sドルシンガポール・ドル

(【出所】日本銀行『海外中銀との協力』より著者作成)

このうち、図表1を見て頂ければわかりますが、日本が外国と締結している協定であるにも関わらず、アジア4ヵ国とのスワップ協定は、いずれも日本円ではなく米ドルを提供するタイプです(ただし、最近になって引出可能通貨に円を加えたものです)。

これに対し、日本円を相手国に提供するタイプのスワップは「通貨スワップ」ではなく「為替スワップ」です。日本が為替スワップを締結している相手は7中銀ですが、いずれも相手国通貨と引き換えに円を渡すという契約であり、かつ、これらは銀行に対する流動性供給として行われます。

かつての日中スワップとの違い

これを踏まえて、さきほど紹介したリンクを

複数の政府関係者によると、従来30億ドル程度(約3300億円)だった協定を大幅に増やして3兆円規模とする案が浮上しており、今回の財務対話で大枠合意し、早ければ10月とされる日中首脳会談での最終合意を目指す。」(ロイター

政府関係者によると、当時30億ドル(3300億円)だったスワップの交換上限は10倍の規模の3兆円に拡大する。年内開催を予定している日中首脳会談で最終決定される見通しだ。同スワップの規模は共同通信が21日、先んじて報じた。」(Bloomberg

おそらく、この記事はいずれも間違っています。

財務省の報道発表や両記事の記載が事実であれば、重要なポイントは、

  • 日本が米ドルではなく、円を提供するタイプの通貨スワップを提供すること
  • 日本が円を提供するタイプのスワップを、為替スワップではなく通貨スワップとして提供すること

です。両記事は、このきわめて重要なポイントをすっ飛ばしています。そして、端的に言えば、中国にとってはあまり旨味のないスワップであり、日本にとっては非常に旨味のあるスワップである、という点です。

どちらに「旨味」があるのか?

日本にとって旨味がある理由

すでに『日中通貨スワップを必要としているのは、残念ながら日本の側』でも述べましたが、実は、この日中スワップ協定、日本の方に大きなメリットがあります。

日中通貨スワップを必要としているのは、残念ながら日本の側

それは、日本の銀行が中国本土(オンショア)で人民元建ての債券(いわゆるパンダ債)を発行したからであり、また、これに続いて日本の金融機関が旺盛にパンダ債を発行する可能性が濃厚だからです。

もちろん、三菱UFJ銀行(BTMU)、みずほ銀行(MHBK)が発行したパンダ債の金額は、大したことはありません。BTMUが10億元、MHBKが5億元であり、1元=16円と仮定すれば、日本円換算でせいぜい数百億円程度です。

しかし、この程度の金額でも、中国のような未成熟な市場では、何らかのショックで資金調達が不可能になる恐れもあります。そうなれば、天下のBTMUとMHBKが「債務不履行を発生させた」という事実が残ることになります。私に言わせれば、正直、日本の銀行の行動は正気の沙汰ではありません。

また、以前の記事のコメント欄に、「この2行が発行したパンダ債はせいぜい15億元、日本円換算で250億円程度なのに、なぜ3兆円ものスワップが必要なのか?」といった疑問が記載されていましたが、それは実務をご存じないだけの話です。

この2行が発行した「パンダ債」の金額は、確かに今年1月時点で合計15億元でした。しかし、両行がわざわざプレス・リリースした理由は、「パンダ債」が「本邦初だった」というだけの理由でしょう。一般に資本市場では債券の発行など頻繁に行われています。

当然、それ以降、邦銀が中国本土でパンダ債を発行している可能性もありますし、レポ、預金、NCD、コールマネーなどの形でも人民元を調達している可能性はあります。どうして「3兆円は多すぎる」と判断できるのか、そちらの方が理解できません。

中国にとって旨味がない理由

一方、裏を返して言えば、中国にとってはあまり旨味がないスワップです。

中国が主張する外貨準備高は3兆ドル、つまり約330兆円だそうですが、この規模に比べて3兆円程度のスワップなど、いざ通貨危機が生じたら「焼け石に水」です。

もっとも、中国の外貨準備高が、本当に3兆ドルもあるのかどうかはわかりません(※)。しかし、中国の外貨準備が日本円換算で実質100兆円少々だったとしても、3兆円くらいのスワップにそれほどの旨味はないでしょう。

(※私自身の試算だと、中国の外貨準備高は1~2兆ドル、韓国の外貨準備高は最大8割程度、水増しされている疑いが濃厚だと考えています。)

また、「円で引き出すスワップ」は、中国にとって都合が良いものではありません。なぜなら、本当に中国からキャピタル・フライト(資本逃避)が発生した場合、中国が真っ先に必要とする通貨は、円ではなく米ドルだからです。

もちろん、日本円という通貨は国際的に通用する「ハード・カレンシー」であり、とくにOTC為替市場においては米ドル、ユーロに次ぐ3番目の重要性を占めている通貨です。しかし、中国の通貨・人民元は、実質的に米ドルにペッグされており、通貨暴落を防ぐ意味では円よりもドルの方が必要です。

もちろん、中国が通貨危機の際、日本から3兆円を引き出す可能性はゼロではありません。しかし、むしろ中国の市場が凍結したときに、中国人民銀行から3兆円相当の人民元を引き出せるというのは、日本にとってのメリットが大きいのです。

事法と金法をごっちゃにするな

ところで、私は普段、日韓通貨スワップについて、「日本企業を助けるためのスワップなら必要ない」と申し上げています。しかし、上で私は日中スワップについて、「日本企業を助けるというのが主目的であり、日本に旨味がある」と申し上げました。

これは「ダブル・スタンダード」ではないか、というご指摘もあるでしょう。

しかし、実は「ダブル・スタンダード」ではありません。なぜなら、一般の事業法人を救済するのと、金融機関を救済するのとでは、質的にまったく意味が異なるからです。

金融機関が1社でも倒産すれば、金融システム全体に激震が走ります。場合によっては、通貨スワップ(BSAではなくCCSの方)の市場などで、ジャパン・プレミアムが再び高まる、という可能性すら否定できません。

金融庁が3メガバンクなどのG-SIBsに好き勝手やらせているのも大きな問題ですが、それでもこれらの金融機関が中国本土で人民元の調達を始めてしまっている以上、金融機関のデフォルトを発生させるわけにはいきません。

ちなみに「CDS」という商品があります。これは、「クレジット・デフォルト・スワップ」のことで、一種の信用デリバティブですが、債務不履行(Failure to Pay)は立派な「クレジット・イベント」に該当します。そして、邦銀を参照するCDSにクレジット・イベントが発生すれば、日本にとってシャレにならないことになります。

※ ※ ※ ※ ※ ※ ※

私自身は「愛国者」であると自認していますが、それに加えて「金融規制の専門家」という立場から、長年、バーゼル規制などを眺めて来ました。その結果、「金融システムの安定」を甘く見ると、一国の経済が傾きかねないという恐ろしさを実感しています。

最近もトルコ・ショックベネズエラ・ショックなどが発生していますが、国際的な金融市場では、ちょっとした外的ショックで、健全な金融機関であっても資金調達ができなくなってしまうことがあります。だからこそ、エマージング通貨、ソフト・カレンシーで債券を発行することは大きなリスクなのです。

詳しくは『ソフト・カレンシー建て債券の危険性』あたりでも議論していますが、どんな少額でも債務不履行になれば「法的デフォルト」が成立します。そうなれば、その日本の銀行だけでなく、日本全体の金融システムに大きな衝撃が走ることになりかねないのです。

また、「日中スワップを締結するよりも先に、日本の銀行の中国本土における人民元建て債券発行を規制した方が良い」という主張をする人もいるかもしれませんが、銀行といえども営業自由の原則がありますから、そのようなことは実務上困難です。

さらに、日本の通貨当局が通貨スワップにより人民元を調達しておけば、3兆円分の人民元のうち、余りがあれば、それこそ同様にパンダ債を発行してしまった欧米系の銀行の救済にあたって、日本が欧米諸国に恩を売ることもできるかもしれません。

いずれにせよ、このようなスワップが発動されないことを祈るばかりです。

読者コメント一覧

  1. とらじろう より:

    かねてからの疑問ですが、放漫経営で破綻した金融機関を公的資金で救済するのをブログ主様は専門家としてどう思われますか?
    公的資金の導入により経済は救済されるのでしょうが、経営に失敗した法人を助けるために税金を使うことはモラルとしていかがなものでしょう。
    私は金融業界とは別の人間ですが自分の会社が倒産しても当然ながら国は助けません。
    いつか別の機会に取り上げて頂きたいテーマです。

    1. 非国民 より:

      ソロモン・ブラザーズは取引相手が法人ばかりなので潰しても大丈夫とアメリカ政府が考えましたが、実際に潰れると世界中に多大な影響が発生してしまいました。つまり金融機関は潰せないということですね。日本でも北海道拓殖銀行が潰れて北海道経済に大きく悪影響がありましたが、人間は他者に学ぶということはあまりしないようです。銀行の責任の取らせ方は一般事業会社とは違う方法が必要なのは仕方がないことと思います。スルガ銀行も何か問題がありそうですし、金融庁とかが人事介入して責任を取らせるとかしかないと思います。思うに、最近は金利が低すぎて、銀行が貸したお金の利息で利益を得ることが不可能のように思います。ゼロ金利政策とかは私にはよくわかりませんが、本業で利益がでないような環境で、いくら金融庁が体質改善を呼びかけても、金融以外に商売したことがない金融機関に新しいビジネスモデルを求めるのは、人材豊富な巨大金融機関はともかく、中小の金融機関には対応できないのではと思います。

  2. りょうちん より:

    この問題は、結局の所、「銀行への公的資金注入」と根っこのところでは同じなのですね。
    しかし、そうした「特権」を持っている以上、「営業の自由」もそれなりに制限を受けるべきだとも感じますが、BIS規制だので自己資本率やTLACなどでいくらお金の算段は付いても、「信用の毀損」はどうしようもないと。

    せめていざというときは、国がメガバンクに懲罰的なレートで元を融通してくれるように願うしかありません。

  3. より:

    面倒なローカルカーレンシーですね。

  4. めがねのおやじ より:

    < 更新ありがとうございます。

    < みずほ銀も三菱UFJ銀も、それほどまでメンツをかけて、「本邦初のパンダ債」が欲しかったのでしょうか。金融シロウトの私は良く分かりませんが、中国から認可が昨年12月に下りたのが三菱UFJ銀、その2週間後の今年1月に認可を受けたのがみずほ銀(順番が間違ってたらごめんなさい)。でも証券コードナンバーは、みずほが「001」を取っている。中国も揉めさせる気だな(笑)。

    < しかし、メガバンクにここまで日本政府は「ケツ持ち」しないといけないんでしょうか?3兆円規模、、。今はいいが、もし日中関係が冷え込んだら、止められるんじゃないの?と考えてしまいます。他国では既に何年も前から「パンダ債」を発行していたそうですが、邦銀にはあまり深入りして欲しくないと思うばかりです。【そんなに中国がいいのか?】(←ボソッと独り言)。

  5. どっかーん より:

    はじめまして。
    「破綻した金融機関への公的資金での救済」と「銀行への公的資金注入」につきましてですが、日本国債が人質にとられている現状では、ペナルティを与えるにしても、先に国債(弱み)を減らす必要があるかと思います。国債減らす努力をしているかどうかは知りませんが、減っていない状態を見るに、どっちもどっちなのでは。あるいは、持ちつ持たれつですか。
    国債の件は別にしても、銀行の倒産は、巻き込むものが多すぎます。限度はあるでしょうが、救済しないわけにはいかないと思います。
    と正論を書いてみました。

    1. りょうちん より:

      >日本国債が人質にとられている現状

      http://umuu.hatenablog.com/entry/2017/12/09/231403
      このリンク先の意見が正しいのかはわかりませんが、人質になるほどメガバンクが国債を買い越しているものなのでしょうか?
      資金循環統計のHP見ても素人には読みこなせませんだ。

      1. どっかーん より:

        こんにちは。
        私のコメントは、バブル崩壊などで、多くの金融機関が危機に陥る場合を想定していました。
        ※返信コメントとしては、焦点がずれていました(すみません)。
        近年、全体に対しての民間金融機関の日本国債の保有率は低下していると思います。
        再購入しなくなっている分もあるでしょうが、それ以上に日銀が大量に購入することで、民間金融機関の保有率を下げているように思います。ですが日本国債の全体の金額が、すごいですので、仮に民間金融機関の保有率が10%だったとしても、十分に人質(弱み)に足りると思います(バブル崩壊などで、多くの金融機関が危機に陥る場合を想定)。
        ※先の私の返信コメントに「国債減らす努力をしているかどうかは知りませんが、減っていない状態を見るに~」に対して、今回の返信コメントの内容は矛盾を生じます。減っていないのは、全体であって、民間金融機関の保有する国債(弱み)では、ありませんでした。再購入が減っているのですから、弱みは減っているはずです。先のコメントの内容が間違いでした(すみません)。

  6. どっかーん より:

    (前編)
    新宿会計士様の本文を読んでの解釈ですが、(中国市場で、何らかのショックで、資金調達が不可能になった場合に)1金融商品であるパンダ債の債務不履行によって銀行業務が機能不全に陥ることを回避するためのスワップ協定である。と言う事で、よろしいのでしょうか。
    (日本の銀行ですから、取引先は日本企業が多いと思います。)銀行業務が停止すると、取引企業への影響は多大であることが予想されますので、スワップ協定によって、資金調達が可能になり、銀行業務が維持でき、取引企業の影響が最少になるのであれば、日本にとって、大変意味のある協定だと思います。
    でも、この様な状況(中国市場で、何らかのショックで、資金調達が不可能になる場合)を考えると、特別に債務不履行を起こす原因がパンダ債に限らないのではないでしょうか。通常の融資の不良債権化の方が、総金額的には大きいようにも思うのですが。新宿会計士様の本文にも、そのように書かれています。
    (パンダ債を発行した両行も十分な準備はあると思いますが、それでも債務不履行に陥た場合の話であることと承知した上で、)さらに言わせていただきますと、中国内外に資金の入出が制限されている中で、中国側の現行のシステムを変更せずに、簡単な手続きによって、資金を注入できる状況を作り出したことになりますので、パンダ債を一方的な悪者扱いにするのは、かわいそうに思います。
    ※中国内外に資金の入出が制限されていると書きましたが、間違っていましたら、ご指摘と修正をお願いします。

  7. どっかーん より:

    (後編)
    あと今更ですが、
    今の中国に(外貨不足に対応するための)スワップは必要ないように思います。
    貿易で通貨の元強化などの戦略的な意味でスワップが存在するのは、分かるのですが、
    世界第1位の輸出国であり(世界第2位の輸入国でもありますが)、なにより圧倒的な
    対米貿易黒字に、公表どおりでは無いにしても、かなりの外貨準備高があります。
    新宿会計士様が本文中に書かれているように、もし中国が(外貨不足に対応するための)スワップが必要とした場合には、3兆円規模では効果は望めないと私も思います。ですが、中国国内で企業の倒産および連鎖倒産を予防できる又は、予防する効果が望めるのであれば、全く中国に寄与することが無いとは言えないと思います。日本企業であったとしても、中国国内の企業に対して、日本側の引き出しで資金提供が行われるのですから。
    ※日本が引き出せる通貨元が、日本の望む形で、各銀行に注入されるかは、私には分かりません。根拠なく都合のいいように、書いています。間違いでしたら、ご指摘および修正をお願いいたします。
    この場合だと、同時に両国から引き出し要請が発生することもあり得ますかね。そうすると瞬時に相殺されて、無限に可能となるのでしょうか?(中国側は円を引き出すだけで使用しなければ、単に円による元買いと同じ、しかも中国国内で消費してくれる。)
    片方の国が止めれば、簡単にリミッターがかかりますから、それほど危険では、無いようにも思いますし、どうなんでしょうか。
    無限スワップは、冗談ですが、中国側のメリットを考えた場合には、スワップ協定締結時に、元が有利なようにレートが固定されている可能性ぐらいはあるかもしれません。それでも、資金注入のルートを確保した意味は大きいと思います。
    ※資金注入のルートが確保できたかどうかは、私には分かりません。間違いでしたら、ご指摘および修正をお願いいたします。
    と根拠のない思い込みで書いてみました。

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