クレディ・スイス「ＡＴ１償却」は制度設計上当然の話

ロイターに「クレディ・スイスのＡＴ１の無価値化」という論点が出ていたのですが、これについては読んでいくとどうも記事の執筆者、あるいはマーケット参加者の基礎知識が明らかに不足していると思わざるを得ません。そもそもＡＴ１とＴ２は制度設計上、株式よりも先に無価値になる可能性があることが、2010年のバーゼルⅢテキスト公表時点から指摘されていたことだからです。

ＣＳのＡＴ１償却で聞こえる投資家の怨嗟の声

米国でシリコン・バレー銀行（ＳＶＢ）などが経営破綻した余波でしょうか、もともと信用不安のうわさが絶えなかった欧州大手銀のクレディ・スイス（ＣＳ）を巡り、スイスの金融当局の仲介で同じくスイスに本店を置くＵＢＳによる、事実上の救済合併がなされました。

これに関連し、ロイターに20日付でこんな記事が掲載されています。

クレディ・スイス、社債約170億ドル無価値化　債権者から怒りの声

―――2023年3月20日8:51付　ロイターより

ロイターによると、スイス金融市場監査局（ＦＩＮＭＡ）はＣＳのＵＢＳによる買収の一環として、160億スイスフラン相当の「ＡＴ１債（その他ティア１債）」を「無価値化する」と発表し、「債権者」から怒りの声が上がっている、などとしています。

もっとも、記事にはツッコミどころ満載

この短い一文でツッコミどころが大量にあります。

ロイターの記者が色々勘違いしているようですが、そもそも「ＡＴ１」は厳密には「債券」ではありません。英語の “Additional Tier 1 Capital” の略であり、正確な日本語でいえば「その他Ｔｉｅｒ１資本調達手段」とあるとおり、銀行自己資本比率規制上の「資本調達手段」です。

ＡＴ１自体、「永久債」として発行されていることもありますが（この場合、会計上は負債の部に計上されます）、「優先出資証券」（一種の種類株式）として発行されることもあり得るため、ＡＴ１を「債券」と表現することは適切ではないのです。

それに、ＡＴ１は商品設計面から見ても債券ではありません。

これについてはそもそもの銀行自己資本比率の構造を知ることが必要です。

銀行等の金融機関に対しては、現在、「バーゼルⅢ」と呼ばれる世界共通の金融規制が適用されており、わかりやすくいえば、「自己資本÷リスク・アセット」で求められる「自己資本比率」を一定水準以上に維持させようとするルールです。

（※なお、厳密には「国内基準」と「国際統一基準」の違いがあるほか、金融規制は自己資本比率規制以外にも、ＬＣＲやＮＳＦＲ、レバレッジ、ＩＲＲＢＢ、大口信用供与等規制など、様々な範囲にわたり無駄に複雑化していますが、このあたりの事情については割愛します。）

最低所要自己資本比率とは？

維持すべき自己資本の水準は金融機関によっても異なるのですが、基本的には「最低でも８％」、「バッファーとして最大５％」であり、これに世界的な巨大銀行（いわゆる「Ｇ－ＳＩＢｓの30社リスト」）などに該当している場合には、さらに最大で3.5％の自己資本比率の上積みが求められます。

最低所要自己資本比率

• 国際的に活動する銀行の最低水準…８％
• バッファー（資本保全バッファー＋ＣＣＢ）…最大５％
• Ｇ－ＳＩＢバッファー…最大3.5％

金融安定理事会（ＦＳＢ）が公表するＧ－ＳＩＢｓリスト（2022年版）によれば、ＣＳもＵＢＳも「バケット１」に相当しているため、「Ｇ－ＳＩＢバッファー」は１％であり、結果的に同社に求められる最低自己資本比率は最大で14％と計算できます。

（ただし、「ＣＣＢ」、すなわち「カウンター・シクリカル・バッファー」に関しては、その銀行のアセットの所在国に応じて異なるため、一概に決定することはできません。これが「最大14％」の意味です。）

もっとも、会計上の「自己資本」（普通株式等）だけで14％を達成するというのは少し厳しいところでもあります。とくに世界的な大規模金融機関はレバレッジを掛けて全世界でビジネスを行っているからです。

ＣＥＴ１／ＡＴ１／Ｔ２の構造

そこで、バーゼル銀行監督委員会（ＢＣＢＳ）は、この自己資本を３種類に色分けしました。

最も資本性が強いのが「普通株式等Ｔｉｅｒ１資本」、あるいは英語の “Common Equity Tier1” を略した「ＣＥＴ１」で、次に資本性が強いのが「ＡＴ１」で、このＣＥＴ１とＡＴ１の合計が「Ｔ１」であり、「Ｔ２」（英語の “Tier 2 Capital” ）がこれに続く、という構造です。

Ｔ１＝ＣＥＴ１＋ＡＴ１

自己資本＝Ｔ１＋Ｔ２

そのうえで、先ほどの「最低８％」の部分に関しては、ＣＥＴ１部分は4.5％でよく、Ｔ１全体で６％以上、Ｔ２を合わせた自己資本全体で8％を達成していれば最低水準を達成したことになります。

極端な話、ＣＥＴ１が4.5％しかなくても、ＡＴ１部分で1.5％、Ｔ２部分で２％を達成していれば、ギリギリで８％を達成したことにはなるのです（※ただし、「バッファー部分」に関してはＣＥＴ１で達成しなければならないため、ＣＥＴ１水準が4.5％というのは心もとないところですが…）。

これをきちんと定義しておくと、自己資本比率は最大で16.5％が必要、というわけです（図表）。

図表　銀行自己資本比率の要求水準

（【出所】Basel Committee on Banking Supervision, “Basel III: A global regulatory framework for more resilient banks and banking systems” などをもとに著者作成）

この点、ＣＳのアニュアル・レポートによると、同社のＣＥＴ１比率は2022年12月末時点で14.1％とされていますが、現実には自己資本が潤沢に見えても、リスク・アセットの額が何らかの要因で膨れ上がれば、自己資本比率は押し下げられてしまいます。

ＴＢＴＦの枠組みに従ったもの

この「リスク・アセット」に関しては、結局のところ、与信相当額に「リスク・ウェイト」と呼ばれる掛け目を乗じて計算するため、与信先のリスクが上昇すればリスク・アセットも上昇しますし、また、資産の時価評価額が減損すれば、そもそもの自己資本そのものが毀損してしまいます。

いずれにせよ、金融機関が経営危機に陥った際、当局が公的資金を投じるのは古今東西のセオリーのようなものですが、バーゼルⅢテキストの世界では、「納税者の資金を金融機関に投じる前に、投資家に損失を転嫁させるべき」といった思想があります。

そこで出て来るのが「損失吸収力」（英語でいう “Loss Absorbing Capacity” ）です（ちなみにこの “Loss Absorbing Capacity” に “Total” を付したものの略称が「ＴＬＡＣ」です）。

ＡＴ１は俗に “going concern capital” と呼ばれますが、これは「その銀行が事業を継続しながら、生じた損失を投資家に負わせる」というものであり、 “gone concern capital” （事業破綻時に価値がゼロになる資本）と比べて、より強い損失吸収力が求められます。

とくに、「トリガー要件」に抵触した場合は、ＡＴ１もＴ２も、基本的には有無を言わさず損失を投資家がひっかぶらなければなりません。そんなこと、バーゼルⅢテキストが公表された2010年の時点で分かっていたはずでしょう。

先ほどのロイターの記事では、スイス当局・ＦＩＮＭＡはＡＴ１を償却するとの決定を巡り、「クレディ・スイスの資本増強につながる」と説明したうえで、「民間投資家に痛みの分担を求めた格好だ」と報じていますが、バーゼルⅢの制度設計上当たり前のことをスイス当局が実行しただけの話です。

ちなみにロイターはＦＩＮＭＡのマーレン・アムスタッド局長のこんな発言を引用します。

「『大きすぎてつぶせない』金融機関の枠組みに沿って決めた」。

この「大きすぎてつぶせない」銀行は、英語の “Too Big To Fail” を略して俗に「ＴＢＴＦ」ともいわれますが、そのＴＢＴＦに指定されている世界の最大30銀行が、先ほども出てきた「Ｇ－ＳＩＢｓ」、というわけです。

「強すぎる損失吸収力」問題

もっとも、このバーゼルⅢテキスト、2010年に公表されたときから一貫して指摘されてきたのが、「ＡＴ１やＴ２が株式よりも強い損失吸収力を持っている」という問題点です。実際、ロイターの記事ではこんな記述があります。

「ＡＴ１債が無価値となる一方で、返済の優先順位が社債より下位となる株式の保有者は、ＵＢＳによる株式交換方式の買収で総額32億3000万ドルを受け取ることになる」。

「ＡＴ１は社債ではない」と何度説明すれば良いのかわかりませんが、それはさておき、ＡＴ１より弁済順位が劣後しているはずの株式（ＣＥＴ１保有者）には残余財産分配請求権などが残っているというのはおかしいじゃないか、というのはその通りでしょう。

もっとも、ロイターのこんな記述は理解に苦しみます。

「当局の決定について投資家からは、他行がＡＴ１債を発行しづらくなるとの指摘が聞かれた」。

そもそもＡＴ１の償却は制度設計上予想されていたものであり、それをいまさら「償却したらＡＴ１が発行し辛くなる」といわれても、困ってしまいます。

ただ、著者自身は、「銀行自己資本比率規制の制度設計自体がおかしい」という点には同意しますし、最近の金融規制当局の動きは「気候変動への備え」を含め、明らかに迷走していることも事実だと考えている次第です。