韓国銀行の李昌鏞（り・しょうよう）総裁が昨日、米韓「通貨」スワップを巡って、「通貨スワップは不要」であり、「現時点でのスワップの要請は副作用を招く」と警告したのだそうです。李昌鏞氏の発言自体、米国のスワップ締結ポリシーと合致したものではあるのですが、想像するに、韓国が米国に対し臨時為替スワップの締結を要請したものの、米国側から断られたのではないでしょうか。

ウォン安：終値ベースでは1430ウォンの大台を突破

昨日の『１ドル＝1430ウォン直前で通貨防衛を検討か＝韓国』を含め、当ウェブサイトではこのところ連日のように紹介している話題のひとつが、隣国通貨・ウォンの下落です。

韓国銀行のウェブサイトのデータに基づけば、26日の取引では日中最安値が１ドル＝1435.4ウォンで、これは2009年３月17日の１ドル＝1436.0ウォンに迫る水準であり、終値は1431.30ウォンで、2009年３月16日の１ドル＝1440.0ウォン以来の安値水準です。

たった１日で20ウォンも下落するというのは、韓国のように資本フローが不安定な新興国にとっては、なかなかに厳しい状況です。だからこそ、毎日のように「年金基金と為替スワップを結んだ」だの、「企業のリパトリエーション優遇を検討している」だのといった話題が出てくるのかもしれません。

通貨供給量の差や金利差がドル高をもたらしている

この点、金融理論的にいえば、一般に長期的に見て、為替相場は両国の通貨の供給量などに大きな影響を受けることが知られています。日米の例でいえば、米国のマネー供給量が縮小したときに、日本のマネー供給量が変わらなければ、相対的に日本円の価値が下落し、米ドルの価値が上昇する、というわけです。

その理由は簡単で、日米はどちらも資本移動の自由が保障されている国であり、日本と比べたときの米国における相対的なマネーの供給量が減れば、米ドルの「希少性」が増すからです。そして、日米のような自由市場だと、こうした状況を市場が自動的に織り込みに行くのです。

したがって、もしも金融当局が米ドルに対する自国通貨安を回避しようと思えば、方法は２とおりあります。

ひとつめが、金融政策で完全に米国に追随することです。もし米国が利上げ、金融引締めなどを行っているのであれば、自国も同じように利上げや金融引締めで対応するのが手っ取り早いでしょう（カレンシーボード制を採用する香港が、その典型例です）。

ふたつめが、資本移動に制限を掛けてしまうことです。米国で金融政策が変更されても、そもそも資本移動が自由ではないという状況にあれば、市場がドルの希少性を織り込みに行く機能が働きません。ルーブル市場を事実上閉鎖したロシアがその典型例でしょう（事実、ルーブルはドルに対し、大して値下がりしてません）。

しかし、現代の多くの先進国は、基本的には資本移動の自由を維持したままで、金融政策で独自性を確保しようと考えていますので、上記の選択肢（資本移動の自由を制限する方法、金融政策の独立を放棄する方法）は、いずれも現実的ではありません。

もし「三兎」を追うのであれば、2015年１月に「スイスショック」を発生させたスイスのように、いずれ必ずどれかの政策が破綻するからです。よって、金融政策で米国に追随せず、資本移動の自由を維持したままの状況で、為替相場の安定を達成することは、絶対にできません。

この事情は、スイスだけでなく、韓国でもまったく同じです。

そして、「自国通貨高を防衛すること」を目的としていたスイスの事例と異なり、現在の韓国の政策課題は、「自国通貨安を防衛すること」にあります。基本的に自国通貨安の防衛は、保有している外貨準備の範囲でしかできません。外貨準備が尽きたら、スリランカのように「お終い」、というわけです。

金融危機と通貨危機、お好きな方をどうぞ（両方でも良いですよ）

これに加え、韓国の独自の事情があるとしたら、折からの不動産バブルに加え、国内の家計債務水準がＧＤＰの水準を突破するなどの「家計債務問題」にあります。韓国銀行としては、利上げをすれば家計の破産が相次ぐとわかっているなかで、なかなか利上げに踏み切ることができません。

ただし、今月のＦＯＭＣで米ＦＲＢがＦＦ金利を0.75％ポイント追加で引き上げたなどの事情を考慮すれば、韓国銀行が追随して利上げをしなければ、米ドルに対する韓国ウォンの価値がどんどんと下がり、これが通貨危機を引き起こす可能性もあります。

これが当ウェブサイトで指摘する、「金融危機か、通貨危機か」という、韓国が現在置かれているジレンマです。しかも、ハンドリングを間違えれば、通貨危機と金融危機が「同時に」襲ってくる、といった展開も、十分に考えられます。

こうした状況を受けて、韓国では現在、「通貨スワップ待望論」のようなものが高まっています。スワップ熱が（一方的に）高まるあまり、なかには「韓米両国が必要に応じて金融安定のための流動性供給装置を実行するために緊密に協力することに合意した」、などとする報道もあるほどです。

ウォン安ドル高止まらず…年金基金・輸出企業管理、韓米通貨スワップ示唆の韓国政府

―――2022.09.23 08:54付　中央日報日本語版より

いずれも正直、焼け石に水、といったところではないかと思います。

たった48秒の会談で「米韓通貨スワップ」、本当？

もっとも、先週、ニューヨークで開かれた国連総会を含め、韓国の尹錫悦（いん・しゃくえつ）大統領複数回、ジョー・バイデン米大統領と接触したようですが（例の「48秒間の会談」もそのひとつです）、おそらくこれらはあくまでも「接触」であり、「正式の首脳会談」ではありません。

それなのに、これほど短時間の「接触」であるにも関わらず、「インフレ抑制法」や「韓米通貨スワップの締結」などを巡って「突っ込んだ意見が交換された」、などとする韓国国内の報道自体、ちょっとにわかには信じがたい代物でもあります。

それに、非常に当たり前の話ですが、バイデン大統領と尹錫悦氏が通貨スワップないし為替スワップについてその場で合意するという可能性は、あまり高くありません。そもそも通貨スワップは締結相手国が限られており、また、為替スワップはバイデン大統領にとっては「管轄外」だからです。

まず、米国が外国と締結しているスワップは、日英欧瑞加５ヵ国・地域との無制限常設型の為替スワップ（※通貨スワップではない！）と、カナダ・メキシコ２ヵ国との「北米フレーム合意（ＮＡＦＡ）」に基づく３本の通貨スワップしか存在しません。つまり、合計６ヵ国・地域との８本のスワップです。

米国が６ヵ国・地域と締結する８本のスワップ（為替スワップと通貨スワップ）

• 日米為替スワップ（上限無制限、円と米ドルを交換）
• 米英為替スワップ（上限無制限、米ドルと英ポンドを交換）
• 米欧為替スワップ（上限無制限、米ドルとユーロを交換）
• 米加為替スワップ（上限無制限、米ドルと加ドルを交換）
• 米瑞為替スワップ（上限無制限、米ドルとスイスフランを交換）
• 米加通貨スワップ（上限20億ドル、米ドルと加ドルを交換）
• 米墨通貨スワップ（上限30億ドル、米ドルとメキシコペソを交換）
• 米墨通貨スワップ（上限90億ドル、米ドルとメキシコペソを交換）

（【出所】米ＦＲＢ “Central bank liquidity swaps” を参考に著者作成。なお、「米墨通貨スワップ」が２本存在しているが、上限30億ドルのスワップはＦＲＢ、上限90億ドルのスワップは米財務省がそれぞれ管轄している）

可能性はほぼ皆無

では実際のところ、これらのスワップに準じた通貨スワップないし為替スワップを、現在の米国が韓国と締結する可能性は、どれほどあるのでしょうか。

結論から言えば、可能性は、ほぼ皆無です。

まず、米国が韓国とＮＡＦＡに準じるフレームワークを持っているという事実はありませんので、米ＦＲＢないし米財務省が米加通貨スワップ、米墨通貨スワップと同じような通貨スワップを通貨スワップを開設するという可能性は非常に低いと考えられます。

次に、上限無制限の常設型為替スワップについては、契約の締結相手国・地域はいずれも世界的に非常に通用度が高い通貨（いわゆる「ハード・カレンシー」）の発行主体です。

これに対し、韓国の通貨・ウォンはこれまでＳＷＩＦＴの決済通貨ランキング（上位20位）にも登場したことがありませんし（『ルーブル完全消滅：ＳＷＩＦＴランクで見る通貨の実力』等参照）、国際的に通用する通貨ですらありません。

韓国ウォンが国際的に通用する通貨ではない以上、米国にとっては韓国と為替スワップを締結するメリットはほぼ皆無であり、したがって、これらの常設型為替スワップと同様の為替スワップが米韓間で開設される可能性も、ほぼゼロです。

唯一希望があるとすれば、上記では出てこない、臨時の為替スワップです。たとえば、ＦＲＢは韓国を含めた９ヵ国・地域の中央銀行・通貨当局との間で、期間限定で臨時の為替スワップ協定を締結していました（直近だと2020年３月から21年12月まで）。

しかし、これについても現在のＦＲＢが金融引締め局面にあることに加えて、５ヵ国・地域との無制限為替スワップと同様、そもそも為替スワップ自体が米国政府ではなくＦＲＢの管轄であるため、なおさら米韓首脳会談でこれに合意するという可能性は低いでしょう。

したがって、「金融論」の立場だけで見ても、米国が韓国との通貨スワップや為替スワップの締結に応じる可能性は、現状では極めて低いと結論付けるべきです。

米中二股外交に激怒する米国

しかも、話はそれだけではありません。現在の米国が、おそらくは韓国に対し、激怒しているであろうと考えられる、という事情もあります。それが「米中二股外交」です。

たとえば、韓国政府は８月に訪韓したナンシー・ペロシ米下院議長に対し、尹錫悦氏は対面での首脳会談に応じないなど、徹底的に冷遇しましたし、９月に訪韓した中国ナンバー３の栗戦書（りつ・せんしょ）全人代議長に対しては下にも置かない厚遇ぶりを発揮しました。

米国は韓国にとって、朝鮮戦争で国土を守ってくれた「恩人」であり、米国を主体とする「自由・民主主義諸国」同盟に参加していることによって、経済発展を通じて最大限の恩恵を受けた国のひとつです。その国が、受けた恩を忘れ、中国に媚を売る姿勢を見せているのですから、米国が怒らない方が不自然です。

いずれにせよ、この「ペロシ訪韓事件」は、米国を苛立たせる理由としては、十分すぎるほどです。

それでも敢えて、米国が韓国に対して「スワップを通じた救済」の浮き輪を投げるとしたら、それこそ米国は韓国に対し、「中国と手を切れ」といった条件を突き付けるでしょう（『鈴置氏「韓国が通貨危機に陥る可能性が増した」と警告』等参照）。

いずれにせよ、韓国が熱望しているであろう通貨スワップを巡っては、韓国にとって頼みの綱である米国と日本が、どちらも応じてくれるような状況ではありません。

中央銀行総裁「韓米通貨スワップは不要、現時点での要請は副作用」

こうしたなかで、韓国メディア『聯合ニュース』（日本語版）に昨日、こんな記事が掲載されていました

韓米通貨スワップは不要　現時点での要請は副作用招く＝韓国中銀総裁

―――2022.09.26 15:34付　聯合ニュース日本語版より

聯合ニュースは、韓国銀行の李昌鏞（り・しょうよう）総裁が26日、国会「企画財政委員会」の全体会議で、米国との通貨スワップの締結を推進しているかについて聞かれ、次のように説明したのだそうです。

• 米連邦準備理事会（ＦＲＢ）の（ジェローム・）パウエル議長が話しているように『情報交換』があるということはお伝えできる状況だ
• ＦＲＢには通貨スワップ（締結のための）内部基準があり、グローバルドル市場で流動性不足の問題がある時、それ（スワップ）を検討することになっている
• ２度の（韓米間の）通貨スワップも、わが国とだけ締結したのではなく、ドルの流動性が足りない時、９カ国と同時に締結した
• ＦＲＢは（ドルの流動性など条件が合っているか）モニタリングしている

そのうえで、李昌鏞氏は「現時点では通貨スワップは必要ない」が「不安な国民がスワップ締結を求めている」とする認識を示し、次のように強調したのだそうです。

「ＦＲＢの（通貨スワップ締結の）前提条件に合っている時に協議するのは良いが、まるで韓国に何か問題があるかのように（条件に合っていない時期に）協定締結を求めれば、かえって副作用があり、低姿勢になりかねない」。

こういう言い方をしていますが、もしかしたら実情としては、「米国にスワップ締結を要求したものの、断られた」のかもしれません。だからこそ、「現在は『通貨』スワップを締結する前提条件には合致していない」、と説明するのが関の山だったのではないでしょうか。

このような仮定を置くと、李昌鏞氏の発言も筋が通っています。

いずれにせよ、すでに米韓の短期金利が逆転しているような状況で、ウォン安基調はしばらく続きそうです。

そして、個人的な強い関心事のひとつが、おそらく10月初旬に出てくるであろう韓国の外貨準備統計を含めたいくつかの経済統計であり、まだまだ油断できない展開が続くことは間違いないと思う次第です。