「韓国が高齢化で負債爆発」、本当のリスクは家計債務

むしろ韓国の場合、公的債務残残高ＧＤＰ比率は低い方

以前から当ウェブサイトで何度となく、「国の借金論」がいかにデタラメでインチキであるかをしばしば説明してきたつもりです。ただし、この議論自体、前提条件が切り替われば、結論が大きく変わります。こうしたなか、韓国メディア『中央日報』（日本語版）に、「韓国爆発」という、なにやら気になる記事が掲載されていたのですが、これについてはどう考えるべきなのでしょうか。

国の借金論のデタラメ

今になって振り返ると、「新宿会計士」名義でウェブ評論活動を始めて以来、「マスメディア論」、「国内政治論」などと並び、一貫して取り扱ってきたテーマのひとつが、「国の借金論」です。

といっても、当ウェブサイトでは「国の借金が増えすぎてやばい」、「日本は今すぐ財政再建が必要だ」、という論調で議論を展開したことは、（自覚している限りは）ただの１回もないはずです。

むしろ当ウェブサイトの主張はそれと真逆で、財務省や一部メディア、一部インチキ学者らが展開している「日本は財政再建が必要だ」論に対しては「客観的な事実認定からして間違っている」という立場から主張を展開してきたつもりです。

経済学を少しでも学んだ人であれば誰でも知っていることですが、金融商品の世界において、「誰かにとっての金融資産」は、「ほかの誰かにとっての金融負債」です（※ただし、金地金についてはこの限りではないのですが、本稿ではこの論点は割愛します）。

たとえば、あなたが銀行から住宅ローンを借りていたとしたら、あなたから見てその住宅ローンは金融負債ですが、銀行から見れば金融資産です。

「国の借金（？）」とやらもこれとまったく同じであり、中央政府から見た国債・財投債・国庫短期証券はすべて「金融負債」ですが、これを所有している人（預金取扱機関、保険・年金基金、社会保障基金、日銀など）から見れば「金融資産」です。

そして、「閉鎖経済」の前提を置くならば、３つの経済主体（家計、企業、政府）や金融仲介機能などが所有している金融資産の総額は、これらの経済主体が負っている金融負債の総額と、必ず一致します（あるいは、収支尻は、常にゼロになります）。

日本は、どうなのか？

対外純債権が383兆円にも！実際のところいくら増発可能なのか

ただし、日本は「閉鎖経済」の国ではなく、「開放経済」の国です。

日本国内でおカネが足りなくなれば外国から借りてくれば良いという話であり、逆に、日本国内でおカネが余ってしまっているならば、外国に貸し付けなければ収支尻が合いません。

これを一覧にしたものが、当ウェブサイトで常に紹介している、「日本全体の資金循環」（※ただし、貸借対照表形式にしたもの。速報値ベース）です（図表１）。

図表１　日本全体の資金循環（2020年12月時点・ストック、速報値）（※クリックで拡大、大容量注意）

上記のＰＤＦ版

（【出所】日銀『データの一括ダウンロード』のページより『資金循環統計』データを入手して加工）

普段からくどいほど繰り返していますが、日本は全体で金融資産を余らせており、日本国内で使い切れなかった金融資産が海外に流出しているという状況です。

図表の「海外」は、「日本国」と「海外」との金融商品のやり取りを示しています。具体的には、「海外の金融資産が775兆円」というのは、「外国人投資家が日本に775兆円の金融資産を保有している」＝「日本が外国人投資家に775兆円の金融負債を負っている」という意味です。

また、「海外の金融負債が1158兆円」ということは、「日本国が外国に対し1158兆円の金融資産を保有している」という意味であり、その差額の383兆円が、2020年12月末時点における一種の対外純資産、というわけです。

当ウェブサイトではわかりやすく、「国債を383兆円増発しても、理論的にはこの外国に貸し付けられている383兆円が日本国内に戻って来るだけの話であり、日本経済はビクともしない」、などと述べていた時期もあるのですが、これは資金循環的には、厳密には大きな間違いです。

もしも国債を増発したとしても、預金取扱機関がこぞって国債を購入するでしょうし、また、日銀が金融政策の一環として、マネタリーベースを拡大して国債を買い支えているため、正直、むしろ383兆円ごときでは「全然足りない」のです。

むしろ日本経済がデフレから脱出するには、383兆円どころか、500兆円、800兆円、いや、いっそのこと1000兆円ほど国債を発行しても良いほどでしょう。

国債デフォルトの３要件

いずれにせよ、当ウェブサイトでも何度となく強調してきたとおり、また、拙著『数字でみる「強い」日本経済』でも繰り返したとおり、国家の債務を私たち一般人の感覚で議論することは大きな間違いでもあります。そもそも論ですが、国債がデフォルトするためには次の３つの要件をすべて同時に満たす必要があります。

国債デフォルトの３要件

• （１）国内投資家が国債を買ってくれないこと
• （２）海外投資家が国債を買ってくれないこと
• （３）中央銀行が国債を買ってくれないこと

日本国債の場合はそもそも現時点において（１）の条件を満たしていませんし、また、日本円という通貨自体が世界的にも広く通用する「安全資産」であることから、（２）の条件を満たす可能性は極めて低いといえます。

さらに、日本国債自体は日本円、つまり自国通貨で発行されており、最悪の場合、財政法第５条の適用を停止するなどすれば、日銀が「財政ファイナンスをする」という「禁じ手」も使えます（※それが本当に「禁じ手」なのかどうかはさておき）。

ただし、こうした状況をさらに敷衍したものでしょうか、俗に「自国通貨建ての国債はいくら発行しても問題ない」などとする議論があるのですが、当ウェブサイトとしては、こうした考え方には与しません。ちょっと議論が飛躍し過ぎです。

日本が国債を増発して良い（あるいは国債を「増発しなければならない」）理由は簡単で、国内に有効需要（資金需要）がないからです。海外部門にしわ寄せとして出てきている383兆円という対外純債権は、その弊害のひとつでしょう。

したがって、こうした特殊な事情がない国において、無限に国債を発行して良い、という話にはなりません。

もちろん、基本的に中央政府には寿命はありませんから、そもそも国家が続く限り、中央政府は半永久的に国債を借り続けることが可能です。たとえば、現在発行している国債が満期償還を迎えた場合であっても、借換債を発行すれば良い話です。

本当のリスクはスタグフレーションやクラウディング・アウト

ただし、その際、「金利が非常に高く、国債の利払いだけで税収が消えてしまう」、といった状況が生じているのも非常に困ります。とくに怖いのは、インフレ率と金利が非常に上昇し、しかも経済が停滞するという「スタグフレーション状態」です。

また、公的債務残高（つまり政府部門の債務）が増えすぎてしまうと、民間部門（家計や企業）がおカネを必要としているにも関わらず、おカネを借りることができない、という状況が生じてしまいます。これを俗に「クラウディング・アウト」と呼びます。

伝統的に「小さな政府」主義者は「クラウディング・アウトを避けるためにも政府債務は小さい方が良い」などと主張しているのですが、これはこれでひとつの考え方でしょう。

当ウェブサイトとしても、基本的には経済は民間主導であるべきだと考えていますし、また、現在の法人税・所得税・消費税・相続税などのように無駄に複雑で高い税率は社会の活力を削ぐとも考えています。

したがって、日本経済が完全にデフレから脱却し、経済発展軌道に乗れば、どこかの段階で国の債務は圧縮すべきだと考えているのですが、それが「現在」ではない、という点については改めて指摘するまでもないでしょう。

米国がナンバーワン国家であり続けなければならない理由

くどいようですが、「現在の日本は数百兆円規模の国債を増発しても問題ないし、むしろ増発すべきである」とする議論は、あくまでも「債務を負っている主体が中央政府（国家）である」、「国内に資金が有り余っている」、「債務証券が自国通貨建てである」などの条件を満たしているからこそ、言える話です。

どれかの条件が満たされなくなった瞬間、この議論は成り立ちません。

たとえば、おカネを借りている主体が中央政府だったとしても、その債務証券が外国通貨・共通通貨建て（たとえば米ドル建て、ユーロ建て）だった場合には、アルゼンチンやギリシャ、ロシアのような「国債デフォルト」が現実味を帯びてきます。

また、現在の日本は「国内に資金が有り余っている国」ですが、米国のように「国内で資金が足りていない国」の場合だと、必然的に外国の投資家からファイナンスしなければなりませんが、この場合も中国が外貨準備で保有する米国債を自爆テロ的に叩き売れば、米国債市場はパニックに陥ります。

さらに、米国が金融覇権・軍事覇権を失い、外国人投資家が米ドル建ての資産を好きこのんで買ってくれなくなった場合には、米国は中央銀行による財政ファイナンスにより国債を消化せざるを得なくなるかもしれません。

米国が「世界のナンバーワン国家」であり続けなければならない理由は、おそらく、この「国債デフォルトの３要件」からも導き出せる、というわけです。知的好奇心という観点からは、興味深い視点ではないでしょうか。

「韓国爆発」という隣国の事情

中央日報の記事の「警告」

さて、日本の場合は「家計も企業もカネを借りてくれない」という問題点に長年苦しんでいるわけですが、外国に目を転じてみると、家計がおカネを借り、消費や投資を膨らませている、という事例があるようです。

これに関連し、韓国メディア『中央日報』（日本語版）に昨日、こんな記事がありました。

ＩＭＦ「韓国爆発」という言葉まで使った…「高齢化負債」は危険水位

―――2021.04.15 08:08付　中央日報日本語版より

これは、非常に興味深い記事です。

中央日報によると、国際通貨基金（ＩＭＦ）のアジア太平洋局副局長兼韓国ミッション団長のアンドレアス・バウアー氏は13日、ブルームバーグのインタビューで、次のように述べた、というのです。

「韓国は高齢化による負債爆発（Debt Exploding）に備えなければならない」。

つまり、バウアー氏は、韓国で急速に少子高齢化が進むなか、急速な人口高齢化により債務負担が「爆発」しないよう、韓国政府は綿密に支出計画を立てよ、と求めたのです。

これについてはどう考えるべきでしょうか。

高齢化「だけ」を理由に経済破綻することはない

結論的に言えば、社会全体で少子高齢化が進み、債務が増えたとしても、それだけで経済が破綻する、という話ではありません。

そもそも論ですが、経済をごく単純化し、生産活動を資本（Ｋ）と労働（Ｌ）の２要素の投入量の関数であると仮定すれば、経済成長率は労働力人口増加率、資本増加率、その他の要因（たとえば生産技術など）の３つの要素で説明が可能です。

（※このあたりは俗にいう「コブ・ダグラス型生産関数」などを使って数学的に説明されることもあるのですが、本稿では詳細の議論を割愛します。）

極端な話、少子高齢化が進み、生産年齢人口が減っていけば、たしかにその国の生産力自体は低下する方向に働きますが、経済成長率は人口だけで決定されるものではありません。未来に向けて適切な投資を行い、技術革新を続ければ、人口減少社会でも十分に経済成長は実現可能です。

（※余談ですが、日本でも「少子高齢化するから財政再建すべき」などとするインチキ議論を展開する人もいるのですが、現在の日本の場合はむしろ、「少子高齢化に備えて資本成長率・技術成長率を加速させるべく、いま投資をしなければならない」というのが答えではないでしょうか。）

その意味で、中央日報のこの記事自体は「知的好奇心」という視点からは興味深いものではありますが、ＩＭＦが主張する「債務爆発」とやらは、残念ながらさほど理論性があるものでもありません。

ことに、ＩＭＦが大好きな議論が「公的債務残高ＧＤＰ比率」ですが、正直、公的債務自体が自国通貨建てで発行されている限りにおいて、公的債務残高ＧＤＰ比率で財政の健全性を計ることはできません。議論としては、極めてミスリーディングです。

実際、中央日報の記事には「韓国のＧＤＰ比の国の債務比率は今年53.2％だが、2026年には69.7％に上昇する」といった記述もあるのですが、この水準はむしろ主要国と比べても非常に低いですし、高かったとしてもそれだけで韓国経済が破綻するというものではありません。

むしろ、「政府債務が増大すれば韓国が経済破綻する」、などとする主張の方がトンデモ理論です。

韓国の問題点は、家計債務の増大

いずれにせよ、勘違いしてはならないのは、政府債務が増大したとしても、それが必ずしもその国の経済破綻を招くものではない、という点です。

ただ、せっかくなので、もしも「金融面」から韓国経済が破綻するとすれば、それはいかなる状態なのかについて議論しておくことは有益でしょう。

じつは、ちょうど先週の『カネを借りない日本人、カネを借り株式投機する韓国人』で議論したとおり、韓国経済の大きな問題点は、①家計債務が非常に増大していることと、②家計が借りたカネで株式などへの投資（あるいは投機）を行っている、という点にあります。

この点は、日本にはない問題点です。ためしに、韓国の家計債務残高と株式等のリスク資産の残高を、「2008ＳＮＡ」方式で示してみたものが、図表２です。

図表２　韓国の家計債務残高と株式等資産残高の推移（2008ＳＮＡベース）

（【出所】韓国銀行）

あらためて眺めておくと、なかなかおそろしいことになっています。

2020年12月時点における韓国の家計等の金融負債残高は2051兆ウォンで、これは前年同期と比べ、実額にして＋171兆ウォン、すなわち10％近く増大しています。ちなみに家計債務残高は、同国の2020年・市場価格表示ＧＤＰ1924兆ウォン（※速報値ベース）を上回っています。

その一方で、株式等のリスク資産（正確には「株式・投資信託受益証券」）の残高（時価ベース）は989兆ウォンで、前年同期比で＋267兆ウォン、割合で37％も増大しています。

もちろん、韓国を含め、世界各国が「コロナ緩和」の影響で株高に転じているという事情もあるため、「韓国の家計が借りたカネの全額を株式に投資した」、という意味ではなく、株高と債務増大による株式投資のミックスによる現象と考えて良いでしょう。

ただし、家計がおカネを借りて株式や不動産などの投資をしているというのも、日本人の感覚からすれば、非常にリスクが高いものではないかと思えてなりません。

家計債務の持続可能性が問題に

先ほど、「国家の債務がデフォルトする条件」は、「①国内で資金が余っているかどうか、②外国人投資家が自国国債を買ってくれるかどうか、③発行通貨が自国通貨建てかどうか」という３点である、という話を紹介しました。国家債務の場合、「デフォルト」に関しては、この３点だけを気にしていれば大丈夫です。

なぜなら、国家には寿命がなく、借りたカネについては全額返済する必要はないからです。極端な話、借り換えが効く限りは、半永久的に借り換えし続ければよいのです。

しかし、家計の場合は、そういうわけにもいきません。

いうまでもなく、家計には「寿命」があるからであり、借りたお金はいつか全額、耳をそろえて返さねばなりません。

じつは、金融・資金循環面から見た韓国の本当のリスクは、ここにあります。

とくに、債務者が全体として高齢化していけば、金融機関にとっての家計向け融資が不良債権化するリスクも、飛躍的に上昇します。ましてや、株式市場におけるコロナバブルが崩壊した際には、韓国の家計が保有する株式の時価が下落しますが、債務の額はそのままです。

たとえばＡさんが銀行から100万円を借りて、100万円分の株式を買ったとしましょう。そして、その後の株高で、株式の価値が200万円に膨らんだとします。このタイミングで利益を確定して銀行におカネを返せば、Ａさんは借金を全額返したうえ、手元には、100万円残ります。

しかし、別のＢさんが銀行から200万円を借りて、200万円分の株式を買ったとします。この株式の値段が半額、つまり100万円に下落した場合、Ｂさんが持っている資産の価値は100万円に過ぎませんが、借金は200万円のままです。

もちろん、借金の額、株式の取得原価、投資のタイミングなどは、各家計によってバラバラだと思いますが、一般に借入金を無難な額に抑えている人もいれば、無茶な借り入れをしている人もいます。株価がちょっと上がって下がっただけでも、影響を受ける個人はそれなりにいるのかもしれません。

このあたりが、家計債務残高が非常に少ない日本との大きな違いなのでしょう。

その意味では、同国の金融システムの健全性は、株価動向に加え、家計債務の絶対水準がどう動くかにかかっているといえるのかもしれません。

差し当たっては、米ＦＲＢが今年９月で満了する米韓為替スワップを更新するかどうかという点にも注目したいと思う次第です。