政権交代間近の韓国から、やっぱり出てきたのが「日韓通貨スワップ再開論」です。しかも、今度の議論は「日米韓三角スワップ」だそうです。これを掲載したのは韓国紙『朝鮮日報』（日本語版）の社説ですが、この「日米韓三角スワップ」とやらの構想を見ていてもうひとつ驚くのは、日米にとってメリットがほぼ皆無である、という点でしょう。

円安と原発再稼働論

円安は結局、日本経済にどんな影響を与えるのか

最近、米ドルに対する円安が進んでいることもあり、「円安亡国論」がずいぶんと増えた気がします。

ただ、こうした考え方には、個人的にはまったく同意しません。

どんな国であっても、自国通貨の価値が上がったり下がったりすれば、経済に何らかの影響が生じます。これは、ストック面では対外純債権国か対外純債務国か、という視点、それからフロー面では輸出が多いか輸入が多いか、という視点が重要です。

たとえば、外貨建てで対外債権（対外直接投資、対外証券投資、対外与信など）を抱えていた場合、自国通貨の価値が下がれば、これらの債権の自国通貨換算額が上昇します。これがいわゆる「為替評価益」です（まさに、現在の日本に生じている現象がこれでしょう）。

一方で、同じく外貨建てで対外債権を抱えている国の場合、自国通貨の価値が上がってしまうと、外貨建ての対外債権の価値は下落してしまいます。だからこそ、対外債権国の場合、自国通貨の価値が上昇することは、何かと都合が悪いのです。

その一方で、輸出という側面だけで見れば、自国通貨の価値が下がってくれた方が、輸出競争力が増えるため、何かと好都合です。逆に、自国通貨の価値が上昇してしまうと、輸出競争力が大きく削がれることになります。中国や韓国が自国通貨高になり過ぎないように調整しているのは、こういう事情もあるでしょう。

また、恒常的な輸入という側面だけで見れば、自国通貨の価値が上昇してくれた方が、輸入品の購買力が上昇しますので、何かと好都合です。とくに現在の日本のように、石油などの輸入額が増えているような事例だと、円高の方が好都合でしょう。

円安の影響は単純ではないが、短期的には打撃も

これをまとめると、図表のとおりです。

図表１　自国通貨高、自国通貨安の経済に対する影響

項目	自国通貨安	自国通貨高
外貨建て債権	〇	×
外貨建て債務	×	〇
輸出競争力	〇	×
輸入購買力	×	〇

（【出所】著者作成）

ここからわかるとおり、一概に「円安／円高なら良い／悪い」、というものではありません。

ただし、日本の場合だと2011年の東日本大震災以来、原発の多くが稼働を停止し、電力の安定供給がままならない状況に追い込まれています（ついでに言えば、ちょっと地震で火力発電所が停止したら、それでさまざまな製品の産出にも重大な影響が出てしまうほどです）。

こうした状況で、世界的な資源価格の上昇と円安は、日本経済に対して「二重の打撃」を与えます。

もちろん、長期的には「輸入代替効果」と「輸出促進効果」が生じるため、国内産業にとっては非常に良い影響を与えるのですが、その場合であっても、電力供給の安定という点では、やはり不安が残るでしょう。

余談：日本経済への処方箋は原発再稼働

少しだけ余談です。

こうした為替相場の議論をしていくと、「現在の日本経済にとっては電力の安定供給が何よりも求められる政策である」、「安全性が確認された原発を一刻も早く再稼働させることを含め、安価な電力を安定して供給する体制を復元することこそが、日本経済の目下の最大の課題である」、という議論につながっていきます。

ちなみに、日本の貿易収支は、東日本大震災が発生した2011年に貿易赤字に転落して以降、赤字幅がどんどん拡大しましたが、原油安の影響もあったのか、2016年にはいったん貿易黒字に転換します。しかし、貿易黒字も一過性で、近年は再び貿易赤字傾向に戻っています（図表２）。

図表２　日本の貿易（左軸）と収支（右軸）

（【出所】財務省『普通貿易統計』より著者作成）

また、「鉱物性燃料」（石油、天然ガス、石炭など）の輸入額と貿易収支を１枚のグラフに示してみると、見事に「鉱物性燃料」の輸入が貿易収支を赤字に転落させている要因だと説明することができます（図表３）。

図表３　鉱物性燃料の輸入額と貿易収支

（【出所】財務省『普通貿易統計』より著者作成）

仮に、2011年以降、鉱物性燃料の輸入額が実際の半額だったと仮定していたら、現時点に至るまで、日本は貿易赤字に陥っていない計算です。東日本大震災に伴う原発の操業停止が、日本経済にいかに大きな影響を与えたか、数字のうえでもその影響は明らかでしょう。

台湾と韓国の異同点

日本モデル：台湾と韓国

さて、余談はこのくらいにして、「自国通貨高」「自国通貨安」がその国の経済にいかなる影響を与えるか、という論点に戻りましょう。

日本は戦後、国民に高い教育を施し、科学技術を発展させ、世界中に魅力的な製品を作って販売することで、世界経済に大きく貢献してきた、というのが著者自身の考え方です。その意味で、レベルの高い教育機関に集中投資し、産業構想力を維持し続けることこそが、日本の存続に欠かせない戦略でしょう。

ただ、こうした日本の戦略の有効性に気付き、その真似をし始めた国がいくつかあります。

その典型例が、韓国と台湾です。

両国は日本に隣接し、ユーラシア大陸と事実上隔絶されている、という共通点を持っています（韓国の場合は38度線で北朝鮮と接していますが、南北朝鮮の自由往来は実現していませんので、事実上、韓国は島国のようなものです）。

ただし、人口で見れば韓国は5000万人少々、台湾は2300万人少々であり、面積で見れば韓国は北海道より少し大きいくらい、台湾は九州本島くらいであり、国の規模としてはどちらも日本より小さいという共通点もあります。

そんな両国が採用した戦略は、たとえばさまざまな産業の工場を自国に建設し、日本や米国などに多数の人々を留学させ、おもに日本企業からのさまざまな技術協力を得ることで、日本を「複製」することだったのではないかと思います。

「輸出立国」という戦略を、両国ともに採用している、というわけです。

台湾、韓国ともに為替介入大国である

ただ、このように考えていくと、為替政策に関しても、両国は日本と似たような悩みを抱えなければなりません。

とくに、金融の世界には「国際収支のトリレンマ」と呼ばれる有名な命題があります。これは、「資本移動の自由」、「金融政策の独立」、「為替相場の安定」という３つの目標を同時に達成することが絶対にできないとする、金融の世界では大変に良く知られている原理です。

日本の場合、「資本移動の自由」、「金融政策の独立」という２つの命題を重視していますので、必然的に為替相場の安定は損なわれています。過度な円安に振れたり、あるいは逆に急激な円高に振れたりしながらも、日本は基本的に為替変動は市場メカニズムに委ねているのです。

（※例外的に過去に日本の財務省が為替介入を積極的に行っていた時期もありますが、民主党政権時代の2011年11月４日に行った3062億円分の米ドル買い・日本円売り介入を最後に、為替介入を行っていません。）

しかし、韓国と台湾の両国は、積極的に為替介入を行い、相場を安定させていることで知られています。

米国財務省が昨年12月に公表した米議会向けの為替相場監視レポート “Macroeconomic and Foreign Exchange Policies of Major Trading Partners of the United States” によれば、次のような記述が確認できます。

台湾（Ｐ47～48）

The stated policy of the central bank is to maintain a “managed float” exchange rate policy, in principle determined by market forces but with flexibility to maintain an orderly foreign exchange market. After conducting total net foreign exchange purchases of $39.1 billion (5.8% of GDP) in 2020, the central bank has significantly scaled back its intervention thus far in 2021. Over the four quarters through June 2021, the central bank publicly disclosed net foreign exchange purchases of $43.9 billion (6.0% of GDP), with $8.7 billion in net foreign exchange purchases taking place in the first half of 2021.

韓国（Ｐ25）

Korea reported net foreign exchange purchases of $11 billion (0.7% of GDP) in the spot market to stem won appreciation over the four quarters ending in June 2021. Treasury estimates that Korean authorities made most of these purchases in the fourth quarter of 2020, when the won appreciated 7.4%. Korea has welldeveloped institutions and markets and should limit currency intervention to only exceptional circumstances of disorderly market conditions. Korea maintains ample foreign exchange reserves at $446 billion as of July 2021, equal to 2.5 times gross short-term external debt. Korea publicly reports its foreign exchange intervention on a quarterly basis.

つまり、韓国も台湾も、ある程度の為替介入を行っている、というわけです。

通貨安に強い台湾、通貨安に弱い韓国

ただし、両国の違いがひとつあるとすれば、通貨ポジションの脆弱さでしょう。

たとえば、国際決済銀行（ＢＩＳ）の『国際与信統計』で確認すると、日本、台湾の金融機関が外国に貸している金額（Ａ）は、両国の企業・政府などが外国の金融機関から借りている金額（Ｂ）を上回っていますが、韓国の場合はＢがＡを上回っています（図表４）。

図表４　日韓台３ヵ国の国際金融状況（2021年９月末時点、最終リスクベース）

	自国金融機関の対外融資（Ａ）	外国金融機関からの借入金（Ｂ）
日本	4兆8597億7300万ドル	1兆1952億7800万ドル
韓国	2163億5700万ドル	3718億9100万ドル
台湾	3941億1900万ドル	2531億3700万ドル

（【出所】the Bank for International Settlements, Consolidated Banking Statistics）

もちろん、これらの資金貸借のすべてが外貨建てとは限りませんが、韓国、台湾ともに自国通貨が国際的な市場であまり流通していないなどの事情もあり、基本的には両国とも、「外国金融機関からの借入（Ｂ）」については半分以上が外貨建てです。

したがって、台湾の場合は、自国通貨高は輸出競争力も損ね、自国の金融機関の対外与信についても損失を発生させますが、自国通貨安は輸出競争力を高め、自国の金融機関の対外与信の価値をも押し上げるという意味で、非常に歓迎すべき現象といえます。

これに対して韓国の場合、自国通貨高になれば輸出競争力を損ねるという不都合が発生する一方、自国通貨安になれば対外債務の価値を押し上げるという不都合が発生します。通貨高になり過ぎても困るし、通貨安になり過ぎても困るという点において、韓国の為替政策はなかなかに厄介です。

韓国の大きな悩み：外貨流出

こうしたなか、少し前の『「為替介入」の証拠？減少基調に入った韓国の外貨準備』でも取り上げたのですが、米ＦＲＢが金融引締めに踏み切るなかで、どうも韓国の金融市場が継続的な外貨流出という混乱に見舞われているようなのです。

2020年３月にコロナ禍が本格化して以来、韓国の為替相場は、ウォン安、ウォン高、そして再びウォン安、と変動を続けてきました。これは、「コロナ禍発生」、「ＦＲＢの金融緩和」、「ＦＲＢの金融引締め」と、時期的には見事に一致しています。

米ＦＲＢがコロナ禍で金融緩和に踏み切るなか、米国で溢れ出した資金が韓国ウォンを含めた新興市場諸国（ＥＭ）通貨にも流れ込み、韓国当局がウォン高を抑制するために外貨買い・ウォン売りの為替介入を繰り返した、とする仮説（韓国資産バブルＦＲＢ主犯説）とも見事に整合する動きです。

【参考】韓国資産バブルＦＲＢ主犯説

• ①ＦＲＢ等、主要国中央銀行による金融緩和
• ②為替市場で韓国ウォンを含めたＥＭ（※）通貨高
• ③韓国の通貨当局が「ウォン高になり過ぎれば輸出業者が困る」と判断
• ④韓国のウォン売り・ドル買い介入（→外貨準備の増加）
• ⑤市中のウォン流通量が増大（→マネタリーベースの増加）
• ⑥金融機関の家計向けローンが増大（→家計債務の増大）
• ⑦カネを借りた家計がリスク資産（株式、不動産、暗号資産など）に投資
• ⑧韓国ウォンがビットコイン取引通貨の第３位に浮上

（【出所】著者作成。なお、「ＥＭ」とは “Emerging Markets” 、つまり「新興市場諸国」のこと）

上記①～⑧の詳しいロジックについては、『不動産市場から「韓国資産バブル」を解説する鈴置論考』などを含め、すでに当ウェブサイトでは何度でも取り上げてきたとおりですので、詳しい説明については本稿では割愛します。

要するに、韓国の為替相場は、ウォン高にもウォン安にも弱い、ということです。

日米韓三角スワップ

朝鮮日報「米韓通貨スワップ復活を」

こうしたなか、最近だとウォン安が韓国の金融界のテーマだそうですが、以前の『外貨準備減少の韓国は日韓スワップ復活を要求するのか』で予言した内容が、案外早く成就したようです。

韓国メディア『朝鮮日報』（日本語版）に昨日、こんな「社説」が掲載されていたのです。

【4月25日付社説】ウォン安で「韓国売り」、韓米通貨スワップ急げ

―――2022/04/25 10:00付　朝鮮日報日本語版より

（※朝鮮日報の場合、公表日から数日経過すると記事自体が読めなくなるようですので、ご注意ください。）

朝鮮日報によれば、22日時点で１ドル＝1245ウォンまでウォン安が進み、昨年平均（1144ウォン）と比べて100ウォンを超えるウォン安水準となったことを受け、次のとおり、警戒を強めたうえで、「為替レートと物価は金融市場を不安にさせる悪材料へと急浮上した」と指摘しています。

• ウォン安は原材料価格の高騰に伴い輸入品の値上がりをさらに加速させる
• ウォン安に便乗した外国人投資家は「韓国売り」を本格化させている

（※ちなみに韓国ウォンは昨日、１ドル＝1250ウォン台を付けていたようです。）

こうしたなか、朝鮮日報は「為替安定のためには、利上げ、経常収支黒字など総合的な政策対応が求められる」としたうえで、こんなことを述べているのです。

「とりわけ市場で速やかに効果を上げることができる解決策が基軸通貨国である米国と通貨スワップ協定を結ぶことだ」。

文脈上、朝鮮日報が「通貨」スワップと呼んでいるものは、おそらくは米ＦＲＢがコロナ禍の最中の2020年３月に韓国銀行など９つの外国中央銀行・通貨当局と結んだ「為替」スワップのことをさしているものと考えられます。

このあたり、韓国メディアが「為替」スワップのことを「通貨」スワップと誤って呼称するのは今に始まった話ではありませんが、ただ、実際に韓国の金融機関も、この為替スワップに基づき、最大で200億ドル近い融資を米ＦＲＢから受けていたため、「経済危機に対する安全弁」だったことは間違いないでしょう。

朝鮮日報はこの米韓為替スワップを「韓米通貨スワップ」と誤認したうえで、「新政権は最優先課題としてそれを再び推進する必要がある」と述べています。

日米にメリット皆無の「日米韓三角スワップ」構想

それだけではありません。

朝鮮日報の記事には、こんな記述もあります。

「文在寅（ムン・ジェイン）政権の5年間にこじれた韓日関係を正常化し、2015年に中断した韓日通貨スワップ（当時の上限700億ドル）も改めて推進する必要がある。韓米日の三角通貨スワップによる安全弁を構築しておけば、これから押し寄せる金融引き締めの大波を乗り切る上で大きな役割を果たすはずだ」。

…。

「日米韓三角スワップ」とは、なかなかに斬新な用語です。

ただ、それよりも謎なのは、この手の「三角スワップ」を韓国と結ぶことに、日本や米国にとってなにのメリットがあるのか、まったく説明がなされていない点でしょう。

この点、日本と米国は金額無制限の為替スワップを締結していますが、この為替スワップは日本の金融機関が米国から米ドルを借り入れるのに使用されるほか、理屈のうえでは、米銀が日本銀行から日本円を借り入れるのに使用されるものです。

つまり、日米欧英瑞加６ヵ国・地域の中央銀行は、お互いの国・地域の金融機関に対し通貨（米ドル、ユーロ、日本円、英ポンド、スイスフラン、加ドル）を融通し合うためのファシリティとして、為替スワップを常設しているのですが、これは６通貨が国際的なハード・カレンシーであることと深い関係を持っています。

国際的な金融市場で、これら６通貨が「目詰まり」を起こすような事態が生じれば、金融危機が全世界に波及しかねないからであり、だからこそ６つの中銀はお互いに非常事態が生じた際には通貨を融通し合うことを約束し合っているのです。

これに対し、韓国ウォンは国際的な市場で取引される通貨ではありません。『ＳＷＩＦＴ決済データで突如ランク外に消えたルーブル』でも議論したとおり、ＳＷＩＦＴが公表する「ＲＭＢトラッカー」上も、韓国ウォンは少なくとも2015年以降、ただの１回も登場したことがありません。

したがって、米国はコロナ禍という非常事態で例外的に為替スワップを締結しましたが、平時では国際的なハード・カレンシー以外の通貨の発行体との為替スワップを結ぶインセンティブはありません。

米国が常設型為替スワップを新たに締結する可能性があるとしたら、せいぜい豪州準備銀行（ＲＢＡ）、ニュージーランド準備銀行（ＲＢＮＺ）くらいなものであり、韓国銀行と結ぶ可能性は非常に低いと考えておいて良いでしょう。

日韓通貨スワップに至っては、日本が一方的に韓国を支援するという以外に意味がない協定であり、釜山総領事館前の慰安婦像も撤去されていないなかで、日本政府がそれを再開するということは、それこそ「あってはならない話」でしょう。

通貨スワップ最下位なら歴史に「悪名」遺すのは確実

いずれにせよ、財務省が保有している、日本円換算で160兆円を超える巨額の外貨準備は、究極的には私たち日本国民の共有財産のようなものであり、それらの資産は国際的な約束を誠実に履行してくれる相手国との共助のために使われるべきものです。

万が一、岸田文雄・現首相や鈴木俊一・現財相らが日韓通貨スワップの再開を決めるようなことがあれば、日韓通貨スワップの規模を700億ドルに拡大した野田佳彦・元首相と同じく、「ある意味で」歴史に名を遺すことになるでしょう（といっても、遺すのは「名声」ではなく「悪名」ですが）。

なお、野田元首相が「野田佳彦スワップ」を韓国に提供した際には、当時の李明博（り・めいはく）大統領自身が慰安婦問題を蒸し返し、島根県竹島に不法上陸し、天皇陛下（現在の上皇陛下）を侮辱し、野田首相の親書を郵便で送り返すなどの非礼の数々を尽くしました。

おりしも現在、尹錫悦（いん・しゃくえつ）次期大統領の使者が日本にやってきていて、親書を携えているようですので、岸田首相も当時の李明博大統領と同じことをやって差し上げたとしたら、個人的には少しだけ、岸田首相のことを見直すかもしれない、などと思う次第です。