冷静に考えれば考えるほど、韓国が置かれた状況が芳しくないことが明らかになってきました。昨日当ウェブサイトでは韓国メディア『朝鮮日報』の記事をもとに、優良企業でも倒産しかねない「クレジット・クランチ」が韓国で発生しているという可能性を紹介したのですが、『中央日報』（日本語版）にも同じような記事が掲載されました。まさに信用収縮の初期症状です。
黒字倒産の恐怖
昨日の『韓国で信用収縮の兆候：「優良企業も倒産する恐れも」』では、韓国メディア『朝鮮日報』に掲載された記事をもとに、どうも韓国でクレジット・クランチ（信用収縮）の兆候が発生しているらしい、という話題を取り上げました。
| 韓国メディア『朝鮮日報』によると、韓国国内で企業が資金調達難に陥り始めているのだそうです。社債市場、銀行融資などが目詰まりを起こし、「不良企業だけでなく優良企業までもが倒産」した1990年代の通貨危機、あるいは2008年の金融危機と「同じような衝撃が来る可能性がある」（現代経済研究院室長）という指摘すら出てきました。何がやりたいのかわからない韓国銀行の迷走今朝の『韓国「トリプル安」過去最多：通貨安と債券買入の矛盾』では、韓国銀行がどうやら金融引締め（利上げ）と金融緩和（流動性供給）という２つの相反す... 韓国で信用収縮の兆候：「優良企業も倒産する恐れも」 - 新宿会計士の政治経済評論 |
クレジット・クランチの怖いところは、まさにその名の通り、信用自身が収縮し、「儲かっている（はずの）企業」ですら、資金繰りがつかずに倒産してしまうという、いわゆる「黒字倒産」のリスクにさらされることにあります。
簡単な例を挙げましょう。
あるＰＣの組み立て販売を行っている企業・Ａ社があったとします。Ａ社はＰＣの材料を１台あたり19万円で購入し、法人顧客Ｂ社に対して１台20万円で販売しているものとします。この場合、ＰＣを１台売れば、Ａ社は１万円儲かります（消費税等や人件費・経費、在庫などについてはとりあえず無視します）。
「仕入は現金、売上は掛け」という厳しい条件
ただ、こＡ社はＰＣの材料を現金で購入してこなければならず、Ｂ社に対しては、ＰＣを掛けでしか売れないものとし、販売条件は「月末締め・翌月末払い」だったとしましょう。
このとき、Ａ社がＢ社に対し、４月に100台、５月に150台のＰＣを販売すれば、４月と５月の売上高と売上原価、粗利益は、次の通りです（※ただし、５月分は５月30日までに150台売れ、31日には販売がなかったものと仮定します）。
- 売上高…5000万円
- 売上原価…4750万円
- 粗利益…250万円
２ヵ月間で250万円も儲かったというのは良いのですが、ここで売上原価が4750万円発生していることに注意しましょう。つまり、Ａ社にとってはＰＣ部品を仕入れるために、現金を4750万円用意しなければならない、という意味です。
しかし、売上高の5000万円、つまり４月の売上代金（2000万円）と５月の売上代金（3000万円）については、５月30日の時点でまだ入金されていません。翌・５月31日に入金されるのは４月分の2000万円であり、3000万円が入金されるのは６月30日を待たねばなりません。
すなわち、Ａ社は最大で約２ヵ月分の売上原価に相当する現金を手元に置いておかなければならないのですが、通常の中小企業の場合だと、資金繰りが厳しいので、金融機関（とくに地銀や信金など）の運転資金融資に依存せざるを得ません。
こうしたなか、Ａ社が金融機関から「融資を回収する」と言われれば、部品を仕入れることができなくなり、事業を停止せざるを得なくなります。これが「貸し剝がし」という論点です。
つまり、このＡ社は毎月、ＰＣを１台売れば１万円儲かるというビジネスを営んでいて黒字であるのに、金融機関の都合でビジネスを突如として続けられなくなるリスクがある、ということです。これが「黒字倒産」の怖いところでしょう。
連鎖破綻
また、連鎖倒産という論点も重要です。
先ほどの例だと、Ｂ社は翌月末に売掛金を支払ってくれるという前提でビジネスが動いていたのですが、Ｂ社も資金繰りが悪化し、Ａ社に対して「支払いサイトをもう１ヵ月延ばしてほしい」、と要求したとします。すると、Ａ社はさらに１ヵ月分、運転資金が必要となります。
この運転資金、金融機関が貸してくれれば良いのですが、もしも金融機関が新規融資に応じてくれなければ、同様にＡ社は事業停止に追い込まれ、場合によっては倒産してしまいます。もしもＡ社が倒産すれば、、Ａ社にＰＣの部品を売っていた業者も同様に倒産するかもしれません。
このように、資金繰り倒産の怖いところは、円滑に回っていたはずの企業が全国各地でいきなり黒字倒産し始めることで、円滑に回っていたはずの経済がつまづき、一気に不況・恐慌にまで発展しかねない、という点にあります。
1990年代末から2000年代初めにかけて日本でよく発生していたのも、この貸し剝がし型の倒産や、あるいは連鎖破綻型の倒産でした。これについては今世紀初めごろ、金融機関の貸出審査・自己査定実務に従事していた人であれば、今でも強烈に覚えているはずです。
債券市場の変調
こうした視点で現在の韓国を眺めてみると、まさに韓国全体でこの貸し剝がし型・連鎖破綻型の倒産が生じようとしているのではないか、という懸念を抱いてしまいますが、その兆候はやはり債券（さいけん）市場で生じているようです。
先日の『韓国「トリプル安」過去最多：通貨安と債券買入の矛盾』でも紹介したとおり、現在の韓国では、株式市場、債券市場、通貨市場のすべてから資金が引き揚げられるという「トリプル安」が頻発している状況にあります。
| 韓国の金融市場で「トリプル安」（株安・債券安・通貨安）が加速しています。年初から昨日までにトリプル安は50回発生した計算であり、このことは、それだけ韓国市場から猛烈に外国人投資家などの資金が引き揚げられている可能性を示唆するものです。こうしたなか、韓国銀行の迷走の証拠でしょうか、ロイターによると、韓国銀行は29日にも、国債を最大３兆ウォン分購入するのだそうです。果たして韓国銀行は、いったい何がやりたいのでしょうか？ＮＤＦ市場とウォン安私たちの隣国でここ数日、資本市場にきな臭い動きが続いています。... 韓国「トリプル安」過去最多：通貨安と債券買入の矛盾 - 新宿会計士の政治経済評論 |
１月から９月までの発生回数だけで見たら、すでにアジア通貨危機時やリーマン・ショック時を大きく超過し、データが存在する1990年代後半以降で史上最多を記録しています。
こうした状況を踏まえ、韓国メディア『中央日報』（日本語版）に本日掲載されたこんな記事を読むと、まさに現在の韓国が国を挙げて「クレジット・クランチ」に直面しているのではないかとの仮説が出てくるのです。
韓国企業の資金が枯渇する…米国債の金利上昇で「債券大虐殺」危機
―――2022.09.30 13:30付 中央日報日本語版より
中央日報に紹介されている事例は、こんな具合です。
- 信用格付が「Ａ」の大手企業が先月、無担保社債の発行に失敗し、「Ｐ－ＣＢＯ」と呼ばれる優先型担保付社債の発行を余儀なくされた
- あるＲＥＩＴが1000億ウォン弱の短期社債を最大5.1％の利回りで発行しようとしたところ、応札が50億ウォンに留まった
どれも、典型的なクレジット・クランチの兆候であり、信用収取の初期症状です。
低格付の会社から債券発行が難しくなっている
しかも、中央日報によると、先月の非金融一般企業の社債発行額は1.3兆ウォンと、前月比60％近く減少しただけでなく、社債発行総額に占める信用格付がＡＡ級未満の低格付社債の発行比率は12％にとどまり、前月の23.2％と比べ半減したのだそうです。
これは、非常に困った状況です。
日本の場合だと、「金融政策の独立」という命題がありますので、似たような状況に陥れば、日銀がジャブジャブと資金を市場に流し込み、利回りが大幅に低下するという現象が生じます。2013年４月以降の黒田緩和の正体が、これです。
しかし、韓国の場合だと、韓国銀行が資金を市場にジャブジャブと流し込むと、今度は米ドルに対する韓国ウォンの価値が暴落してしまい、多くの韓国企業にとっては、外貨資金の調達ができなくなってしまいかねません。
つまり、まさに現在の韓国は、「クレジット・クランチを避けるためにウォン安を容認して金融緩和に踏み切る」のか、「ウォン安を避けるためにクレジット・クランチを容認して金融引締に踏み切るのか」、という、苦渋の選択を余儀なくされているのです。
もっとも、通貨防衛を優先するのであれば、韓国国内で企業などの連鎖破綻が生じるかもしれませんし、この場合は貸し手である金融機関で巨額の貸倒償却・減損処理の発生を容認せざるを得ず、金融機関の自己資本水準もずいぶん下がり、金融危機が生じることは避けられません。
ここで重要なことは、そのどちらを選ぶにせよ、どちらかを「徹底しなければならない」、という点にあります。
通貨防衛を優先するならば、国内の企業や家計のデフォルトを気にせず、どんどんと金利を引き上げ、債券市場も利回りが上昇するのを容認しなければなりません（このあたり、ペッグ維持を優先した香港で、アジア通貨危機時の1997年オーバーナイトコール金利が20％を超えた事例を思い出します）。
これに対し、金融危機の発生を回避することを優先すれば、通貨危機のリスクが高まります。とくに米ドルなどの外貨資金が借りられなくなるという状況は、貿易立国である韓国経済にとっては、根幹となるエンジンが機能しなくなることを意味します。
この場合も貿易企業が外貨資金繰りに窮すれば、やはり同様に黒字倒産・連鎖倒産が生じます。
今度は外貨を迅速に貸してくれる国があると良いですね
しかも都合が悪いことに、韓国の企業に外貨を融資してくれている金融機関は、最も多いのが米系、次に多いのが英系です（※日系は３番手）。米英の金融機関が韓国の金融当局による「貸し渋り・貸し剝がしをするな」という行政指導に従うはずがありませんし、そんな義務もありません。
このように考えていくと、韓国が複合危機を乗り切るうえで必要なのは、やはり、外国の通貨当局ないし外国人の富豪などから米ドルなどの外貨を借り入れ、通貨危機の防衛に全力を尽くす一方で、国内的には金融緩和を行い、資金繰りの悪化を全力で防ぐことしかありません。
よって、現在の韓国が全力でやらなければならないことは、「米ドルなどの外貨を貸してくれる外国通貨当局など」を見つけることです。目を皿のようにして地球上を探せば、もしかしたらそんな国ないし投資家が見つかるかもしれません。
案外、米ドル紙幣を刷る機械を持っている国は、38度線の北側にあるかもしれませんし、遠く欧州のカリオストロ公国なる小国に依頼しても良いかもしれません。
いずれにせよ著者自身は「韓国が厳しいとき、日本の支援が最も遅かった」などと苦言を呈された国の住人の１人として、「今度は韓国が厳しいときに迅速に外貨を融通してくれる相手が見つかれば良いですね」、とだけ申し上げておきたいと思う次第です。
「韓国が厳しい時、日本が最も遅く外貨融通」
―――2009.07.07 08:07付 中央日報日本語版より
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1 2 次へ »伯爵「聞いたことの無い極東の国からドル札依頼が合ったがどう思う？ジョドー。」
ジョドー「リスクに対して利がありませんな。むしろウォンを刷って脅迫した方がマシかと。」
…
泥棒「うほ！ウォンまであるぜ！……なんでや？」
黒電話部下「南の茹で牛頭からドル札の要望がありましたが・・・」
黒電話「ミサイルに積んで飛ばしてやるから着地点を教えてやれ」
黒電話部下「ソウルで宜しかったでしょうか？・・・」
本論考もコメントも切れ味がいいですね。
どうせ手を差し出しても、差し出さなくても恨まれるので、何もする必要はないと強く思います。
外資が逃げ出して、ウォンの対ドルレートが値崩れして、輸入物価が高騰して、国内のインフレが昂進して、などと、ネガティブな思考連鎖に陥るから良くないのです。これは自ら選んでウォンと外貨と関係性を希薄化していく過程で必然的に生じる、一時的な産みの苦しみと考えて、ただただ成り行きに任せておけば、為替レートを採るか、市中金利を優先するかといった、解決不能の問題に頭を悩ます必要はなくなります。
最終的に自国通貨と外貨のつながりが断ち切れれば、当然外国から物を買うことができませんから、国内で調達できる原材料、国内の技術で生産できる部品で組み立てられる完成品、あとは自給可能な農水畜産品で、すべての国民の需要を満たす工夫をすれば良いのです。まず、輸出ができるほどの余裕は出ないでしょうから、為替レートなど問題外。｢吾唯足知」の一事を国民皆が心に刻んで暮らせば、そこは地上の楽園でしょう。ブルーかレッドかなんて雑事に心を引き裂かれる悩みからも解放されます。
全く新たな国内経済の地平を拓くわけですから、積み上がった不良債権はすべてチャラにして、そこからスタート。海外の債権者がうるさいことを言っても、「ない袖は振れませ～ん」｢国民情緒が許しませ～ん｣で、相手にしなければ良いのです。
そんなことできるわけないって？ 大丈夫できますよ。高々ヒイヒイ曾爺さん、ヒイヒイ曾婆さんの時代までは、そうやって生きてきたんですから。キタの同胞なんかは、いまでもそれで立派にやっていけることを見せてくれてるじゃないですか。
元銀行員として、貸しはがしは懐かしい言葉です。
私のところは既に手形ジャンプを繰り返している企業とかに、貸しはがし＝融資の緊急停止をかけて、相手は即座に倒産しました。
でも結局はその事などや、拓銀破綻や二信組時間から始まった、金融危機により見事に私の会社も無くなりました。
今銀行にいない事が正しいのかは、ハッキリ分かりませんが、今の人生それなりに生きていけてるので、正しかったと思います。
韓国とは関係のない話でした…、韓国の場合は通貨の弱さとチグハグな金融施策によっては経済が破綻するかもしれませんね。
日本は邦銀や韓国との取引がある企業中心に、その余波を喰らわないようにして欲しいものですが…岸田さんにそんな余裕があるのかな、それとも変わってるかな？どうですかね。
韓国的には輝かしい事になってる李氏朝鮮時代は物々交換が主流だったんだから、物々交換時代に先祖返りして輝きを取り戻せば良いだけですね。
「地上の楽園」になりますよ、きっと。
＞ここで重要なことは、そのどちらを選ぶにせよ、どちらかを「徹底しなければならない」、という点にあります。
なるほど，徹底することが重要ということですか．良い勉強になりました．有難うございました．
勿論，先延ばしのために国債買い入れをしても問題の先送りにしかならず，その間に問題は更に大きく膨れ上がる（だから破裂時の破壊エネルギーも更に凄まじくなる）危険性がある，というのは素人の私でも想像はついておりましたが．
んー、新宿さんのおっしゃりたいのは
金融政策の独立（フリーハンド）と
為替相場の安定
のどちらかを選んで徹底せよ、ということであって、
金融「政策」のさじ加減が難しいのは当然かと。
というか
国債の発行量だけ見るな、
財務省の財政均衡論に縛られるな
と、金融政策の（財務省からの）独立を徹底しているように見受けられます。
たぶん，韓国も日本もアメリカも，ここ半月くらいて金融市場と株式市場が未知の領域に突入した気がします。株価は3国とも「落ちてくるナイフ」の状態で，AIや統計を使っても下値予測は困難です。通常は，行き過ぎた水準まで落ちるでしょう。世界で1,500兆ドルくらいデリバティブがあるらしいですが，大丈夫でしょうか。そういう相場のせいか，空売りが増えて，逆日歩が付く銘柄が増えみたいです。株主優待狙いのクロス取引もあるかもしれませんが。
それから，日本国債10年者金利が0.238%になり，たぶん今まで日本国債を空売りしてきたヘッジファンドが危険を感じて，資金を引き揚げ始めた気がします。ドル円も145円が当分は天井になった気がします。
社債発行は韓国も難しいでしょうが，日本も(0.3%程度での発行は)少し難しくなっていると思います。
P.S. 原油と小麦はかなり下落してきました。でも，LNGや天然ガスは，もともと設備がないと利用できないので，価格差が国によって数倍あります。日本はカタールからの安定供給権を失ってしまいましたが，これは岸田さんがおバカな対応をしたせいです。電力料金の高騰は，LNG高騰以外に，脱石炭・脱石油・太陽光発電推進という判断ミスによる部分も大きいと思います(原発再稼働が進まない性もある)。ドイツやイタリアも同じですが。フランスは原子力推進だったので助かっています。
世界で1,500兆ドルくらいデリバティブがあるらしいですが，大丈夫でしょうか。
デリバティブとは、詳しいことは分かりませんが、要は、経済循環が円滑に行くことを前提としているものですね。どこかで詰まれば、その詰まりは連鎖することになるのですね？
デリバティブは、カネが余りに余っているから、金廻りの隙間で、セコク薄い金利を稼ごうというものですね？その結果、リスクが何処にも内在することになってしまった、というふうに理解しています。
日本では、ＧＤＰ600兆円に対して、全産業売上高が1800兆円です。つまり、日本では、年間600兆円の所得を得る為に、年間1800兆円のお金を循環させているということですね。
この1800兆円の循環の中に、その４倍のお金を潜り込ませている、デリバティブとして、という風に理解しています。
これが、世界規模では、1500兆ドル、全世界売上高の４倍のお金があちこちに、デリバティブとして潜んでいるという事を、仰りたいのですね？
これは、危ない感じがします。
個人投資家としては，この暴落はチャンスでもあるので，普通の人より，いろいろな数字の蒐集に時間を使っています。デリバティブはブラックボックスで，中で何が起きているか分からないところがあります。それが明らかになると「ブラック○○デー」の再来もあり得るかもしれません。
ついでに，ドル円に関連して，海外投資家がドルからユーロに資金を移しているようです。考えてみれば当然ですね。そのうち，ドル暴落が始まるかもしれません。
ついでに，マスコミは「これから始まる物価高」みたいなニュースばかりですが，商品相場を見ていると，ちょっと違った想定も浮かびます。
いずれにせよ，金融破綻が始まると，カルデル噴火のようなもので，政治家が止めるのは難しいので，個人の才覚で自己防衛するしかないです。岸田さんだと，正反対の対応を始めそうですし。
＞＞＞デリバティブはブラックボックスで，中で何が起きているか分からないところがあります。
正常な債権・債務の中に、金利を分割する形で、貸し借りを潜り込ませるのですから、表の債権債務の数値には変化が表れませんので、誰にも実態が分からないのですね？
リスクヘッジを分散化させ過ぎて、全ての金融商品に潜り込ませ過ぎると、リスクが現実になった時に、ダメージが全てに及ぶ、それが、サブプライムローンであったのですね？
リスクは、一か所に集中させてそこで吸収又は放出しないと、本来、ヘッジにならないのですが、金融工学では別の考え方をするのでしょうか？
例えば、大洪水のときの対応として考えらることは、1か所に放水路を予め作っておいたり、放水しても大丈夫な所で堤防の一部を決壊させて、川の水の圧力を緩めるものですが、それをしなければ、最後には、堤防を広範囲に決壊させることになってしまったり、決壊したら被害が大きくなるところで決壊したりしてしまいます。
何かの破綻があった時にどこまで波及するのか、と波及範囲を予め設定しておくのがリスクヘッジだと思うのですが、デリバティブは波及範囲を考えるのではなく、リスクの分散のみを考えているのではないでしょうか？
この場をお借りして、デリバティブへの不安を書かせて頂いておりますが、どこかの国の破綻の時の、影響の波及範囲と量について、検討対処されているのかが気になったものですから。
「徹底しなければならない」…韓国のリーダーには、「俺が責任持って事にあたる」なんてリーダーシップは皆無でしょうし、議会との捩れもあり、長期レームダック状態みたいなものでしょう。
また、そんな決断力があれば未だに蝙蝠外交一本槍もないでしょうしね。
我が国としては対岸の火事を見守るばかりですね。
＞1990年代末から2000年代初めにかけて日本でよく発生していたのも、この貸し剝がし型の倒産や、あるいは連鎖破綻型の倒産でした。
よく覚えてます。1998年。
ビジネスパートナーとして銀行ほど頼りにならない相手はいない。これが教訓です。
借入が設備資金のみであれば、貸し剥がしとは無縁なんですけどね。
サイト差資金＆在庫資金は常時分ですが、業況不芳時や取引先との決済条件の見直し等で変動するので、更改時のチェックの結果、与信圧縮が有り得るのは仕方ないと考えます。