米国の利上げ観測が広まる中で、韓国では、米国の利上げにより、韓国で1200億ドル程度の外貨不足が発生するかもしれない、という報道が出て来ました。まさに「語るに落ちる」、でしょう。

定期的に出てくるスワップ待望論

私たち日本人からすれば、韓国とは非常に不思議な国です。

日本に対し、あることないこと言い募り、ときとして、事実を捏造してまで日本の名誉を傷つけようとする国です。それなのに、自分たちが危機に陥ったら、臆面もなく「助けてくれ」と言ってくる厚かましさ。こうした「厚かましさ」は、私たち日本人の多くには理解できないものかもしれません。

こうしたなか、韓国のメディアで定期的に出てくるのが、「通貨スワップ待望論」です。当ウェブサイトでは、これまでですでに、通貨スワップについては「語りつくした」ような気もするのですが、それでも韓国メディアが出してくる記事を読むと、通貨スワップについて、どうしても議論せざるを得ないのです。

そこで本日は『日韓スワップ：スイスで韓銀総裁が日本に秋波』以来、久しぶりに日韓通貨スワップ協定について、状況をアップデートしておきたいと思います。

韓国の外貨ポジションの実情

統計でウソをつく国

私の仮説が正しければ、韓国という国はさまざまな統計でウソをつく国です。

「統計でウソをついている分野」の例として、外貨準備高があります。たとえば、当ウェブサイトでは一昨年12月に『韓国の外貨準備の75％はウソ？』という記事を公表しましたが、相変わらず韓国の外貨準備統計は怪しく、かなりのウソが紛れているのではないかとの疑念を払拭することができません。

ところで、この「外貨準備」とは、発展途上国や新興国にとっては「命綱」のようなものです。というのも、発展途上国や新興国は、多くの場合、産業を興すにも石油を買うのにも、「外貨」が必要だからです。外国からモノを買うためには、貧しい国であればあるほど、外国から多額の外貨を借り入れる必要があります。

しかし、日本や米国のような先進国になれば、外国からおカネを借りなくても、外国からモノを買うことができるようになります。なぜなら、経済が発展していけば、自国通貨の使い勝手が良くなり、わざわざ外貨を調達しなくても、自分の国の通貨で外国からモノを買うことができるからです。

このように、自国を超えて国際的に広く通用する通貨のことを、「ハード・カレンシー」と呼びます。日本の場合は外貨準備が142兆円を超える外貨準備がありますが、自国通貨の日本円自体が「ハード・カレンシー」です。そして、通常、先進国であれば、ここまで巨額の外貨準備は必要ありません。

ただ、韓国の場合は、ＯＥＣＤ加盟国でありながら、通貨「韓国ウォン」は「ソフト・カレンシー」、つまり、「国際的な通用力がなく、自国でしか通用しない通貨」です。このため、韓国は生産活動をするのにも、いちいち外国から外貨を借りなければなりません。

さらに困ったことに、歴史を振り返ってみれば、韓国の場合は10年に１度程度の割合で、通貨危機に巻き込まれています。通貨危機が発生すれば、多くの場合、外国から外貨で借りたおカネのリファイナンス（借り換え）ができなくなります。そうなれば、国ごとデフォルトしてしまうのです。

統計が事実ならば、危機のリスクは極めて低いのだが…

では、韓国がこのような通貨危機に直面するリスクは、どのくらい高いのでしょうか？そのことを探る前に、まずは、客観的な統計を確認しておきましょう。

韓国政府の発表によると、2018年３月15日時点における韓国の外貨準備高は3853億ドルです。一方、韓国銀行が発表する資金循環統計によれば、2017年９月末時点における外債（長期債）残高は130兆1420億ウォンであり、１ドル＝1071ウォンで換算すれば、約1210億ドル程度です。

この両者の数字を信頼するならば、韓国は通貨危機とは縁遠い国です。4000億ドル近い外貨準備があって、外貨建ての対外債務は1200億ドル少々なのですから、もし韓国の企業、銀行、政府が外国からおカネの借り換えをすることができなくなったとしても、まったく問題ありません（図表１）。

図表１　韓国の外貨ポジションは問題ない（はず）？

項目	金額	備考
外貨準備高（Ａ）	3853億ドル	韓国政府の発表
外貨建債券（Ｂ）	1210億ドル	韓国版資金循環統計

（【出所】著者作成）

ただし、「『（Ａ）の金額＞（Ｂ）の金額』だから問題ではない」、と単純には言い切れません。というのも、ここでいくつか問題が出て来るからです。

まず、韓国の統計の問題点として、外貨建ての対外債務の正確な金額が、よくわからないのです。その典型的な例が「その他の外国債権債務」という勘定科目です。この金額は2017年９月末時点で161兆5310億ウォンであり、米ドル換算で約1510億ドルです。

通常、「その他の外国債権債務」という項目がここまで巨額に膨らむことはあり得ないのですが、韓国のことですから、都合が悪い金額を適当な勘定科目に紛れさせている可能性は十分にあります。

あまり考えたくないのですが、この「その他の外国債権債務」という金額が、事実上の外貨建て債務だったと仮定すれば、韓国の外貨建ての対外債務残高は、一気に2700億ドル程度にまで膨れ上がります（図表２）。

図表２　本当の対外債務はいくら？

項目	金額	備考
外貨準備高（Ａ）	3853億ドル	韓国政府の発表
外貨建債券（Ｂ）	1210億ドル	韓国版資金循環統計
その他の外国債権債務（Ｃ）	1510億ドル	韓国版資金循環統計
本当の対外債務？（Ｄ）	2720億ドル	（Ｂ）＋（Ｃ）

（【出所】著者作成）

しかし、これでもまだ図表２でいえば、『（Ａ）の金額＞（Ｄ）の金額』という状態を維持しています。これならば問題ないでしょう。

（ただし、外国の銀行からの借入金に外貨建ての債務がかなり含まれているという可能性はあるのですが、この点については、とりあえずは考えないことにします。）

外貨準備に大きな問題

さらに、外貨準備側にも大きな問題があります。

以前から当ウェブサイトで主張しているとおり、「韓国の外貨準備高は約4000億ドル」という情報自体、どうもかなりの虚偽が混じっているのではないかと考えざるを得ないのです。

そのロジックは、こうです。

まず、国際通貨基金（ＩＭＦ）の「ＣＯＦＥＲ」という統計上、世界各国の外貨準備に占める米ドルの割合は60～70％程度です。米ドルの資金需要が旺盛な韓国の場合、外貨準備の比率がこの平均値を下回っていることは想定し辛いものの、とりあえずは７割が米ドル建てだったと仮定しましょう。

ということは、4000億ドル×70％＝2800億ドルが、韓国名義で、米国債やエージェンシー債などに投資されているはずです。ところが、ところが、米国財務省が公表する「外国居住者別証券投資残高 (U.S. Long-Term Securities Held by Foreign Residents) 」によると、2017年11月末時点の韓国の有価証券保有額は、次のとおりです。

• ①米国債…91,972百万ドル（つまり約920億ドル）
• ②エージェンシー債…45,381百万ドル（つまり約454億ドル）
• ③その他の公社債…35,986百万ドル（つまり約360億ドル）
• ④株式…114,138百万ドル（つまり約1141億ドル）

単純合計額は2875億ドルですが、④の株式は一般に外貨準備に含まれませんので、これを除外した残額の1734億ドルが、韓国の外貨準備高の最大値ということです。

しかし、韓国の資金循環統計上、2017年９月末時点で韓国の民間企業、民間金融機関が185兆3860億ウォン（約1437億ドル）の外債を保有していることになっています。その通貨別内訳はよくわかりませんが、仮に半額（約700億ドル）が米ドル建てだったとすれば、韓国銀行が外貨準備として保有しているのは、1734億ドルのうち民間保有分である700億ドルを除いた1000億ドル程度に過ぎない、という計算です。

しかも、この金額は、民間企業が保有する外債に占める米ドルの割合が高ければ高いほど、低くなります。仮に民間企業、民間金融機関が保有している外債の70％（約1000億ドル）が米ドル建てだったならば、①～③の合計値（1734億ドル）のうち、韓国銀行が保有している額は700億ドルに過ぎません。

もちろん、この米国財務省の統計自体、非常に不正確なものであり、オフショアなどを経由して米国に証券投資を行っている場合には、投資国を簡単に偽装することができてしまいます。中国はこの手法を使って統計を歪めていると見られていますが、韓国も同じテクニックを使っている可能性は否定できません。

ただ、米国の同盟国でもある韓国が、共産党一党軍事独裁国家である中国と同じ主要を使って統計を粉飾するインセンティブはありません。やはり、上記①～④の数値は、韓国の居住者が米国内に保有する有価証券の正確な残高を示していると見て差し支えないでしょう。

なお、韓国の外貨準備のうち、残り３割（1200億ドル）が米ドル建てではなく、ちゃんと資産性があると仮定したとすれば、韓国の外貨準備は最大で2200億ドルです（もっとも、韓国が米ドル以外の通貨で３割も外貨準備を運用していると考えるのには、若干の無理があるのも事実ですが…）。

韓国が必要としている額は、500億ドル？

以上から、韓国が外国から外貨建で借り入れている金額は2700～3000億ドル程度、これに対して、韓国がすぐに外貨準備として使える額は500～1000億ドル程度、どんなに多くても2200億ドル程度です（図表３）。

図表３　本当の対外債務はいくら？

項目	金額	備考
外貨準備高（Ａ）	3853億ドル	韓国政府の発表
外貨建債券（Ｂ）	1210億ドル	韓国版資金循環統計
その他の外国債権債務（Ｃ）	1510億ドル	韓国版資金循環統計
本当の対外債務？（Ｄ）	2720億ドル	（Ｂ）＋（Ｃ）
本当の外貨準備高（Ｅ）	？億ドル	（Ａ）に上記考察を加える
外貨不足額（Ｆ）	？億ドル	（Ｄ）－（Ｅ）

（【出所】著者作成）

ここで、「外貨準備高の最大値」、つまり（Ｅ）の額の試算方法にもよりますが、たとえば最も楽観的な予測で（Ｅ）が2200億ドルだったとすれば、外貨不足額（Ｆ）は約500億ドル程度です。しかし、（Ｅ）が500億ドル程度だったとすれば、（Ｆ）は実に2200億ドルにまで膨らみます。

しかも、韓国の外貨準備高が2200億ドルもあると考えるのは、やや楽観的すぎます。やはり、せいぜい1000～1500億ドルか、下手したら500億ドル程度に過ぎないと見るべきでしょう。このことを踏まえて、韓国の外貨不足額を私なりに予測すると、少なくとも500億ドル、最大で2200億ドル、その中間を取って1300～1500億ドル程度、といったところでしょうか？

なお、以前『日本の「中国に対抗する意識」に期待する国』でも説明しましたが、韓国は現在、５ヵ国との間で通貨スワップ協定を締結しています。しかし、これらのなかで事実上、使い物になるスワップは、オーストラリアとの100億豪ドルのスワップと、スイスとの100億フランとのスワップだけです。それ以外の国（マレーシア、インドネシア、中国）はソフト・カレンシー国であり、使い物にならないのが実情でしょう。

韓国内部から、悲鳴に近い声

中央日報、「1200億ドルの外貨不足」という気になる報道

このように考えていくと、韓国にとっては依然として1000億ドル前後の外貨不足に悩んでいる格好であり、それだけに、日本や米国との通貨スワップを求める声が定期的に出てくるのも当然かもしれません。こうしたなか、韓国内部から「悲鳴に近い声」が出て来ました。

韓国、米利上げ時に通貨危機の可能性…日米との通貨スワップ必要（2018年03月19日13時47分付　中央日報日本語版より）

リンク先の記事は、韓国のなかでは「保守系（？）メディア」とされる『中央日報』（日本語版）に掲載されたもので、論旨は「米国が利上げすれば韓国から資金が流出するかもしれないから、これを防ぐためには米国と日本との通貨スワップが必要だ」、という、いつものご都合主義的な記事です。

ちゃんと数えたわけではありませんが、私の印象だと、韓国メディアでは毎月１～２回は、「日本との通貨スワップが必要だ」とする社説が掲載されているような気がします。

ただ、今回の記事では、少し気になる下りがあります。それは、「外貨保有額が1200億ドル不足する」という具体的な試算が示されていることです。この数値は、「全国経済人連合会傘下の韓国経済研究院」なる組織が３月18日付で発行した『米国通貨政策正常化の影響と韓国の政策対応方向』なる報告書のなかで触れられているものであり、

• ①「韓国が通貨危機に陥った場合、外貨保有額が約1200億ドル（約12兆7000億円）不足する」
• ②「国内居住者の資本流出と海外韓国法人の現地金融のうち短期償還分、市場安定化のための韓国銀行による外国為替市場介入分などを考慮すると、不足額はさらに増える」

と記載ているそうです。ただし、このうち②の部分については、正直、統計からは予測し辛いため、本稿では取り上げません。

しかし、気になるのは①の下りです。というのも、この金額は、私が試算する韓国の外貨不足額（上記「図表３」でいう（Ｆ）の額）のレンジに収まっているからです。

韓国の外貨不足額

• 新宿会計士試算値：1300～1500億ドル程度
• 韓国経済研試算値：1200億ドル程度

個人的には、韓国経済研究院が何を根拠にこの1200億ドルという数字を弾いたのかは、気になるところです。というのも、韓国が発表する外貨準備統計などを信頼すれば、韓国は外貨不足に陥っていないはずだからです。裏を返して言えば、韓国経済研究院自体、韓国銀行が発表する外貨準備高などのデータを信頼していないことかもしれませんが、こればかりは何とも言えないところです。

金融引締めの流れ

さて、世界的な金融政策の流れについても概観しておきましょう。

世界的な金融危機の引き金を引いた、リーマン・ブラザーズの経営破綻は、2008年９月の話です。これにより、金融規制当局（※日本を除く）はいっせいに旺盛な資金供給を開始。中央銀行によってはマイナス金利を導入する国も出現しました（図表４）。

図表４　おもなマイナス金利政策

（【出所】各国中央銀行ウェブサイトより著者作成）

なお、日本は各国に遅れること５年で、安倍政権発足後に日銀総裁に任命された黒田東彦（くろだ・はるひこ）氏が、ようやく、2013年４月に量的質的緩和（ＱＱＥ）を打ち出したことで、緩和政策を採用する国の仲間入りを果たしました。

ただ、金融危機後の株価や雇用状況などの経済指標の多くは、計量的には、米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）や欧州中央銀行（ＥＣＢ）などによる旺盛な金融緩和により、ほぼ説明が付きます。そして、米国が日本より一足早く、金融緩和局面を脱し、金融引締めに動こうとしているのです。

（※余談ですが、外為市場とは、米国が利上げすれば円安になる、という単純なものではありません。一例を挙げれば、日本の機関投資家の資金は短期金利やベーシスによるヘッジ・コストを織り込むため、米国の長期金利が上昇しても、短期金利も上昇すれば、一概に米債投資が増えるものではないからです。なお、デリバティブの「通貨スワップ」（cross currency swap, CCS）と「為替スワップ」（先物外国為替売買取引）については、『総論：通貨スワップと為替スワップとは？』をご参照ください。）

脆弱な新興市場諸国の資金フロー

この主要国による旺盛な金融緩和の「副作用」は、ほぼ全世界に、投機資金を供給したことです。

たとえば、米ドル、ユーロ、日本円、スイス・フランなどの主要通貨で一斉にカネ余り現象が発生したため、少しでも利回りが高い資産に資金が向かうという流れが生じ、ゴールドマン・サックスが捏造した用語である「ＢＲＩＣｓ」、つまりブラジル、ロシア、インド、中国、南アフリカの５ヵ国を中心に、投機資金が殺到。

中国ではリーマン・ショック後にむしろ経済成長が加速したのですが、これは、主要国からの投機資金にも後押しされた側面が、かなりあったのではないかと思います（もっとも、中国では人類史上最大級のバブルが発生しており、近い将来、破裂して、世界経済にも少なからぬ影響を与えると思いますが…）。

しかし、米国が金融引き締めに向かうと懸念される中で、全世界を潤してきた旺盛な資金が逆回転を始めることは、ほぼ間違いありません。

当然、すべての国から一律に資金が引き上げられる、というものではありません。投資の世界では、有望な投資先からも資金を引き上げるほど、投資家は愚かではありません。しかし、財務論の立場からいえば、財務コストが上昇すれば、真っ先にポジションが解消されるのは、短期的な投機資金です。

その意味で、外国からの投資において、対外直接投資（ＦＤＩ）と並び、短期的な資金調達に依存している韓国は、世界的な資金フローが逆回転を始めたときに、非常に脆弱なのです。

財務省こそ日本のガン

ついでに、いつもの繰り返しで恐縮ですが、「日本国内の日韓通貨スワップ推進派」についても触れておきましょう。

日韓通貨スワップ協定の話になれば、日本国内からも必ず次のような主張が出てきます。

• 「日韓間の金融協力が行われれば、為替市場を含め、アジア全体の金融市場が安定するという効果がある」
• 「日韓間では貿易・投資も活発に行われており、日本企業も多数、韓国に進出して活動している」
• 「日韓通貨スワップ協定は韓国の通貨・ウォンを安定させるという効果があるため、間接的に、韓国に進出して活動している日本企業のためにもなる」

これまでに当ウェブサイトでも何度も繰り返してきたとおり、この主張は、財務省国際局の元局長だった、山崎達雄氏の発言をベースにしています。

具体的には、2014年（平成26年）４月16日に行われた「第186回国会・衆議院財務金融委員会」で、「日本維新の党」の衆議院議員だった三木圭恵（みき・けえ）氏（※2014年12月の総選挙で落選）が行った質問への回答です。

余談ですが、山崎達雄氏は2015年７月７日に退官し、同年11月24日にモルガン・スタンレーＭＵＦＧ証券株式会社の顧問、同年12月１日にアムンディ・ジャパン株式会社の顧問に就任。さらに、マスコミや官庁からの「天下り先」として有名な国際医療福祉大学の「特任教授」も務めているようです。

それはともかく、この山崎達雄氏の答弁は、明らかな詭弁です。なぜならば、日韓スワップは日本国民の財産である外為特会などから、貴重な外貨を韓国に対して提供するという仕組みだからです。韓国のように信用できない相手国にお金を貸すということは、日本国民の税金を貸倒リスクに晒すということです。

そして、多くの日本企業が韓国と貿易・投資関係にあることは事実ですが、日本は資本主義国家であり、民間企業は自力でカントリー・リスクを評価する義務があります。韓国に投資し、韓国が国家破綻した結果、その企業に損失が生じても、それを日本国民の税金で尻拭いすべき筋合いのものではありません。

この答弁を見るだけでも、日本の国益をもっとも損なっているのが財務省であるということが、非常に良くわかると思います。言い換えれば、日本国民の税金を使って、韓国だけでなく、すきこのんで韓国とお付き合いしている企業を救済すると宣言している訳です。

山崎達雄氏のような人物は、まさに「国賊」の名に値しますが、私は先日以来の森友学園決裁文書改竄事件を受けて、もはや財務省は解体すべきであると考えています。

日韓スワップと日韓関係

ところで、最近、財務省の「自爆」が続いています。

最近になって森友学園への国有地売却を巡る決済文書の改竄が明らかになりました。これは明らかに、財務省による公文書偽造という犯罪行為であり、財務省がこの手の犯罪に手を染めるあたり、国民をないがしろにしている証拠でしょう。

しかし、2015年時点の山崎達雄局長（当時）の答弁を含め、過去の経緯を振り返ってみると、この財務省という組織は、国民を徹底的に軽視してきたということがわかります。そして、日本をダメにする政策を主導してきたのは、実は財務省にほかなりません。日韓通貨スワップがその典型でしょう。

ただ、厄介なことに、官僚組織と野党議員とマス・メディアは、ある意味で結託しています。もちろん、官僚組織が表立って、組織的に政権の足を引っ張っているというわけではありませんが、官僚のミスをマス・メディアと野党議員が「政権のミス」に責任転嫁しようとしている動きが続いているからです。

そして、政権が弱まれば、日本の財務省、マス・メディア、野党議員の間から、日韓スワップ再開論が出現してくる可能性は十分にあります。その意味で、当ウェブサイトでも「日本の側から日韓スワップを推進しようとする動き」については、注意深く監視していきたいと思います。