コロナ騒動による市場の混乱が続いていますが、気が付いたら外為市場で韓国の通貨・ウォンが主観的に１ドル＝1240ウォンの大台に乗せています。また、これに加えて「ドル・ウォン為替スワップ市場におけるベーシスが縮小した」、「韓国企業のドル調達が難しくなっている」、などの報道も出てきました。韓国は前回のリーマン・ショックの際には日本や米国がスワップで支援したことで国家破綻を免れましたが、果たして今回はどうなのでしょうか。

市場の相関がぶっ壊れた！

本日も株式市場は大変な混乱に直面しています。

ダウ工業平均30種は昨日だけで前日比3000ポイント近く下落し、引け値は20,188.52ポイントと、20,000ポイントの大台を割り込む直前の状況にあります。

Dow Plummets Nearly 3,000 Points As Virus Fears Spread（米国夏時間2020/03/16(月) 17:58付＝日本時間2020/03/17(火) 06:58付　ＷＳＪより）

米ウォール・ストリート・ジャーナル（ＷＳＪ）によれば、昨日の株安はＦＲＢによるコロナ対策の金融緩和が不十分であることに対する失望ということであり、また、「安全資産」である米10年債利回りは26ベーシス・ポイント（ｂｐ）も下落する（つまり債券高になる）展開となりました。

※ｂｐ…100分の１％

こうした流れを受けて、日本時間でも日経平均は前場で一時下落幅が600円を超え、その後は逆に400円を超える上昇に転じ、さらに下落するなどの混乱が生じています（その一方で債券価格は小幅下落、ドル円は前日比小動きで推移しています）。

さらに、気が付いたらダウ先物が前日比でプラスに転じたりしており、まさに株式、債券、為替の相関がぶっ壊れたという表現が妥当ですね。

もちろん、市場では投資家の狼狽売りなどによって一時的に極端な動きを見せることもありますし、株価・債券利回り・為替相場が経済指標のすべてではありません。しかし、リスク資産の売却、安全資産への資金シフトは、混乱を懸念するマーケットの意思でもあります。

いずれにせよ、今朝の『日銀への失望は当然　必要なのは金融政策より財政政策』でも報告したとおり、現在の局面は金融政策一本足打法からの脱却と財政政策への期待を市場が表明している、という意味でもあると考えるべきでしょう。

USDKRWが2009年８月以来の安値

さて、今朝から少し気になっているのが、外為市場で韓国ウォンが米ドルに対してジリジリと売られているのです（韓国ウォンの対米ドル相場はコンチネンタルタームで表示されているため、韓国ウォンが売られる際には、チャート上は「上昇」方向に行きます）。

具体的には、１ドル＝1220ウォンを軽々突破し、一時、１ドル＝1240ウォンの大台を試す展開になっていますが、もし１ドル＝1240ウォンを超えるようなこことがあれば、2009年８月24日以来約10年半ぶりのウォン安水準です。

一方で韓国では株安の一方、債券価格は上昇に転じているため、「トリプル安」状態にはありませんが、それでも国を挙げて外国からの借入金に依存している韓国にとっては、行き過ぎたウォン安状況は韓国経済にとっては非常に大きな脅威でもあります。

スワップ欲しがる韓国

こうしたなか、昨日の『Ｇ７緊急会議とドル為替スワップを韓国が強く意識か？』で報告したとおり、韓国政府は緊急Ｇ２０電話会議を米国に提案したそうですが、これとあわせて「コロナ19国難克服委員長」を務める李洛淵（り・らくえん）氏（＝前首相）が通貨スワップの必要性に言及したそうです。

正直、自分の国のことしか考えていないのかと呆れてしまうのですが、この李洛淵氏の提唱と前後して、韓国メディアでは最近、やたらと通貨スワップ待望論が目につきます。本日も韓国メディア『中央日報』（日本語版）にこんな記事が掲載されていました。

韓経：「韓米通貨スワップ締結…外国為替の防波堤さらに高めなければ」（2020.03.17 07:44付　中央日報日本語版より）

タイトルに「韓経」とあるとおり、原文は韓国経済新聞に掲載されたものと思われますが（※リンク先に韓経のロゴが掲載されています）、論調を要約すると次のとおりです。

• 1997年の通貨危機と2008年の金融危機当時は危機が起きた直後に外国人資金が韓国市場から流出して株価が暴落し、次いでウォン相場が急落して外貨流動性不足が生じた
• とくにドルを調達するのが困難になった銀行が企業などに貸し付けた外貨を回収し、輸出手形の買入も大きく減らすことで企業の資金繰りがますます苦しくなるという悪循環が発生した
• 最近は外為市場と債券市場で当時のようなドル不足の兆候が少しずつ現れている
• 韓国銀行のデータによれば、13日のウォン・ドルのスワップポイント１ヵ月物価格は金融危機直後の2009年以降で最も低い水準に落ちた

…。

文脈から判断して、記事本文中にある「スワップポイント」とは、スワップ市場におけるいわゆるベーシスのことを意味していると考えられます。これは、為替スワップ（※）取引において、通貨Ａ（たとえば韓国ウォン）と通貨Ｂ（たとえば米ドル）を交換するときに、市場金利で説明できない要因のことです。

（※ここでいう為替スワップは “Bilateral Liquidity Swap” ではなく “Foreign Exchange Swap” 、つまり直物為替取引と先物為替取引の組み合わせのことを意味しており、日本では会計上・法人税法上のデリバティブに位置付けられる取引のことです。）

たとえば米ドルの短期調達コストが１％、ウォンの短期調達コストが２％だったとすれば、理論的にはウォンを借りる側がドルを借りる側に対して１％の金利を支払うはずなのですが、現実にはウォンを借りる側がドルを借りる側に対して支払う金利が0.5％であったり、０％であったり、マイナスだったりします。

このスワップポイント（ベーシス）の縮小は、韓国におけるドル資金供給逼迫の証拠であり、だからこそ韓国銀行はＦＲＢとの為替スワップ（※）を求めているのかもしれませんね。

（※ここでいう為替スワップは “Foreign Exchange Swap” ではなく “Bilateral Liquidity Swap” の方です。）

「日韓」通貨スワップ、ではなくなった

韓経はまた、韓国企業のドル調達がますます難しくなっていると指摘します。具体的には、先月３億ドル規模の永久債発行を見送った大韓航空（『韓国企業が永久債のコールをスキップしたらどうなる？』参照）に加え、韓国石油公社も５億ドルの外債発行を延期したそうです。

ただ、肝心の記事のタイトルにある「韓米通貨スワップ締結」の主張部分については、何やら本文でムニャムニャ言っているようですが、何が言いたいのかよくわかりません。びっくりすることですが、次の記載で本文は唐突に終わっているからです。

「外貨流動性不足に対する懸念が大きくなり、学界だけでなく政界でも対応を求める声が大きくなっている。与党『共に民主党』は16日の会見で『米国をはじめとする主要20カ国（Ｇ２０）と通貨スワップを積極的に締結することを政府に提案することにした』と明らかにした。韓国は2008年に2600億ドル水準だった外貨準備高が2005億ドルまで落ち込むと、300億ドル規模の韓米通貨スワップを締結し外国為替市場を防御した。」

だからどうしたいんですか、韓経は？（笑）

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さて、以前の『「日韓スワップ500億ドル」の本当の意味とは？』でも報告したとおり、韓国が外国（とくに日本や米国）と通貨スワップなり、為替スワップなりを結ぶ際の目標は、おそらく次の２点にあります。

• 国際的なハード・カレンシー、とくに米ドルであること
• 金額は500億ドル前後であること

この「500億ドル」というのは、2008年の金融危機の際に、韓国が更新（ロール）できなかった短期借入金の額であり、国際決済銀行（ＢＩＳ）が公表する短期債務に関する統計でも、韓国銀行が公表する外貨準備高でも、ざっくり500億ドル前後が韓国から流出したことが確認できます。

韓国銀行が毎月嬉々として「外貨準備高は過去最大」などと発表しているくらいですから（『外貨準備高に関する韓国銀行の説明は正しいのか？』等参照）、韓国はご自慢の外貨準備を使って通貨防衛をすれば良いのに、と個人的には思ってしまいます。

しかし、韓国がしつこくハード・カレンシー（とくに米ドル建て）の通貨スワップ、為替スワップを求めている、という点については、韓国の外貨準備の実在性が疑わしいという状況証拠を裏付けているように思えてならないのです。