「為替変動」だけでは説明がつかない、韓国の外貨準備の減少

韓国の外貨準備高が2ヵ月連続で減少したようです。といっても、前月と比べた減少額は20億ドル少々で、率でいえば0.5%程度であり、このくらいであれば韓国の外貨準備高の変遷としては「異常に大きな変動」とは言えません。ただ、『聯合ニュース』(日本語版)には「ドル高のためにドル換算した外貨準備が減少した」との説明があったのですが、まじめに検算してみると、「為替変動」で説明がつくのはせいぜい6~7億ドルに過ぎません。

韓国の外貨準備高、2ヵ月連続で減少

韓国の通貨・ウォンの対米ドル相場(USDKRW)が今年4月中旬以降、不自然な下落傾向に入った点については、当ウェブサイト『新宿会計士の政治経済評論』では高い関心を持って追いかけているテーマの1つです。

とくに、同国の通貨の動きを眺めていると、1ドル=1200ウォンの大台を目指してじりじりと売られていたのが、ある日突然買い戻される、といった展開が続いています(『USDKRWの攻防続く?一時1180割れも再び売られる』参照)。

このような動きの原因が、自然なマーケット変動なのか、それとも通貨当局による何らかの操作(為替介入など)が行われた結果なのかについては、外から見ただけでは断定することはできません。

しかし、仮に「外貨売り・ウォン買い」の為替介入(いわゆる「買い介入」)が行われていたとしたら、その兆候は、外貨準備高の急減などに表れてくるはずです。その意味で、同国の外貨準備高については、とくに通貨危機との関係で注目に値します。

こうしたなか、韓国の中央銀行にあたる「韓国銀行」は5日、5月末の同国の外貨準備高を発表しました。これによると、同国の外貨準備高は前月と比べ20.6億ドル減少の4019億7247万ドルでした(図表1)。

図表1 韓国銀行が発表した2019年5月の韓国の外貨準備高(金額単位:千ドル)
項目2019年5月前月比増減と増減率
4,794,758+3(+0.00%)
SDR3,178,706-6,050(-0.19%)
IMFポジション2,503,784-9,637(-0.38%)
外貨現金準備391,495,228-2,040,894(-0.52%)
外貨準備合計401,972,476-2,056,576(-0.51%)

(【出所】韓国銀行)

同国の外貨準備高が減少するのは2ヵ月連続ですが、ただ、減少率は0.51%に留まっています。韓国の外貨準備高は、平常時でも最大でプラスマイナス2%程度は動いているため、今回の減少率は過去のトレンドと比べてもとくに大きいとはいえません。

このことから、今回の外貨準備高の減少を、「韓国から大々的な資本逃避が始まった」、「韓国銀行による為替介入が行われた」、などといった証拠と見ることはできません。

聯合ニュース「ドル高の影響で資産減少」

これについて、韓国メディア『聯合ニュース』(日本語版)の次の記事によれば、今回の外貨準備高減少の要因は、「ドル高の影響で、ドル以外の外貨建資産のドル換算額が目減りしたこと」だとしています。

5月の外貨準備高 2カ月連続で減少=韓国(2019.06.05 06:00付 聯合ニュース日本語版より)

では、この記事の記載について、簡単な検証をしてみましょう。

昨年12月の『総論:外貨準備の虚実 韓国の外貨準備の額は信頼できるのか』では、韓国の産業構造等に照らして、同国が保有する外貨準備高の7~8割は米ドル建てであると想定されるとの仮説を提示しました。

総論:外貨準備の虚実 韓国の外貨準備の額は信頼できるのか

実際、韓国メディアからは今年5月に入り、同国の外貨準備高に占めるドル建ての有価証券の割合は外貨準備全体の6割強であるとする報道が出て来ました(『「プチ・ワロス曲線」とやっぱりおかしい韓国の外貨準備高』参照)。

「プチ・ワロス曲線」とやっぱりおかしい韓国の外貨準備高

そのように考えていけば、外貨現金、外貨有価証券をすべて合わせた準備資産のうち、やはり米ドル建て資産が占める割合は6~7割と見るべきですし、逆に、米ドル以外の資産の比率は3割か、最大でも4割と見るべきでしょう。

検算結果

ここで、国際通貨基金(IMF)が公表する統計(※)によれば、世界の外貨準備高に占める割合は、2018年9月末時点で、

  • 米ドル…約62%
  • ユーロ…約20%
  • 日本円…約5%
  • 英ポンド…約4.5%
  • 加ドル…約2%
  • 人民元…約1.8%
  • 豪ドル…約1.7%

ですが、仮に韓国の外貨準備高の通貨別資産構成もこれとまったく同じだったと仮定しましょう。

(※この統計の名称を英語では “Currency Composition of Official Foreign Exchange Reserves” と称しており、頭文字を取って「COFER」と略されています。詳細を知りたい方は、IMFのホームページで “COFER” と検索してください。)

そして、WSJのデータによれば、それぞれの通貨の5月末における米ドル換算額は、次のとおりです(カッコ内は前月末比騰落率)。

  • USDJPY…108.23(-2.86%)→円高・ドル安
  • EURUSD…1.1171(-0.39%)→ユーロ安・ドル高
  • GBPUSD…1.2633(-3.08%)→ポンド安・ドル高
  • USDCNY…6.9051(2.53%)→人民元安・ドル高
  • AUDUSD…0.6933(-1.66%)→豪ドル安・ドル高
  • USDCAD…1.3513(0.92%)→ドル高・加ドル安

つまり、5月末は日本円以外、すべての通貨が米ドルに対して下落していて、この点では聯合ニュースの報道は正しいといえます。

この増減率を韓国の4月末の外貨準備高のうち、「外貨現金準備」(393,536,122千ドル)に当てはめると、韓国の外貨準備高は為替換算要因だけで約6.6億ドル減少している計算です(図表2)。

図表2 為替変動による外貨準備への影響(金額単位:千ドル)
通貨2019年4月為替変動要因
米ドル243,992,3960
ユーロ78,707,224-308,793
日本円19,676,806563,355
英ポンド17,709,125-544,833
加ドル7,870,722-130,621
人民元7,083,650-179,121
豪ドル6,690,114-61,455
合計381,730,038-661,469

(【出所】著者作成。通貨ごとの残高は先ほどの仮定に基づく配分。なお、ここに挙げた以外の通貨については無視しているため、合計額は韓国銀行が発表した外貨準備高と一致しない)

5月の為替介入額は10~20億ドルか?

ということは、円以外の主要通貨が軒並み米ドルに対して下落していることは事実だとしても、為替変動だけでは外貨準備高が20億ドルも減ったという理由にはなりません。

このことから、少なくとも20億ドルと図表2で求めた6.6億ドルの差額(13億ドル少々)が、為替介入による支出額ではないか、との仮説が成り立ちます。

これに加え、外貨準備高の変動要因としては、保有有価証券の運用利息収入などもあるため、現実に韓国が為替介入(通貨防衛)で使った外貨準備は、もっと多いという可能性もあります。

約4000億ドルとされる外貨準備を年利回り3%で運用していたとすれば、毎年120億ドルずつ増えていくはずですし、それを12で割って10億ドルの利息収入が得られたとしたら、韓国銀行が為替介入で溶かした外貨準備は23.4億ドルに達するかもしれません。

23.4億ドル=20億ドル-6.6億ドル(為替変動要因)+10億ドル(利息要因)

いずれにせよ、現状、韓国が大々的な通貨防衛に出ているという状況にはなさそうですが、それでもこうやってつぶさに観察してみると、何となくその兆候らしきものが出ていることもまた事実でしょう。

何より、そもそも論として韓国の外貨準備統計自体が極めて怪しく、現実に使える資金は4000億ドルどころか1000~2000億ドル程度ではないかとの疑いは晴れないのですが、やはり、韓国の外貨不足がこれから本格化する可能性があることには、十分な注意が必要と言えるかもしれません。

読者コメント一覧

  1. りょうちん より:

    韓国経済のヲチは、ドモホルンリンクルを一滴ずつ見守る仕事みたいですね・・・。

  2. めがねのおやじ より:

    更新ありがとうございます。

    ナニナニ?韓国が為替介入した金額は先月、13億ドル?いや23億ドル?確かに先週、先々週あたり、乱高下してましたネ〜。怪しいッ(笑)。

    でも4,019億ドルも外貨準備高があるなら、なーんにも心配ないとです。それが有れば、ね。毎日ギャラリーとして見させて貰おう。

  3. 実行委員 より:

    ここに日本も介入するのは、ありでは?韓国の体力消耗に貢献しましょう(韓国がつぶれない程度に)。当然、日本は知らぬ存ぜぬです。韓国も強く言えないはず。

  4. 門外漢 より:

    新宿会計士様へ

    現在の円独歩高はやはり「有事の円買い」なのでしょうか?
    だとすると、なぜ有事には円が買われるのでしょうか?
    そのあたりの解説をお願いします。

    1. カズ より:

      有事の円買いを考えてみました。

      ①日本円は金利が安いので、円を借りて(調達して)金利の高い通貨に投資している人たちがいます。金利の高い通貨は国の財政状況が厳しい傾向にあり、国際情勢の不安に敏感な投資家たちが新興国通貨等への投資を清算して財の保全のために円を買い戻すからなのでは?

      ②情勢不安により行き場を失った大規模な投資資金の受け皿となり得る通貨が、ドル、ユーロ、円、ポンドくらいしかなく、その中でも「有事の当事国ではなく、かつ財政的にも経常黒字となってる国の通貨」として円が優先的に買われるからなのでは?

      ③これらの傾向が定着したことにより「有事の円買い相場(円高)」自体を目的とした投資が増えてきたからなのでは?

      他にも色々とあるのでしょうが、すぐに思いつくのはこれくらいです。

      *****

      関係の無い話なのですが、サムライ債を発行した韓国の銀行や企業は表向きには事業用途として資金調達してるのですが、①の事例のように高金利の外国債や通貨で運用していたり、自国で通貨安定証券に投資して外貨準備高(為替介入の資原資)になってるのかもですね。少なくとも自国で資金調達するよりはるかに金利が低く設定されてるはずなのですから。

      通貨安定証券は中央銀行が発行している「赤字国債的な債券」。本来はウォン売り介入で市場に溢れたウォンを吸収し、市場流通量を調整するために発行されるウォン建債券のはずなのに、外貨建での発行もされてるみたいなんですよね。

      つまり、4000億ドルもの潤沢な外貨準備高を保有しながらも、ウォン買い介入用の外貨調達に迫られてる疑問。
      外貨準備高の ①不良債権化?②流用?③どちらも?・・使えない残高なら計上しなければいいのに。

  5. カズ より:

    韓国の中央銀行は、過去のウォン売り介入の過程で通貨発行権を駆使して大量のドル買いをしたのだと思います。

    そして、インフレの発生を抑えるために公定歩合より金利の高い通貨安定証券を発行し、ウォンの市場流通量をコントロールしてるのではなかったでしょうか?

    外貨準備金の割高な維持コストが負担であるにもかかわらず、残高は基本的に増えています。
    そこには残高を適正規模に減額できない「何らかの理由」が存在するのだろう・・と、推測します。〔不良債権化?、流用?〕

    通貨安定証券の金利詳細は未確認なんですけど、高利で調達された資金であれば、必然的にハイリスクな運用は避けられず相当の資金が塩漬けになってる可能性は否めません。

    ま、通貨当局はそのことを追及されたところで「カタチはどうであれ、外貨準備高には変わりない!」なんて弁明するんでしょうけどね。

    *外貨準備高の検算はとても良い試みだと思います。月々5億ドルのごまかしも、10年続けば600億ドルのごまかしになるんですものね。

    1. 門外漢 より:

      カズ 様へ

      有事の円買い並びに国の外貨準備についての解説ありがとうございました。
      金融債券の運用次第でそういう事が起きるのですね。日本が絶対的に信用されているのでもないと言う事もよく分かりました。
      多分有事のドル買いとは違うメカニズムが働いているということなんでしょうね。
      目からウ〇コです。

      これでは金融マフィアなるものに縁の無い素人では、円高だの円安だのが??になるハズですわ(涙)。

      1. カズ より:

        門外漢さま

        丁寧な返信コメントをありがとうございます。

        「有事の円買い」は通貨に対する国際的な信用の証しでもあると思います。

        日本人は勤勉でまじめ
        嘘をつかない
        約束を守る
        困った人を助ける

        きっとこれらの信頼の積み重ねにより築かれたものなんですよね。〔先人の偉業に感謝です。〕

        *お隣さんは「先人の異業」に苦しんでるのかと・・あゝ、異業の構築は現在進行形でしたね・・。

  6. カズ より:

    本稿にばかり連投しちゃいます。

    韓国政府、15億ドル規模の外平債を歴代最低金利水準で発行
    6/14(金) 16:17配信 ハンギョレ
    https://headlines.yahoo.co.jp/hl?a=20190614-00033662-hankyoreh-kr

    >今回発行した外平債は、今年4月に満期償還した15億ドル規模の外平債を代替するための借り換え発行だ。

    つまり、いったんは15億ドル相当の外貨建て債券を償還したので、本稿で指摘されてた「為替変動だけでは説明できない残高減少」が発生したのでしょうか?
    *****

    ですが、中央日報の同じ記事では
    https://japanese.joins.com/article/j_article.php?aid=254436&servcode=300&setcode=300

    >今回の外平債発行は今年4月の満期償還約15億ドルの借り換え(すでに発行した債券を新しく発行した債券で償還)のためだ。

    とあり、満期償還は実行されてないことになっているんですよね。
    *****

    いずれにしても、韓国では政府発行の外国為替平衡基金債券も中央銀行発行の通貨安定証券も外貨建ての発行残高が存在したのですね。

    本来はウォン建てで発行されるべき性格の債券であるはずなのに?

    何度考えても「4000億ドルもの潤沢な外貨準備高を保有しながらも、ウォン買い介入用の外貨調達に迫られてるのは疑問」なんですよね。その必然が感じられないですものね。

  7. 匿名 より:

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