少し前から気になっている話題があります。それは、どうも韓国国内で奇妙な金融商品が個人向けに販売され、巨額の損失が発生しているのではないか、とされる問題です。これについて、当ウェブサイトとしては「そもそも韓国の家計における仕組債の保有量自体がさほど大きくない」という点から、あまり重視して来なかったのですが、ただ、CMSそのものについては簡単に言及しておこうと思います。

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仕組債で韓国の家計が巨額損失?

当ウェブサイト『新宿会計士の政治経済評論』では、「数字」を使った議論を大切にしたいと考えていて、何か事件や話題が生じたときには、できるだけ「具体的な数字」でその影響を検討しようと努めてきました。

ただ、先日の『失業率が低いはずの韓国で「若者の4分の1がニート」』でも取り上げましたが、どうも韓国国内の統計を読んでいると、基本的に「統計自体を信頼して良いのか」という疑問を抱くことも多く、また、私たち日本の常識が通じなくて困ることが多々あります。

失業率が低いはずの韓国で「若者の4分の1がニート」

こうした話題の1つが、韓国の家計に関する話題です。

少し前に、こんな記事を発見しました。

韓国金融当局、金利デリバティブ商品を調査 大損の恐れ(2019年8月19日 19:39付 ロイターより)

これはソウル発ロイターの記事ですが、韓国で個人投資家に対して販売された約8224億ウォン(約6.8億ドル)相当の「金利デリバティブ」を巡って、大きな損失が発生するおそれがあるとして、韓国の金融監督院が今月、調査を開始した、とするものです。

正直、この記事を見たときには、金額も大したことがないし、あまり大きく取り上げる価値もないかと思ってスルーしていました。

ただ、当ウェブサイトで昨年4月に掲載した『韓国で猛威を振るった「KIKOオプション」』へのアクセスがここ数日増えているらしく、「デリバティブ」+「韓国」ということで、関心をお持ちの人が多いということに気付きましたので、本稿で簡単に言及しておきたいと思います。

そもそもの残高は少ないが…

これについて、韓国の「資金循環統計」によれば、「デリバティブリンク債(Derivatives-Linked Securities)」は、2019年3月末時点において韓国国内で118兆8530億ウォン発行されていますが、大口投資家はノンバンクなどであり、家計の保有残高は8330億ウォンです(図表)。

図表1 韓国のデリバティブリンク債の残高(2019年3月末)
区分金額備考
発行残高118兆8530億ウォン発行体は全額が証券会社
保有残高118兆8530億ウォン
 うち、預金取扱機関67兆5340億ウォンほぼ全額がノンバンク
 うち、投資信託12兆2330億ウォン
 うち、保険会社10兆9710億ウォン生命保険など
 うち、年金基金16兆7820億ウォン
 うち、証券会社5兆1130億ウォンポジション玉か?
 うち、非金融法人企業9130億ウォン
 うち、家計8330億ウォン 

(【出所】韓国銀行・資金循環統計(2019年3月末速報値)より著者作成)

当ウェブサイトでは先月、おそらく業界初(?)となる韓国の資金循環統計分析を実施しましたが(『史上初?韓国の資金循環統計を解説してみた』参照)、正直、韓国全体の流通残高と比べて家計が保有している金額は極めて少なく、当ウェブサイトとしてもあまり注目していませんでした。

史上初?韓国の資金循環統計を解説してみた

しかし、家計が保有しているということは、元本が毀損すれば生活が破綻する家計が続出しますし、また、「政府は失業率が低いと発表しているくせに青年の4分の1がニート」だという韓国社会にも地味に打撃が生じる、ということでもあります。

仕組債とは?

さて、そもそも「デリバティブリンク債」とは、いったい何でしょうか。

これは日本語では「仕組債(しくみさい)」と呼ばれていて、簡単にいえば、

  • 普通の債券(さいけん)
  • デリバティブ(金融派生商品)

の2つの経済性を組み合わせた金融商品のことです。

「デリバティブ(derivatives)」とは、英単語の “derive” (「派生する」「由来する」)が語源で、もともとの金融商品(株式や金利、為替など)の指数そのものを切出して、おカネがなくても取引できるようにした商品のことです。

たとえば、トヨタ自動車の株式(証券コード:7203)は現在、東京証券取引所で1単元(100株)あたり692,900円(つまり1株6,929円)で取引されているため、この株を1単元分購入するためには、692,900円の現金が必要です(株式売買手数料などは無視します)。

仮に、トヨタ自動車の株価が明日、いきなり暴騰し、1単元100万円(つまり1株10,000円)になれば、692,900円で買ったトヨタ株1単元の時価は100万円に増え、それをすぐに売却すれば307,100円の利益が出るはずです。

ただ、もしあなた自身が現在、おカネを50万円しかもっていなかったとしたら、あなたはこのトヨタ株を買うことができません。

この状態で、あなたがトヨタ株の価格上昇の恩恵を受けようと思えば、「トヨタ株を1単元(100株)持っていたと仮定したときに生じる損益」をやり取りしましょう、という契約を締結すれば良いのです(一般に「トータルリターンスワップ」(TRS)、と呼ばれる契約を利用することが多いようです)。

ただし、TRSの場合、目論みどおりに株価が上がれば良いのですが、逆に、株価が1単元あたり50万円に下がってしまうかもしれません。そうなれば、投資家は損をしてしまいます。

怖いのはレバレッジ性

さて、デリバティブの怖いところは、こうした投資については、大した元手もなしにできてしまう、という点にあります。

先ほどの例だと、「トヨタ自動車の株式1単元(=100株)」という設例でしたので、これだと投資単位はせいぜい数十万円で済みます。しかし、その気になれば、「レバレッジ」をかけて、「トヨタ自動車の株式を100単元」、というTRS契約を締結することができてしまいます。

この場合、株価が6,929円から100円動いたとしても、「1単元」の取引ならば損益は1万円ですが、「100単元」の取引ならば損益は100万円(!)です。株価が上がれば良いですが、下がれば地獄です。

このため、わが国だと「金融商品取引法」の規定に基づき、基本的に銀行や証券会社などが個人投資家(いわゆる特定投資家以外の一般投資家)に対し、デリバティブ取引や、それを組み込んだ仕組債を投資勧誘することは厳しく制限されています。

もし販売するならば、「投資によって元本が失われるリスク」を強調しなければなりませんし、リスクの具体的な内容を詳しく説明する義務もあります。

ところが、先ほどのロイターの記事によれば、個人投資家に金利系デリバティブ債での損失が生じている、などと報じられているため、韓国ではこうしたデリバティブ・仕組債の販売規制が緩いのではないかと疑わざるを得ません。

なぜなら、「ウリィ銀行、KEBハナ銀行、国民銀行、国内証券3社」が「188の法人顧客、3654人の個人投資家」に販売したとされているからです。

CMSとは?

さて、ロイターなどの報道によれば、問題のデリバティブは「ドイツ10年債利回りに連動したデリバティブ」、とありますが、これは、一般に「コンスタント・マチュリティ・スワップ(CMS)」と呼ばれるデリバティブでしょう。

通常の債券(固定利付債)の場合は、発行されてから償還されるまでのあいだ、利率(クーポン)が一定です(たとえば6月4日に入札された10年国債の表面利率は0.1%です)。

しかし、CMS債の場合、利払の都度、「その時点の10年金利」「その時点の20年金利」といった具合に、支払われるクーポンが変動します。

たとえば、「20年スワップ金利マイナス2年スワップ金利(CMS 20-2)」という金融商品の場合、その時点の20年スワップ金利から2年スワップ金利を引いた残りが投資家に支払われる、という、複雑な仕組みです。

では、どうしてこんな複雑な金融商品を投資家は欲しがるのでしょうか?

ここで、縦軸に金利水準、横軸に年限をプロットした図表を、一般に「イールドカーブ」と呼びます(図表2)。

図表2 イールドカーブの例

(【出所】著者作成)

債券・金利の世界では、一般に短期金利が低く、長期金利が高くなる現象が観測されます(図中でいう「順イールド」)。つまり、長期債の利回り(たとえば20年債)を参照させるタイプの金利だと、短期金利を参照させる金利と比べて、見た目は受け取れるクーポンの水準が上昇するのです。

ただし、CMSには大きなリスクがあります。それは、

  • 金利の絶対水準が下がると、受け取れるクーポンの絶対額が下がること
  • 短期金利の上昇と長期金利の下落(つまり「イールドカーブのフラットニング」)が発生すると、時価が大きく下落する

というリスクです(これについては数学的に証明できますが、本稿では詳しい説明は割愛します)。

とくに大きなリスクが「イールドカーブのフラットニング」、つまり「順イールド」の状態から長期金利が上昇せずに短期金利のみが上昇するというシナリオであり、「逆イールド」(短期金利が長期金利と逆転する現象)が発生すれば、損失はさらに拡大します。

影響はよくわからない

ロイターの報道だけだと、「CMS」という単語しか出ていないため、問題の金融商品の正体というものはよくわかりません。

ただ、一般にCMSは、機関投資家が「イールドカーブの形状変化で損失が発生するリスクがある」ということを理解したうえで購入すべき商品であり、これを個人投資家が買ってしまうというあたりに、どうも怖さを感じてしまいます。

このロイターの報道自体は、金額的には大した影響はないと思うのですが、怖いのは「この手の金融商品がまだ隠されているのではないか」、という点でしょう。

※本文は以上です。

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  • 著者のコンタクト先:info@shinjukuacc.com

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