韓国市場でトリプル安が生じた回数を調べてみると、興味深いことが判明します。今年に入ってから、「トリプル安」の回数が、明らかに増えているのです。現在のところ、まだ「外資が韓国市場から引き上げる」という大々的な動きは見られませんが、その兆候はすでに始まっているのかもしれません。

ウォン安が韓国経済に与える影響

このところ、韓国の外為市場が不安定な地合いが続いているように見受けられます。

韓国が「先進国」（？）を名乗るわりには、その通貨・ウォンは、決して「国際的な市場で広く取引されている通貨」ではありませんし、それどころか通貨のオフショア取引が認められていない（『韓国が500億ドル以上の日韓スワップを欲しがる理由』参照）など、発展途上国に似たような資本統制が残っているほどです。

つまり、先進国並みの資本市場の対外開放を行っておきながら、肝心のウォン自体は「ＮＤＦ通貨」である、という「ちぐはぐさ」を残しているのです。

これに加えて、国際決済銀行（the Bank for International Settlements, BIS）の統計によれば、昨年末時点において、韓国は外国の銀行から少なくとも4000億ドル近い債務を負っていますが、そのうち約2000億ドルは外貨建ての債務です（図表１）。

図表１　韓国の外国銀行からの借入（2021年12月末時点）

区分	合計債務	うち外貨
合計	3761億0200万ドル	2019億9100万ドル
うち、米国	1020億2900万ドル	562億5200万ドル
うち、英国	1091億9100万ドル	301億9700万ドル
うち、日本	513億9700万ドル	275億9500万ドル

（【出所】 the Bank for International Settlements, Consolidated Banking Statistics を参考に著者作成。なお、合計債務は「最終リスクベース」、外貨建債務は「所在地ベース」の数値を使用）

ウォン安は韓国にとって、外貨建てで示される債務の金額を押し上げることで、企業の財務健全性を損ねることにもつながるため、行き過ぎたウォン安は、韓国経済にとっては死活問題にもなりかねません。

したがって、同じ通貨安であっても、「ウォン安」は、自国通貨・円が「ハード・カレンシー」であるとともに、金融セクターが４兆ドル近い対外純債権を抱える日本の「円安」と同列で論じることができません。韓国の場合、通貨安は得てして「韓国からの資本逃避」を意味しているからです。

昨日はウォン安＋株安

こうしたなか、韓国メディア『中央日報』（日本語版）に今朝、こんな記事が掲載されていました。

ＫＯＳＰＩ、また２６００割れ…ウォン相場も一日で１１ウォン下落（１）

―――2022.05.20 07:13付　中央日報日本語版より

ＫＯＳＰＩ、また２６００割れ…ウォン相場も一日で１１ウォン下落（２）

―――2022.05.20 07:14付　中央日報日本語版より

中央日報によると、韓国では19日、韓国ウォンの対米ドル相場（USDKRW）が前日比11.1ウォン下落してウォン安がさらに進むとともに、総合株価指数（ＫＯＳＰＩ）が３日ぶりに2600ポイントを下回るなか、「韓国の金融市場がスタグフレーションの恐怖に動揺している」と述べています。

「この日韓国証券市場では外国人投資家が株式を大量に売ってウォン安をあおった。機関投資家と外国人投資家が一斉に売り越し、この日ＫＯＳＰＩは前日比1.28％安の2592.34で引けた。３日ぶりの2600ライン割れだった」。

…。

これについて中央日報は、前日の米株の下落が日本、香港を含めたアジア諸国にも影響を与え、これが韓国の株安も煽った、などと指摘しています。

トリプル安ではない

ただ、昨日の株安・ウォン安については、正直、韓国「だけ」の問題ではなく、たんに世界的なリスク選好が後退したための減少と捉える方が正確でしょう。というのも、昨日の韓国の金融市場では、債券は買われている（＝利回りは低下している）からです。

簡単なファクトチェックをしておきましょう。

ＷＳＪのマーケット欄や韓国銀行のデータなどに基づけば、主要なマーケット指標は次のとおりでした。

2022/05/19付　韓国金融市場主要指標

• ３年債利回り…3.115％（前日比▲0.035bps）
• 10年債利回り…3.325％（前日比▲0.015bps）
• ＫＯＳＰＩ…2592.34ポイント（前日比▲33.64ポイント）
• USDKRW…1277.70ウォン（前日比＋11.1ウォン）

（【出所】ＷＳＪ、韓国銀行）

ここで「前日比マイナス」は、債券利回りやUSDKRWについては「価値が上昇した」ことを意味しています。

すなわち、昨日は株安、ウォン安となった一方で、債券価格については上昇しており、このことから、「韓国全体として外国人投資家が資金を引き揚げる動きに出た」、とは結論付けられません。

以前の『トリプル安の韓国、対ドル相場が1240ウォンを突破』などでも指摘したとおり、一国経済の「本当の危機」の兆候のひとつは、「トリプル安」、つまり「株安、債券安、通貨安」が同時に発生することにあります。

（ただし、「トリプル安が発生したら即、経済危機である」、という単純なものではありませんので、この点についてはご注意ください。）

その意味では、昨日の韓国市場ではたしかに「株安、通貨安」は発生しているものの、「債券安」は生じていませんので、いちおうは「米株安を受けた市場全体のリスク選好の後退による一時的な株安・通貨安」、と暫定的に結論付けて良いのではないかと思います。

今年に入ってトリプル安回数が着実に増えている

もっとも、債券データが取得できる2010年６月28日以降、昨日までの時点において、ＫＯＳＰＩ、韓国３年債、韓国５年債、USDKRWの４つのデータをもとに、「トリプル安」が発生した回数を数え、四半期ごとに集計してみると、興味深いことが判明します。

今年に入ってから、トリプル安の発生回数が増えているのです（図表２）。

図表２　韓国金融市場における「トリプル安」の発生回数

（【出所】ＷＳＪ、韓国銀行。ここでいう「トリプル安」とは「韓国３年債利回り、10年債利回りがともに前日比上昇」、「ＫＯＳＰＩが前日比下落」、「USDKRWが前日比上昇」の３つの事象が同時に発生した回数を意味する）

過去12年分のデータで見ると、トリプル安が最も多く発生していたのは2016年第４四半期（10－12月期）の13回でしたが、これを除けば、2022年第１四半期（１－３月期）に12回発生し、また、４月以降５月19日までの１ヵ月半で、すでに６回も発生しています。

背景にはやはり、米ＦＲＢの急速な金融引締め基調に加え、2020年３月のコロナ禍以降、韓国銀行が為替介入をしまくり、マネタリーベースが膨張し、それに伴い家計の借金などが膨らみ、資産バブルが生じたという、韓国独自の要因もあります。

いずれにせよ、意外と遠くない未来において、「隣国発の金融市場の混乱」、というものを目にすることになるのかどうか、引き続き注意が必要といえるかもしれません。