一般に、米ドルなどのハード・カレンシーの供給量が膨らんでいるときには、新興市場（ＥＭ）諸国に投機資金が流入する傾向があり、そして、ＦＲＢが金融引締めに転じるとの観測が生じれば、こうした動きが逆回転します。これについて、主要24通貨の７月１日以降の対米ドルレートについて調べてみたところ、ブラジルレアルなどと並び、韓国ウォンの下落率が非常に大きいことが判明しました。果たしてこの傾向は、続くのでしょうか？

データと事実とロジック

客観的事実、統計データやロジックは大好き

当ウェブサイト『新宿会計士の政治経済評論』は、もともとは「金融評論サイト」のつもりで開設したウェブ評論サイトであり、国際与信統計や資金循環統計などの基本的な統計をわかりやすく解説するとともに、読んでくださっている皆さまの知的好奇心を刺激するような話題の提供に努めているつもりです

その際、金融に特化しているわけではなく、それに関連する話題――たとえば、財務省の増税原理主義やＮＨＫの財務内容、「ヒト、モノ、カネ」から見える国際関係など――、といった話題についても、当然、当ウェブサイトの範疇です。

これに加え、最近だと明らかに金融以外の話題、たとえば立憲民主党の奇行やマスメディアのおかしな報道ぶり、韓国の日本に対する常軌を逸したふるまい、さらには武漢肺炎の蔓延やワクチンの接種状況分析やハンバーガー評などにも、個人的には「守備範囲」を広げているつもりです。

ただし、これらの話題を取り上げるにしても、やはり当ウェブサイトの拠って立つ場所は「客観的事実（とくに数字）とロジック」だと思います。

たとえば、「新宿会計士」自身は防疫の専門家でもなければ医者ですらありませんが、ワクチンの総接種回数予測やコロナの新規陽性者数等の議論は、オープンデータという「誰にでも簡単に手に入れられる基本的な統計」を読み込むという意味では、金融評論の技法の延長でできる話でもあります。

また、韓国で進む自称元徴用工判決問題に関わる日本企業の資産差押・「売却スルスル詐欺」の議論に関しても、客観的事実・法制度（とくに民法・会社法）の観点から、原告側である自称元徴用工らが最初から資産を強制売却するつもりがないことを、かなり早い時期から指摘してきたつもりです。

したがって、当ウェブサイトでは可能な限り、「客観的に確認できる事実」と多くの人から見て「妥当だ」と思っていただけるようなロジックを通じて、社会全般のさまざまな事象を取り上げていきたいと考えている次第なのです。

昨日の訂正：さすがにＤＶＤは食べられません

さて、冒頭で偉そうに大見得を切っておきながら、さっそく訂正があります。

昨日の『今さら韓国と徴用工・慰安婦で「協議」する内容はない』の末尾で、こんな趣旨のことを申し上げてしまいました。

• 高市早苗氏が次期日本国総理に、李在明（り・ざいめい）氏が次期韓国大統領に選ばれるような事態が生じないかどうか、心の底から、楽し心配で心配でならない
• 最近だと「大人用ハッピーセット」大盛り（※夜限定倍サイズビッグハンバーガーとマゲット15ピース入とポテトＬＬサイズとプラレール用おもちゃとパウパトロールのＤＶＤ）くらいしか喉を通らない

この記述、謹んで訂正させてください。

この記述だと、「大人用ハッピーセット」に含まれているものが、「夜限定倍サイズビッグハンバーガー」、「マゲット15ピース入」、「ポテトＬＬサイズ」、「プラレール用おもちゃ」、「パウパトロールのＤＶＤ」という５品目であると読めてしまいます。

ということは、日本語の文法に照らし、「これら５品目ならば喉を通る」、と読めてしまいます。

いくら楽しいからといって、さすがにプラレール用おもちゃとパウパトロールのＤＶＤをバリバリムシャムシャ噛み砕いて喉に通すのは難易度がかなり高い作業でもあります。

ことに、最近だと、ワクチンの２回接種を終えた人には「磁力が生じる」、「空が飛べるようになる」、「５Ｇの電波も拾えるようになる」、といった主張を目にすることもあるのですが、やはりワクチンの接種を終えたからといってＤＶＤを食べるのは難しいのが現状でしょう。

読者の皆さまには誤解を与えましたこと、深くお詫び申し上げる次第です。

為替介入説とＦＲＢ主犯説

韓国「為替介入」とマネタリーベースと家計債務とＦＲＢ主犯説

さて、こうしたなかで、最近少し気になっている話題が、「金融市場ではすべてがつながっているのではないか」という仮説に基づく、次のような流れです。

韓国家計債務「ＦＲＢ主犯」説

• ①ＦＲＢ等、主要国中央銀行による金融緩和
• ②為替市場で韓国ウォンを含めたＥＭ（※）通貨高
• ③韓国の通貨当局が「ウォン高になり過ぎれば輸出業者が困る」と判断
• ④韓国のウォン売り・ドル買い介入（→外貨準備の増加）
• ⑤市中のウォン流通量が増大（→マネタリーベースの増加）
• ⑥金融機関の家計向けローンが増大（→家計債務の増大）
• ⑦カネを借りた家計がリスク資産（株式、不動産、暗号資産など）を購入

（【出所】著者作成。なお、「ＥＭ」とは “Emerging Markets” 、つまり「新興市場諸国」のこと）

この流れは、以前から『ＦＲＢの金融引締めが韓国家計を破綻させかねない理由』や『家計破綻？通貨危機？スワップなき韓国の「ジレンマ」』なども含め、当ウェブサイトでしばしば言及している、韓国の家計債務問題・外貨準備問題などと密接にリンクする論点でもあります。

実際、上記①～⑦のうち、③を除くすべての項目が、統計データなどを使って直接的または間接的に確認可能な客観的事実ですが、この一見無関係な客観的事実を経済学などのロジックに基づき上記の順番で並べれば、ひとつのストーリーが浮かび上がってくる、というわけです。

要するに、「仮説を立て、現実の金融市場の動きによって検証をする」という、ある種の社会実験を実践の場に移すことができるという意味で、「知的好奇心」という視点からは、大変に興味深いテーマでもあるのです。

先月公表のＦＯＭＣ議事録でテーパリング観測高まる

そして、ここで重要なことは、もしもこの①～⑦のストーリーがある程度正しければ、出発点の①の前提条件に変動が生じた場合、玉突きで②～⑦の部分に逆回転が生じるはずである、という仮説が成り立つことです。

ここで興味深いのが、日本時間の８月19日未明に発表された、米ＦＲＢの金融政策を決定するＦＯＭＣの７月の議事録です。

Minutes of the Federal Open Market Committee, July 27-28, 2021

―――2021/08/18 14:00付　ＦＲＢウェブサイトより

Minutes of the Federal Open Market Committee【※ＰＤＦファイル】

―――2021/08/18 14:00付　ＦＲＢウェブサイトより

この議事録に、次のような記述が入っています。

Almost 60 percent of respondents anticipated the first reduction in the pace of net asset purchases to come in January, though, on average, respondents placed somewhat more weight than in the June surveys on the possibility of tapering beginning somewhat earlier.

これが市場参加者から見れば、「ＦＲＢが現在の緩和的な金融政策の段階的縮小（テーパリング）を、早ければ年内にも決定する可能性が高まった」と映ったようです。

韓国ウォンはどう取引されてきたか＝ワロス曲線の議論

実際、韓国の通貨・ウォンの対米ドル相場（USDKRW）は、コロナ危機（2020年３月）頃には瞬間的に１ドル＝1300ウォンに達しそうになり、その後は1200～1250ウォンというレンジで、その後昨年９月から今年７月にかけては1100～1150ウォンというレンジで、それぞれ取引されていました。

しかし、このＦＯＭＣ議事録の公表の直前ごろから、１ドル＝1150ウォンの「壁」を突破し、ふたたび1200ウォンを目指す展開に突入しました。先月末は1160ウォンを割り込む水準で取引を終えたようですが、９月に入ってもウォン安基調が続いているのです。

もっとも、それと同時に、韓国ウォンの動きは大変に不自然でもあります。その日の特定の水準（たとえば「１ドル＝1180ウォン」、など）に達しそうになったら跳ね返される、といった、「Ｗ」の形にそっくりなチャートが出現する日が増えてきたのです。

わが国では2000年代から2010年代にかけ、一部のコリア・ウォッチャーないしはＥＭ版ＦＸウォッチャーの間で、「笑い」のネットスラングである「Ｗ（ワロス）」の形に似ていることから、これを「ワロス曲線」と名付けていたようですが、まさにこの「ワロス曲線」とそっくりな形のチャートが、最近も頻繁に観測されるのです。

もちろん、「ワロス」というネットスラングを使ってしまうと、それだけで議論に抵抗を感じる方がいらっしゃることは、重々承知しているつもりです。

ただ、匿名掲示板などで書き込みをしていた「名もなきUSDKRWウォッチャー」の皆さんが名付けたこの曲線は、まさに韓国の通貨当局が為替介入をしている間接的な証拠そのものでもあります。

実際、USDKRWの不自然な動きは８月ごろから観察されていましたし、先日の『韓国の外貨準備「64億ドル減少」は為替介入の結果か』でも指摘したとおり、韓国の８月の外貨準備高は、ＳＤＲの追加配分による影響を除けば、実質的に64億ドル（！）も減少しています。

このこと自体、上記①～⑦の流れが正しいということを裏付けているように思えてならないのです。

現実の為替相場を眺めてみた

レアル、ランドなどと並びウォンの下落が目立つ

ただ、それと同時に、もうひとつ不自然なことがあるとすれば、いくつかの時点を選んで主要通貨について調査したところ、どうも対米ドルで見たときに、韓国ウォンの下落幅が主要通貨と比べても非常に大きいのです。

ここで、サンプルに選んだ通貨は、主要６通貨（ユーロ、日本円、英ポンド、スイスフラン、加ドル、豪ドル）に加え、それ以外のＧ２０各国の通貨とＡＳＥＡＮ主要国（タイ、マレーシア、フィリピン、インドネシア、シンガポール）、台湾、香港の合計24通貨です。

これら24通貨について、７月１日時点とＦＯＭＣの議事録公表から数日後の８月23日時点の対米ドル相場を比較し、上位順に並べ替えてみると、こんな具合です（図表１）。

図表１　対米ドル・騰落率上位10通貨（７月１日→８月23日）

通貨ペア	７月１日→８月23日	変動率
USDBRL（ブラジルレアル）	5.0488→5.3806	6.57%
USDZAR（南アフリカランド）	14.4278→15.1242	4.83%
USDTHB（タイバーツ）	32.07→33.25	3.68%
USDAUD（豪ドル）	1.3385→1.3866	3.59%
USDKRW（韓国ウォン）	1134.5→1169.07	3.05%
USDMYR（マレーシアリンギット）	4.159→4.266	2.57%
USDARS（アルゼンチンペソ）	95.75→97.39	1.71%
USDCAD（加ドル）	1.2438→1.265	1.70%
USDPHP（フィリピンペソ）	49.341→50.134	1.61%
USDMXN（メキシコペソ）	19.9976→20.311	1.57%

（【出所】ＷＳＪのマーケット欄を参考に著者作成）

（※なお、豪ドルや英ポンド、ユーロなどの場合は、マーケットの慣行上、たとえば「AUDUSD」、「GBPUSD」、「EURUSD」など、「その通貨１単位に対する米ドルの価値」として表示されるケースが多いのですが、本稿では他通貨との比較のため、あえてマーケット慣行に反し、米ドル基準で表示していますのでご注意ください。）

これで見ていただけると明らかですが、「上位」に来ている通貨、すなわち「米ドルに対して売られている通貨」は、豪ドルと加ドルを除けばいずれもＥＭ通貨あるいは発展途上国通貨に分類されるものばかりであり、韓国ウォンも3.05％売られていて、堂々と第５位に入っています。

直近だと韓国ウォンが「下落率２位」に！

今度はもう少し長期間で眺めてみましょう。

さらに興味深いのは、同じく７月１日を起点にし、日本時間昨日深夜時点までの為替変動を調べてみた、次の図表２でしょう。

図表２　対米ドル・騰落率上位10通貨（７月１日→９月20日）

通貨ペア	７月１日→９月20日	変動率
USDBRL（ブラジルレアル）	5.0488→5.3321	5.61%
USDKRW（韓国ウォン）	1134.5→1189.91	4.88%
USDTHB（タイバーツ）	32.07→33.35	3.99%
USDCAD（加ドル）	1.2438→1.2849	3.30%
USDAUD（豪ドル）	1.3385→1.3809	3.17%
USDARS（アルゼンチンペソ）	95.75→98.28	2.64%
USDZAR（南アフリカランド）	14.4278→14.7663	2.35%
USDPHP（フィリピンペソ）	49.341→50.256	1.85%
USDEUR（ユーロ）	0.8429→0.8535	1.26%
USDCHF（スイスフラン）	0.9208→0.9287	0.86%

（【出所】ＷＳＪのマーケット欄を参考に著者作成）

９位と10位にユーロとスイスフランが入ってきますが、一般にハード・カレンシー同士の為替相場は２～３ヵ月で１％を超える範囲で動くことはよくある話です。この２つの通貨と韓国ウォンを除けば、上位に来ているのは一般にボラティリティが高いとされるＥＭ通貨や資源国通貨ばかりです。

そして、韓国ウォンが堂々上位２位に入っているというのも、大変に興味深い話なのかもしれないと思う次第です。

たの…心配だなぁ

いずれにせよ、短期的な為替変動は多くの場合、「偶然」というファクターにも支配されるものですが、ただ、「自由為替相場」を騙りながら為替介入を常態化させてボラティリティを抑制していることで知られている韓国ウォンが、非常に高いボラティリティを示しつつ羽ばたこうとしている点は、少し気になります。

いずれにせよ、「金融・ハンバーガー評論家」的には、ウォン安傾向が続くのかどうか、そしてもしウォン安傾向が続くのであれば、家計信用をさんざん膨らませまくった現在の韓国において、急激な信用収縮に伴う金融危機、外貨流出に伴う通貨危機などが同時発生したりしないかどうかが、目下、最も気になる論点のひとつです。

これに加えて、テーパリング（先細り）の対象が米国の金融政策なのか、それとも日韓関係も含めてなのかは存じ上げませんが、少なくとも前回まで韓国の危機を救ってくれていた仕組みのひとつである「日韓通貨スワップ」が存在しないこともまた間違いありません。

こうしたなか、万が一、韓国で信用収縮やキャピタルフライトなどが発生した場合、日韓通貨スワップが存在しないなかで、韓国がどうやって自力でこれらの危機乗り切るのか（あるいは乗り切れないのか）が気になりますし、心配で心配で仕方があります。

今度こそ、おもちゃやＤＶＤを食べちゃったりしないように気を付けつつ、心配のあまり、期間限定「トリプル肉厚ビーフ」（まだやってましたっけ…？）などが含まれたハッピーセット（大盛り）などを喉に通したいと思う今日この頃です。