米ＦＲＢが今年も利上げ路線を歩む観測が高まるなか、米韓金利差が２％ポイントにまで拡大すれば、再びウォン安、韓国からの外貨流出が進みかねません。こうしたなか、尹錫悦（いん・しゃくえつ）韓国大統領が日韓関係「改善」に前のめりとなっているのも、日韓通貨スワップなどの日韓金融協力に向けた期待もあるからなのかもしれません。来週の尹錫悦氏の訪日で日韓通貨スワップに言及があるかどうかは注目点のひとつです。

Ｇ２０が役立たない理由

Ｇ２０という枠組みは、果たして有益なのか――。

結論からいえば、少なくとも金融・財政という側面で見て、「Ｇ２０諸国」が集まる意義はほとんどありません。というのも、Ｇ２０加盟国のなかには、国際金融面でほとんど存在感がない国もあるからです。

その「存在感」を示す指標があるとしたら、たとえば昨日の『Ｇ２０に「相応しくない」アルゼンチン、韓国、インド』でも取り上げた、国際決済銀行（ＢＩＳ）のデータに基づく「通貨別オフショア債券市場」の規模に関するものでしょう。

この点、Ｇ２０諸国を構成しているメンバーは、多様です。Ｇ７（日本、米国、英国、フランス、ドイツ、イタリア、カナダ）や欧州連合（ＥＵ）、豪州といった先進国も含まれていますが、それだけではありません。俗に「新興市場諸国」ないし「新興国」と呼ばれる国も11ヵ国も参加しているのです。

ここでいう「新興国」（つまり発展途上国）は、「ＢＲＩＣＳ」、つまりブラジル、ロシア、インド、中国、南アフリカという５ヵ国に加え、インドネシア、サウジアラビア、トルコ、アルゼンチン、韓国、メキシコが該当します。

Ｇ２０に参加する発展途上国

• ＢＲＩＣＳ…ブラジル、ロシア、インド、中国、南アフリカ
• その他…インドネシア、サウジアラビア、トルコ、アルゼンチン、韓国、メキシコ

当ウェブサイトにおいてこの「オフショア債券の発行残高」に注目する意義は、その国の通貨に、「自分の国の通貨で外国からモノを買う能力」がどれほどあるかを推測する指標のひとつだからです。

当然、先進国通貨の場合はいずれも上位に入ってきますが、新興市場諸国の場合、「Ｇ２０参加国」に相応しくないほど発行残だ金が少ないのが実情です。

オフショア債券発行残高が極端に少ないインド、韓国、アルゼンチン

Ｇ２０諸国のオフショア債券発行残高を片っ端から調べていくと、上位にはＧ７諸国や豪州などの通貨が入ってきますが、発展途上国通貨としては第７位に中国の通貨・人民元が入っているのが最高であり、人民元以外でオフショア債券発行残高が1000億ドルを超えている通貨はありません（図表１）。

図表１　Ｇ２０諸国通貨のオフショア債券発行額のシェアランキング（2022年12月末時点）

通貨	金額	シェア
1位：米ドル	13兆1065億ドル	47.83%
2位：ユーロ	10兆4912億ドル	38.29%
3位：英ポンド	2兆0334億ドル	7.42%
4位：日本円	3587億ドル	1.31%
5位：豪ドル	2546億ドル	0.93%
7位：人民元	1733億ドル	0.63%
8位：加ドル	1369億ドル	0.50%
15位：南アフリカランド	268億ドル	0.10%
16位：ブラジルレアル	191億ドル	0.07%
18位：ロシアルーブル	160億ドル	0.06%
19位：サウジアラビアリヤル	123億ドル	0.04%
20位：トルコリラ	109億ドル	0.04%
21位：インドネシアルピア	101億ドル	0.04%
23位：インドルピー	84億ドル	0.03%
34位：韓国ウォン	21億ドル	0.01%
44位：アルゼンチンペソ	1.3億ドル	0.00%

（【出所】ＢＩＳウェブサイト “Download BIS statistics in a single file”, Debt securities statistics データを参考に著者作成）

さらには、オフショア債券の発行残高が100億ドルに満たない国が、インド、韓国、アルゼンチンの３ヵ国であり、とくに一番少ないアルゼンチンの通貨建てのものは１億ドル少々です。昨今のアルゼンチンペソの価値暴落で、米ドル表示にしたオフショア債券の発行残高が極端に小さく表示されている、という事情もあるのかもしれません。

その一方で、ＧＤＰで世界10位圏内に入り、自分たちを「Ｇ８」などと自負している韓国の場合、オフショア債券発行残高がアルゼンチンに続き、Ｇ２０で下から２番目である、というのは意外です。間接的には、「韓国ウォン」という通貨の購買力の低さの証拠でもあります。

結局はウォンの使い勝手が悪い

ではなぜ、韓国ウォン建てのオフショア債券発行残高は、ここまで少ないのでしょうか。

その最大の理由が、ウォン取引における規制の厳しさです。

先月の『建国来70年ぶり外為改革、失敗なら通貨危機も＝韓国』でも取り上げたとおり、韓国の外為市場では現在、取引の24時間化も図られておらず、それどころか韓国ウォンの現物取引は、韓国国内の業者に対してしか許されていません。

先進国通貨の場合、国外（オフショア）での外為取引は広範囲に認められていますが、韓国はそうではないのです。

このあたり、日本企業（とくにメーカーなど）の場合は、基本的に自国通貨だけで生産活動を行うことができます。事業目的でわざわざ外貨（米ドルなど）を借りる必要などなく、外貨が必要であれば、取引銀行に依頼して日本円を外貨に両替すれば済みます。

しかし、韓国企業の場合は、そうはいきません。

そもそも自国通貨自体が国際的な外為市場でほとんど両替できないため、メーカーなどは、直接、外貨（米ドル、ユーロ、日本円など）でおカネを借りる必要があり、したがって、韓国経済は日本経済と比べ、為替変動に極端に弱いのです。

米国の再利上げで米韓金利差は２％に拡大も？

こうしたなかで、最近のマーケットでは、再び米国の利上げ加速の可能性に注目が集まり始めました。

東洋経済オンラインに10日付で掲載された次の記事にもあるとおり、米国の最近の経済指標が思いのほか堅調です。このため、米ＦＲＢがインフレを抑え込むために今年も利上げ路線を継続し、ＦＦ金利は最終的に5.50～5.75％程度にまで引き上げられるとの観測も生じている模様です。

FRBが利上げ再加速をする可能性が高まってきた／利上げペースを緩めた場合のリスクは大きい

―――2023/03/10 7:30付　東洋経済オンラインより

そうなると困るのが韓国です。

政策金利における米韓金利差はすでに１％ポイントを超えているのですが（図表２）、これがさらに拡大するかもしれないからです。

図表２　政策金利における米韓金利差

（【出所】ＢＩＳウェブサイト “Download BIS statistics in a single file”, Policy rates (daily, vertical time axis) データより著者作成）

政策金利差が２％ポイントにまで拡大すれば、再びウォン安が進みかねません。

また、韓国の場合、ウォン安は「韓国からの外貨流出」を意味しますので、韓国銀行がウォン安を止めるための為替介入を行えば、外貨準備が再び減少し、韓国全体で外貨不足、という可能性も生じてくるでしょう。

韓国の尹錫悦（いん・しゃくえつ）大統領が日本との「関係『改善』」に前のめりとなっている理由のひとつも、結局のところ、金融面での日本の支援――具体的には日韓通貨スワップや日韓為替スワップなど――を必要としているからなのかもしれません。

実際、韓国は2020年３月のコロナ禍の際、米ＦＲＢから上限600億ドルの為替スワップを締結してもらい、韓国の市中金融機関はニューヨーク連銀から最大200億ドル近くの融資を受け、危機を乗り切ったということがありました。

この米韓為替スワップ自体は2021年12月末で打ち切られたのですが、それ以降、韓国には少なくとも「二国間スワップ」で米ドルを借り入れるスワップラインを持っていません。

韓国が保有している二国間スワップは、中国とのものが最大ですが（図表３）、米ドル建てのものはひとつもないのです。

図表３　韓国が保有する通貨スワップの相手国別シェア

（【出所】各国中央銀行ウェブサイト等を参考に著者調べ。なお、ドル換算額は国際決済銀行による１月30日時点のものを使用している）

だからこそ、来週、尹錫悦氏が満面の笑みで日本を訪れた際、日韓通貨スワップの再開を言い出すかどうか、といった点も、金融評論的には注目点のひとつではないかと思う次第です。